“建议资管新规配套实施细则审慎出台，出台前应高度重视创投行业的意见！”一周前，前海股权投资基金（有限合伙）首席执行合伙人、前海方舟资产管理有限公司董事长靳海涛在清科创业、投资界联合主办的第十二届中国基金合伙人峰会上疾呼。
言犹在耳，资管新规配套细则终于落地。7月20日晚间，银监会、央行以及证监会先后发布了资管新规实施细则。值得一提的是，虽然此次新规细则并未出现“大放水”，但较现行规定有了松绑。
央行表态！五大方面“松绑”资管新规
首先令外界欣喜的是央行表态五方面“松绑”资管新规。
7月20日，央行发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》。《通知》的主要内容包括：一是进一步明确公募资产管理产品的投资范围；二是进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是进一步明确过渡期的宏观审慎政策安排。
在外界看来，央妈这是连夜“送大礼”。具体地看，资管新规五大方面松绑如下：
1、明确公募资管产品可以适当投资非标
《通知》对《指导意见》第十条进行了进一步阐释，明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外，还可以适当投资非标准化债权类资产（以下简称非标），但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定。
2、金融机构可以发行老产品投资新资产
《通知》指出，过渡期内，金融机构可以发行老产品投资新资产。但是需要优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求。
虽然可以投资新资产，但是老产品的整体规模应当控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模内，且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。
3、半年以上定开产品可使用摊余成本法计量
《通知》显示，过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品，投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本计量，但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍。
此外，银行的现金管理类产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值。
4、支持非标资产回表需求的银行发行二级资本债补充资本
对于通过各种措施确实难以消化、需要回表的存量非标准化债权类资产，《通知》表示，在宏观审慎评估（MPA）考核时，合理调整有关参数，发挥其逆周期调节作用，支持符合条件的表外资产回表。
5、因特殊原因难回表的存量非标资产采取适当安排妥善处理
在过渡期结束后，对于由于特殊原因而难以回表的存量非标准化债权类资产，以及未到期的存量股权类资产，《通知》表示，经金融监管部门同意，采取适当安排妥善处理。
证监会发言人：
部分细则较现行监管规定“略有放宽”
与此同时，证监会也发布了资管新规细则。7月20日晚间，证监会宣布就《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》（以下统称《私募资管新规》）公开征求意见。
需要指出的是，虽然此次细则明确针对的是“证券期货经营机构”，但也在一定程度上影响着VC/PE机构。
在大成（上海）律师事务所高级合伙人杨春宝看来，从证监会的部门规章和规范性文件到协会的自律性规则，再到资管新规，均将对于私募证券投资基金的监管措施适用于VC/PE，资管新规更将两者统一为权益类产品。证监会作为资管新规的联合发布部门之一，在资管新规中明确：在专门法律、行政法规没有明确规定的情况下，VC/PE机构应适用资管新规的相关规定。
不过可喜的是，证监会对资管新规作了“松绑”。用证监会发言人的话来说，“《资管业务新规》多数为2016年以来证监会落实依法全面从严监管，针对证券期货经营机构私募资管业务出台的政策，具有较高的政策延续性，且部分指标在对标《指导意见》后，较现行监管规定略有放宽”。
具体来看，“松绑”主要体现在新规细则对过渡期给予的高弹性。证监会发言人称，证监会立足当前市场运行特点和存量资管业务情况，设置了与资管新规相同的过渡期，并且作了“新老划断”的柔性安排。
过渡期内，各机构在有序压缩存量尚不符合《私募资管新规》规定的产品整体规模的前提下，允许存量尚不符合《私募资管新规》规定的产品滚动续作，且不统一限定整改进度，允许机构结合自身情况有序规范，逐步消化，实现新旧规则的平稳、有序衔接。
过渡期结束后，对于确因特殊原因难以规范的存量非标准化债权类资产，以及未到期的存量非标准化股权类资产，经证监会同意，采取适当安排妥善处理。
细则“松绑”背后：
中小VC/PE处于水深火热
此次资管新规细则出现“松绑”，在某种程度上回应了行业的呼声。
7月11日，前海股权投资基金（有限合伙）首席执行合伙人、前海方舟资产管理有限公司董事长靳海涛公开建议，资管新规配套实施细则审慎出台，出台前应高度重视创投行业的意见。“创投这个行业太重要了，你不尊重它的发展将会带来很多负面影响。遗憾的是，很多人对创投的商业本质不太熟悉，把它的风险看得过重。”
呼声背后，则是缘于资管新规对创投行业的影响显著。2018年4月27日，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（俗称“资管新规”）正式发布实施，至此中小基金迎来了“至暗时刻”。
那么，资管新规到底对创投行业带来了哪些影响？靳海涛曾作了一番深思，总结出5条影响：
1、资管新规前银行理财资金是通过资金池进行错配后投资进入了PE基金。资管新规后在不得开展资金池业务和期限匹配原则的约束下，该等模式受到重大影响，未来银行理财资金投资私募基金的规模将会严重萎缩。
2、资管新规前银行理财资金通过向投资人结构化配资方式间接成为了私募股权投资基金的重要资金来源之一，新规后该等模式很难延续，该等资本供给量将相应大幅减少。
3、随着金融去杠杆的深入推进和地方政府债务的规范清理，政府引导基金的规模正回归常态，未来私募基金从有银行配资的政府引导基金募资存在较大不确定性。
4、资管新规对股票定增类结构配资和未上市项目并购退出通道也造成了重大影响。其实我们很多并购的项目，在并购过程中也会采取类似于欧美的杠杆式收购，这部分资金很多来自银行的配资，但后续由于杠杆比例约束等原因将受到重大影响。
5、资管新规对个人LP门槛明显提高了，这将直接减少个人合格投资者数量及投资规模。
可以明显看到，自2017年12月新规意见发布以来，VC/PE的募资难度陡增。据清科私募通数据显示，今年一季度，私募股权市场募集金额共计2490.7亿元，而去年一季度该数据为4537.4亿元，同比大降近50%，堪称“断崖式”下跌。
因此，行业洗牌不可避免。清科集团管理合伙人符星华此前在一个论坛上表示，“资管新规会使PE行业进入一个洗牌期。中小PE机构将被推到优胜劣汰的轨道上，但对于业内的头部机构来讲，则是利好。”
而在这样的背景下，LP对GP的选择也发生了变化。除了头部GP受到争抢，一些“小而美”的基金也成为了“香饽饽”。
正如符星华所认为，业绩好的中小机构一般都有三个特点：在自己专业领域里扎根，有自己清晰的投资赛道。第二，资金规模在舒适的范围内做到最大。第三，业绩良好，储备项目明确，上下游资源投得进也退得出。所以，面对众多中小基金，现在LP更喜欢专注细分领域的GP——毕竟，精耕细作，才能守好自己的一亩三分地。
