6月6日，由中关村创业投资和股权投资基金协会、中关村天使投资协会、北京中关村高新技术企业协会联合举办的“第五届中关村天使投资论坛”在北京泰富酒店召开。
在圆桌讨论环节，中关村天使投资研究会秘书长吴瑶萱吴瑶萱、盛景母基金合伙人赵今巍、元和资本创始合伙人张正喜、紫荆资本投资总监欧阳凌霄、中安汇信基金管理有限公司（筹）总经理赵明，到场就“天使母基金——母基金视野下的天使投资与投资机构选择策略”主题进行了精彩讨论，以下为现场实录：
中国母基金发展历程
吴瑶萱：大家好，今天很高兴跟大家一起讨论关于母基金的话题。我们都知道，世界上第一个私募基金机构是1976年在美国创立的，而中国也在2010年12月份有了第一只母基金“国创母基金”，到现在有近七年的发展。今天非常荣幸请到国内著名的几个母基金代表机构，来分享“母基金对于天使投资和早期投资”这样的话题。首先想请各位嘉宾介绍一下情况，先从赵总开始。
赵今巍：我们盛景嘉成母基金，从中国到以色列到硅谷的发展历史比较短，三到四年的历史。
张正喜：中国和美国的创新路径不一样，美国的天使投资跟它的资本发展是同期进行的，中国的资本市场是倒着走，先从PE到VC再到天使投资。美国的文化是具备冒险精神的，中国的文化是比较稳健保守的，我们中关村涌入了那么多天使投资人，应该向他们致敬：他们推动了中国创新创业的发展，推动了中国天使的发展，。我们是两年前成立了母基金，专门投资早期的创业机构。
欧阳凌霄：紫金资本是专注于早期的投顾，大约80%的资金额度都投早期。这里做个广告，希望跟大家进一步的联系和合作，我们愿意成为各位背后的英雄，谢谢。
赵明：跟前面三位大型母基金的代表有所不同，我是来自于中信证券。我们也是5月25号正式启动了国内首支信息安全母基金，我是负责人。这支基金也是市场舆论关注的热点。我们刚刚脱下投行的新装，即将踏入一个新的领域，今天作为一个小学生，主要是来学习、取经、交朋友。
母基金该如何分配早期、后期投资？
吴瑶萱：在座的几位都是属于母基金范畴的，今天我们是在中关村天使投资论坛。在现有的母基金结构里面，是怎么分配做天使投资、早期投资？刚才欧阳总说了是80%。
赵今巍：我们比例是15%左右。
吴瑶萱：怎么考虑的呢？我们是先出的PE、VC再崛起，然后现在是天使过热的程度。
赵今巍：欧阳提到了我们本身是兄弟单位，他们承担了更多的扶持早期的决策。我们的出资人大部分都是企业家，我们要对财富负责任，在整个投资过程中，天使、VC、PE风险是不一样的，传统企业家不是偏好高风险，我们也要考虑他们的心理承受能力，适当的有一些优秀的天使基金，不会做很大比重在天使阶段。偏重稳健和安全是我们的想法。
吴瑶萱：所以是要放在优秀的早期基金里面。
张正喜：我们母基金一半以上安排在早期，希望早期的投资机构能够多推好项目。LP是有流动要求的，早期投资比较长，一般投资一个天使项目，要等到IPO需十年时间，这样太长了。所以我们安排一些项目投中后期，这样比较短。我们刚刚成立母基金，上海的一个机构，他们投的盈科医疗已经上个月过会，半年的时间就有一个项目过会，很开心。母基金的投资我们本来想尽量往早投，后来觉得不行，要考虑到LP的需求，各方面的侧重能力，一定要有结果性的安排。
吴瑶萱：赵总这个两百亿怎么花法？
赵明：刚才给各位报告了，我们的母基金还是在路上，我很难给出一个比例。但是刚才赵总和张总给了我很多学习的信息。我们是券商系的，券商系可能在中后期更有优势，不管是通过IPO还是通过并购，会对接到早期的、投资人一些需求，发挥整体协同作战的优势。另外我在做投行项目时，也感觉到大家都在跨界。大家不要以为国内做投行只做IPO，我们也在往前端转移，到什么程度、是不是到天使还不好说。现在从天使到VC，其实转换速度非常快，某些产业发展到临界点，今年上半年可能还亏着，下半年就达到IPO标准了。我想这方面还是有很多潜在的合作空间。
吴瑶萱：等您的基金规划完了，可以商讨合作的事宜。欧阳总有提到，到去年为止整个投资比例是占到了80%，这覆盖了多少家机构？
欧阳凌霄：71个基金，59个机构。
吴瑶萱：所以有机构的多个基金入选了？
欧阳凌霄：对，都是我们持续布局的基金。
好的天使长什么样？边界、持久力和生态是关键
吴瑶萱：聊完大家早期和天使投资的比例之后，下一个问题出来了：对于我们母基金来说，有它要追求的利益，包括退出的安排，怎么去选拔我们要投的机构？背后的投资逻辑，可不可以跟在座的各位分享一下？
赵今巍：实际上从作为LP投天使基金，角度跟天使投项目一样，选择好基金要考虑它整个团队的投资策略、它的投资模式。投所谓整个赛道的项目，这是基本考虑的方向。我自己刚才想了几个关健词。一是生态。本身天使的特点，不是说每个机构，但绝大部分并没有特别多的人。因此一个基金的管理是不投管退。目前如何建立一个比较好的生态系统，它的项目能够很好地验证、判断，能有很好的投后服务，是很重要的。靠一家去做这个是蛮难的，所以我们看到，很多做得非常好的天使基金在做生态，然后借别人的力，做相应环节里自己薄弱点。这一个我感觉蛮重要的。
第二个，因为我自己做VC，接触大量天使之后，发现天使创始合伙人来自于各行各业，有专业机构，有产品、互联网巨头的老大，也有很多别的产业的投资人。他们进来之后，他离真正专业的投资机构有很大区别，所以机构里有很多不确定性：它的高管合伙人分裂出去，或者他的团队走掉，他的策略发生变化。天使很多时候就看一把手，一把手要使整个机构能够不断进化，真正变成机构化的天使。我看到很多所谓的机构化天使，甚至没有做到合规合法很好的进化整个的运营体系，这是对我来讲进化的问题。
第三个，边界。天使机构很多VC化，VC又天使化，有时候你会当局者迷。如何认清自己，怎么把擅长的事情做深做透，投资策略搞清楚，这个是最关键的。而不是盲目做很多超过自己能力边界，投机的事情。我认为这是做一个好的天使机构，三个我看重的地方。
吴瑶萱：第一条特别像我们投资人选创业者，第二个就是管理能力，最后一个是专注，跟我们说创业者要专注一样。您这个15%的额度里面，投了几支机构、几支基金？
赵今巍：不超过10支。
张正喜：母基金选机构，现在通行的是自上而下的做法，通过各种榜单，比如中关村天使协会，他们对这个行业是比较了解的。我们把榜单收集起来，做个排名，排出前50家、70家，基本上就是可信任的。我们再派团队跟我们画圈子的企业家做访谈，了解他这些年投资的数据：一个是持久，一个是边界。持久是什么？母基金跟创投机构合作不是一天两天，也不是一年两年，一支基金投下去要十年八年时间。所以一定要看这个机构的老大能不能长期合作下去，一个创业团队、一个机构，最怕的是分裂，今天走了老二，明天走了老三，这个机构就在不断地削弱。所以我们在做尽调的时候，一定要注意一点！你的机构要给我一个定心丸：能跟我合作多少年？我们选择的关健词是持久，我们希望机构是稳定的，稳定是有好处的。
第二点边界我同意赵总的说法。现在很多机构追求大，一说这个机构管理规模，几十亿几百亿，非常牛，非常震撼。但在母基金选择机构时，我们并不认为最大的机构就是最好的机构，因为管理是有边界的。你这个团队、这些人，能管理多少支基金，管理多少创业伙伴？要做深入的投后服务，你没有一定的规模做不到，你投了几百个企业怎么做投后？我没法想象。我们都在讲成长，你力所不能及，光有美好的心愿没用，要有能力完成这个边界。我对边界这个词很重视，希望我们投的机构，它的团队能覆盖它的基金的，覆盖它投资的小伙伴。
赵明：还是刚才那句话，相对于赵总、张总来说，我的投资标的最多，我把我们的方法详细说一下。紫荆资本投早期机构有三个维度：第一，任何一家投资机构必须符合我们基本的投资定位，也就是非常典型的行业VC母基金。我是追求行业型的，我会要求我投的机构，把所有精力放在这个行业上，这样才能挖到最好的价值。最主要的是，能够有资源帮助这些企业成长。刚才前面几位大佬也做分享，投资就是整合资源的过程，无论是哪个阶段。我们的早期相对宽泛，VC、天使，都是我们关注的属性。
第二，对这个行业深入地研究，要遵循两个基本的判断标准。第一是周期是否足够，刚张总也提到，很多早期投资的周期非常长，但我们每一支基金都是有存续期，同时有些行业的整个周期就连母基金都无法覆盖，那么相对于这些行业，我们会相对于比较谨慎。
再就是有没有多轮次退出的机会。早期投资的风险是最大的，很多好项目一开始不错，但真不见得能走到最后。这些年，美国也好，中国也好，死掉的项目都比较多。如果这个行业具备多轮次退出的机会，就有助于把握退出的节奏。
第三个维度。前两个都是前提条件，满足这个前提条件我们有一个标准，其中一条线是产业线。整体做一些比较，他们的行业经验还是不错的，我们对行业的把握，项目源都还不错。然后还有刚刚说的资源整合，产业出来的确实具备这样的特点。这些年我们也找了这些基金，特别同意刚才赵总的说法，产业圈出来的没做过投资，基金的运营能力就可能有问题，经常会有合伙人离职。然后在退出节奏把握方面，“这个项目两千万进的，一定要变成独角兽退出”，这是非常普遍的。这些基金投资，确实不是一件讲情怀的事。对于这些基金，这些GP，我们不会投第一支基金，而是会先观察，验证一下他的投资能力、资源整合能力，找他的不足，在合作中帮助弥补这些不足。母基金本身也是投后平台，对基金还是要提供力所能及的支持。
第二条线，传统老牌的投资机构，很多会越来越往前看，博一个更高的收益。这些投资机构没有产业圈出身的那些毛病，很正统，但他们相比产业圈，在产业资源方面会有不足。越早期的项目对产业需求越大，一般会通过投资，形成自己的生态圈，然后验证对生态圈的影响力。好几个机构有显著的共性：占比较高的股权，通过连续投资的方式，甚至成立自己的成长基金继续跟投之前的项目，到了一定时候，他们就没有那么大资源了。所以，除了博一个更高收益之外，还要保持持续影响力，建立自身的产业资源，帮助他们投好项目，帮助项目成长。我们的做法大概就是这样，希望符合条件的基金多找我们。
吴瑶萱：赵总你们对于这一块有什么想法？
赵明：天使轮投资的早期企业，越早期选人越重要。但是选完之后，育人也很重要。很多创业型的企业家，在早期人都不完美，肯定有一个创业的冲动。也许他们有好产品、技术，但要把企业做大做强，甚至将来能够上市，其实非常不容易。这一过程中会面临很多诱惑挑战，这时候，越是早期的投资人，对创业企业家的引导、培育越重要。不能太急躁，得有勇气和定力。我们做投行的经常发现，我们做的是后端的，一不小心留下瑕疵，纠正起来就非常痛苦。有些早期投资人为了区区一点利益或诉求，就把这条路走得不太阳光。我觉得选人很重要，育人也很重要。
母基金前景如何？
吴瑶萱：赵总提供了特别难得的，从后期往前看的观点，我们投的时候就可以加入这一项。希望大家一开始把这个活做扎实了，做好了，后面可以跟赵总合作。其实母基金在中国也不是一个新生事物，但是正在处于蓬勃发展的起步阶段。在整个创业发展的过程中，母基金处在非常难得的黄金节点。最后想请各位分享一下，我们母基金在中国发展的定位，和展望的方向。
赵明：那我只能表个态了，我还是在学习，如果我不看好的话也不会转到这个行业。未来的市场越来越多元，不管是买方还是卖方，融通的渠道越来越多，母基金在资金需求方、供给方之间，解决信息不对称问题。我觉得母基金在这方面会发挥特别重要的作用，我只能表一个态度了。
欧阳凌霄：这个问题确实得好好说一下，从我们自己四年的经验来说，我们已经不单纯把自己定位成一个母基金投资机构，而是一个平台，我们挑好的投资人，会对他的资源背景深入地了解，对于我们来说有资源的LP。
刚刚赵总和张总都强调一个点：对早期投资而言，理解行业是非常需要的，同时创造它的商业模式也很重要。我们投的都是非常优秀的早期机构，他们在各行各业走到最前面，能够看到未来的发展趋势，某种程度上也是非常好的资源。这就为我们的LP做产业布局，提供了智力支持。我们投的都是行业性的资金，能抓到最优秀的早期项目。这种情况下，母基金为中间协调点，搭建一个智力的大网络，会产生很多有意思的事。
我们看早期投资看的非常多，也想说一点有情怀的话。这些年早期投资这一块，模式创新投得比较多，王兴的美团都给大家改善了生活。希望我们早期资本能把更多精力放在科技创新这一块，算是工科生一点小情怀吧。
张正喜：我在思考一个问题。基金拿钱募资，募谁的钱？机构存在这么多年了，天天在募资，机构要拿母基金的钱，为什么母基金会出现？上一轮谈了边界问题，母基金要弥补这个短板，它除了是财富投资人还是产业投资人，我们背后的LP，经过十年二十年创业，实现了财富自由，有投资需求的，同时还有企业并购的需求，这就是母基金最优质的LP。我们在做一件事情，能够帮助到我们这些机构，搭建一个企业家、母基金、LP的咨询平台，我们有情怀，也有时间、有精神帮助创业伙伴。很多创业伙伴都很年轻，有一腔热血，但是他毕竟没做过老大，没有做过成熟的企业，很多地方有短板。所以如果能把LP给我们的出资人搭建一个企业家平台，这个平台上开放给机构，机构再开放给创业伙伴，创业伙伴有任何问题可以在上面找，这些老企业家、老兵几十年的经验，你的问题他早踩过坑了。你们更重要的是把背后的资源对接给创业伙伴，母基金的生命力就会越来越旺盛。
第二，母基金一定是有未来的。美国母基金发展是从八五年开始，它的机构投资七几年就有了。美国母基金的规模在整个私募股权机构里，占14%，有大量的养老基金、保险基金。我们可以说，美国机构的募资已经不拿个人的钱了，全是机构的钱。中国是2010年左右开始，不到十年时间，我们母基金在机构募资版图里只占1%。1%到14%，至少还距离十四年时间，个人和家庭的钱还要占到50%以上。这个一定不符合机构发展的历史。今后母基金一定在中国有非常好的未来。
吴瑶萱：特别棒，接着这个来赵总。
赵今巍：我不讲母基金了，讲天使，天使现在一个词，还是多。六七年下来，有各种天使投资人的不同策略，估计几百家上千家都有了。未来我自己感觉是两个词：一个是更多，现在即使这样一个多的情况，跟美国、欧洲比，差距都很大。第二个词就是更加的“健康”。天使离不开的本质就是情怀，做天使的人有情怀，才能够做好天使。不要去做跟风的事，现在大家在赶风口，O2O引来一波投资人，单车引来一波投资人，VR引来一波投资人，可能一年翻50倍，回报率有一百倍，各种人都会冲进来。你作为天使投资人，没有情怀去帮他们，不行。一个天使基金机构要投几十个项目，不花很多心思在里面投，不太可能会有好的业绩。商业的利益是随时而来的，没有情怀做天使，商业利益就不可能真正过来。我们讲，创业者向死而生，天使投资是最值得尊敬的人，是向死而生去做这样的一个事业。这是我对天使投资的一个建议，或者自己的一个感觉吧。
吴瑶萱：谢谢几位嘉宾今天给我们分享的内容，大家跟中国的双创一起处于难得的历史机遇期和黄金窗口上，相信在座的母基金也愿意跟天使机构一起，共同推动中国的双创发展，推动中国整个科技进程的到来。再次谢谢大家，谢谢。
