利润暴涨14倍市值却蒸发23亿，付费阅读面临天花板？

　　昨晚，上市4个月的网络文学龙头阅文集团发布2017年年报，结果让人眼前一亮。

　　2017年，阅文集团的营收同比增长60.2%，达40.95亿元；净利润同比增长1416.0%，达5.56亿元。

　　而之前，这家号称要打造“中国版漫威”的公司还挣扎在亏损的边缘，饱受诟病。2014至2016年，阅文的净利润分别只有-2113万元、-3.54亿元和3040万元。

　　受阅文业绩大增的影响，今天A股阅读相关上市公司股价闻风而动，掌阅科技直线拉涨停并封死到收盘，中文在线、平治信息分别涨了5.05%、4.61%。

　　吊诡的是，业绩大涨的主角阅文集团，股价反而高开低走，最后收跌3.11%。

　　为什么阅文的业绩和股价表现反差这么大？高估，是不少港股投资人士对阅文集团的评价。到3月20日，阅文的动态市盈率为108倍，远高出港股市场17倍的平均市盈率。

　　实际上，在香港举行的2017年业绩发布会上，已有分析人士质疑，阅文的付费阅读业务增长，是不是已经面临“天花板”。

　　而阅文另一块备受市场关注的IP运营业务，其收入大幅低于预期，也是投资者逃离的重要原因。

　　“作为一家文化资产型公司，（阅文）看来并没有好好去运用和培育手底下的作品和人物。现在感觉难以变成像迪士尼、漫威等级别的作品。”雪球上一名投资人士表示，“管理层应将心思花在培养数个核弹级别的作品，让其长流细水，而不是当前的利润和业绩。”

　　不过，娱乐资本论（ID：yulezibenlun）联系到阅文集团副总裁罗立，其表示，“公司财报里提到的（IP运营）项目进展都非常顺利，只是由于还没到结算期，所以收入在财报里没体现出来。”

　　未来，阅文集团必须在突破付费阅读的天花板和IP开发上更加努力，才能重新获得资本市场的信心。

2017年阅文净利润暴增14倍，

付费阅读面临天花板？

　　阅文业绩的大涨，与公司两大主营业务板块增长强劲密切相关。

　　财报显示，2017年，阅文的在线阅读收入同比增长73.3%，达到34.21亿元；版权运营业务收入同比增长48.0%，达到3.66亿元。其中，在线阅读依然是阅文的*收入来源，占公司全年总收入的比例达83.6%。

　　“整个在线阅读是阅文的核心内容，未来我们会继续加大这方面的投入，因为内容本身是我们所有IP运营的核心基础，而阅读是我们获取用户的*的一种方式，所以相信在未来它仍是我们最重要的一个业务来源，在整个收入中也依然会是最重要的一个收入来源。”3月19号下午，在香港的业绩说明会上阅文高层人士分析道。

　　2017年，阅文的在线阅读收入增长主要来自MAU（月活用户数）提升，其原因是：*，过去两年公司有更多新用户；第二，去年公司加入AI技术，能够更好地为读者推荐，提高了用户选择阅读作品效率，增加了ARPU（户均收入）。

　　不止收入，阅文集团在用户、内容、作家、渠道等方面的数据，都十分耀眼。

　　用户方面，阅文的平均月活跃用户同比增长12.7%至1.915亿人，其中包括1.794亿移动用户及1210万电脑用户；平均月付费用户达1110万人，较2016年的830万人增长33.7%。

　　内容方面，阅文从言情和玄幻为两大主题向更多品类进行了拓展，如军事、体育、轻小说、二次元题材等，另外还增加了热门影视书的数量，如引进了《芳华》以及中文版的《冰与火之歌》等。

　　作家以及作者方面，到去年年底，阅文集团的平台拥有690万位作家，2017年平台新增字数达到了430亿。内容库共有1010万部作品，包括自有平台上产生的970万部原创文学作品、来自第三方在线平台的28万部作品及14万部电子书。

　　渠道方面，阅文与Oppo、Vivo、华为等手机制造商合作预装APP，继续与股东兼战略伙伴腾讯合作在其多个平台（包括手机QQ、QQ浏览器、腾讯新闻及微信读书）上发布内容，以及与百度、搜狗、京东、小米及快猫等第三方平台建立合作等。

　　更难能可贵的是，在其他阅读平台的毛利率下降的同时，阅文的毛利率却从2016年的41.3%，增加到2017年的50.7%。

　　“2015年我们做了各方面的整合，2016年为了留住作者给了一些激励，随着平台的扩大作者已经得到比较好的回报，所以激励结束了。我们的内容花费下降了2%，其他花费也跟着收入和结构调整有了下降趋势，所以毛利率才到了50.7%，这个是正常的毛利率水平，未来有空间下降但是不会特别大。”阅文方面回应称。

　　不过，在雪球上有投资人士质疑，阅文的盈利大增，背后存在人为操控的因素，“利润主要来自内容成本里的无形资产摊销、确认为开支的实物存货成本等的占比上升，使得毛利率上升了10个点，还有销售、营销开支，差不多又多了3个点，这样利润多了10多倍，而这几个软性的、随时可调的成本操作的空间太大了，不知管理层为何这么着急。”

　　另外，在香港的业绩发布会上有人质疑，现在付费用户的增长开始趋缓，阅文集团的付费阅读业务的增长，是不是已经达到天花板？

　　而阅文集团的回应则是，在线付费阅读业务的增长有三个驱动力：整个用户增长、付费转化率的提升、ARPU值增长。未来公司将继续做深的优化和好的运营方案的调整，这块业务还是有一定成长空间的。

IP运营收入占比不升反降？

公司回应部分收入未计入2017年财报

　　相比想象空间有限的数字阅读业务，外界更期待的是阅文集团在版权（IP）运营上的表现。

　　在2017年7月的招股书中阅文提到，2016年百度排名中国十大最高搜索率网文中的9部来自阅文，分别为《大主宰》、《*世界》、《雪鹰领主》、《龙王传说》、《武炼*》、《择天记》、《一念永恒》、《玄界之门》、《超品相师》，只有排第十的《永夜君王》不在阅文。

　　近年来，网文IP改编影视剧、游戏、动漫等火爆异常，IP价格，尤其头部IP，涨幅令人咋舌。如果阅文能将所拥有的头部IP进行影视化等开发变现，公司的发展前景无疑是巨大的。

　　而阅文在IP运营上，的确是不遗余力。

　　截至2017年12月31日，阅文集团已与200多家内容改编方建立了合作关系。阅文的版权变现形式包括参投IP开发制作等，2017年阅文参投的主要电视剧和网络剧包括《武动乾坤》、《将夜》及《你和我的倾城时光》等。

　　此外，2017年阅文还主导制作了一系列由网文IP改编的动画，包括《全职高手》《斗破苍穹》，以及推出《择天记》《全职法师》新番等，其中《全职高手》获得多项行业大奖，且在品牌合作、主题餐厅开设等跨界营销领域进行了探索。

　　但是，去年阅文的IP运营收入，却低于外界的预期。2017年，公司IP运营收入同比增长48.0%，达到3.66亿元。不仅收入增速远低于在线阅读业务，且占总收入的比重，从9.7%下降到8.9%。

　　“来自IP运营的收入的确在目前我们的收入结构中占比并不是最多的，去年来看只有8.9%，但是它的成长非常快。”阅文相关负责人在前述香港业绩说明会上表示。

　　“同时，我们也在加大力度令这部分收入来源更加多元化，除了本身版权的直接销售收入之外，其实我们在影视剧的跟投、动画的联合制作，以及我们未来可能在游戏上的分成收益都会增加，这些都会带来整个IP运营收入的多元化，而这个多元化也必然会推动这个业务的健康发展。因此，未来我们有信心能够将这块业务做得更好。”

　　3月20日，阅文集团的副总裁罗立告诉娱乐资本论（ID：yulezibenlun），公司的IP运营项目“进展都非常顺利，只是由于还没到结算期，所以收入在财报里没体现出来”。

已准备21.7亿用于IP运营，

将再造一个阅文？

　　按阅文集团CEO吴文辉的设想，未来公司IP运营收入占比将达到40%－50%，这相当于再造一个阅文集团。

　　为了实现这个目标，阅文集团已经储备了比较充足的粮草和弹药。财报披露，阅文去年赴港上市共募资72.35亿港元，其中21.7亿将用于参与开发公司网络文学作品改编的衍生娱乐产品。

　　当然，阅文集团的IP运营，始终离不开腾讯集团这个互联网社交和娱乐巨头的直接支持。

　　就在今年2月6日，阅文集团公布了两份协议，一份是，上海阅文以5000万元的价格，将部分文学作品的改编权卖给腾讯的关联公司苍穹互娱；另一份是阅文出资3201.6万元，与腾讯影业等联合拍摄某部电视剧。

　　此外，在腾讯集团的庇护下，阅文集团还和多家影视、游戏公司合作开发IP。

　　以新丽传媒为例。在近期光线传媒宣布以33.17亿转让新丽传媒股份给林芝腾讯之前，阅文集团就与新丽传媒展开合作：2016年，阅文集团与新丽传媒合资成立了阅新文化；今年年初，阅文又宣布与腾讯影业、新丽传媒共同开发电视剧《庆余年》。

　　根据媒体报道，阅文集团拥有《庆余年》的版权代理，并将负责《庆余年》的动画番剧制作，新丽传媒则是三季剧版《庆余年》的制作团队，这些合作伙伴同时会分享接下来的电影、游戏等开发收益。

　　“《庆余年》我们投资了6700万人民币，这个项目我们请了著名的演员，各界都非常期待这个项目，所以未来我们会继续加大投入热门IP。”在业绩发布会上，阅文集团方面如是表示。

　　官网显示，近期阅文集团还与万达院线游戏就人气IP《全职法师》的手游改编权达成合作。万达院线游戏获得了《全职法师》四大品类手游改编权（包括MMO、策略、卡牌、竞技），同名手游有望在今年上线。