瑞幸退市解析

几经折腾后，瑞幸终于是退市了。

6月17日，由于瑞幸仍未能提交去年年报，纳斯达克再次发出摘牌通知，这次瑞幸“放弃抵抗”，撤回了听证请求，重点全放到了高层内斗上，夺权大戏轮番上演。

吃瓜群众看戏入迷，但投资者心很累。

摘牌消息确认后，瑞幸的股价急转直下，结束了之前的“死猫跳”状态。29日，瑞幸在开盘时停止交易，股价停留在26日的收盘价1.38美元，市值仅为3.47亿美元，相当于*时期百亿市值的零头。

图源：雪球

已停牌的瑞幸进入场外交易市场，代码变为：LKNCY。尽管开盘暴跌30%，但瑞幸价格很快被拉升。截至北京时间29日晚10点，瑞幸在场外交易中跌6.52%，报1.29美元，成交433万美元。

一年出头的时间，光速上市的瑞幸在质疑声中走上高峰，又迅速跌入谷底。22亿的财务造假震撼业界，也触及了纳斯达克的底线。美股市场对财务造假一向严厉，从自曝造假那天起，退市就已经是瑞幸难以逃开的命运。

不过，退市不是瑞幸的终点：一方面，退市不意味着瑞幸在资本市场彻底消失，在场外交易市场，瑞幸可能还有故事要讲；另一方面，境内外针对瑞幸的集体诉讼和SEC的调查都在路上，损失惨重的投资者不会就此罢休。

事情远没有结束。

退市到底是怎么回事

在A股市场，公司退市肯定是大新闻，但在大洋彼岸的美国，退市其实是常态。

根据上交所关于全球主要资本市场退市情况的研究报告，1980年到2017年，美股上市公司数量累计达26505家，退市公司有14183家，占比达54%。其中，从纳斯达克退市的公司达10431家，退市规模之大可见一斑。

在众多的退市案例中，自愿退市和被强制退市的情况都很普遍。一般来说，自愿退市往往和公司并购、私有化有关，此前360和聚美优品通过私有化从纽交所退市就是典型例子；强制退市则是由交易所发起，原因主要是上市公司违反了一项或多项持续上市标准。

纳斯达克一向以“大进大出”著称，即上市门槛较宽松，以包容和开放吸引世界各国的创新企业，但同时用市场化、高效率的退市机制实现优胜劣汰，形成大浪淘沙般的市场生态。

所谓的“市场化”退市机制，最出名的是“1美元退市标准”，即如果上市公司股价连续30天低于1美元，必须在规定时间内让股价恢复到1美元以上，否则将收到摘牌通知。具体来看，纳斯达克的退市标准主要集中在三个方面：

交易类指标，包括公众持股数量、持股市值、 做市商数量等。如“1美元退市标准”、公众持股不得低于50万股。

持续经营指标，包括收入、资产规模、 股东权益等。如股东权益不得低于250万美元、最近一财年或最近三财年中两年经营净利润不得低于50万美元。

合规性指标，包括对于财报披露、独立董事、 审计委员会等方面的要求。

和纳斯达克类似，纽交所的退市标准同样是集中在交易活跃度、经营能力、合规性三方面，但具体细则有所不同。

可以看到，退市标准的前两类都是量化指标，其作为标准在执行时也并非一成不变，比如2001年、2008年市场环境糟糕时，纳斯达克就曾暂停执行过*市值和*报价标准。今年由于疫情的影响，纳斯达克在4月16日发布规定，将“1美元退市”的规则延期至2020年6月30日之后。

此外，纳斯达克又分为全球精选市场、全球市场和资本市场三个市场板块，各项量化指标也有高低之分。

不过，对于合规性这类定性指标，交易所都不会给多少灵活空间。

在证券市场，财务造假、不按时提交年报是在任何时候、任何交易所都不被接受的行为。纳斯达克向瑞幸发出的两份退市通知中，*份指出瑞幸虚假交易侵犯公众利益，未公开虚假交易的商业模式误导了投资者；第二份则指出瑞幸未能按时提交年报。

瑞幸显然碰到了雷区，鉴于瑞幸已经撤销之前的听证会申请，接下来走完退市程序只是时间问题。

但对于瑞幸和它的投资者来说，麻烦的还在后头。

瑞幸和投资者的“后路”

退市给了瑞幸股价致命打击，投资者损失惨重自不用说，在众多坏消息里*能给投资者一点希望的是：即使在瑞幸退市前没有把手头的瑞幸股票卖掉，股票也不会烂在手里，只是不能在纳斯达克交易了而已。

美股的场外交易市场相对发达，这与其“大进大出”的市场生态有关。具体来说，公司在退市后仍可选在到场外交易市场（OTC市场）上挂牌，OTC市场主要由OTCBB（店头报价公告栏市场）和PINK SHEETS（粉单市场）组成，退市公司可以自行选择挂牌其中一个市场。

如果不走破产清算，目前摆在瑞幸面前的有两条路，一是被并购和私有化，但对于一个有过劣迹且面临诉讼的公司，潜在的接盘方必定顾虑重重，因此这条路可行性不高；另一条路则是去OTC市场上挂牌，相较而言，粉单市场更有可能成为瑞幸的选择。

虽然都是场外交易市场，但在OTCBB的挂牌公司必须向SEC报告信息，粉单市场则不需要向SEC报备，不用连续公布财务信息，因此粉单市场比OTCBB更次一级，信息透明度低、投机性强，最重要的是：流动性极差。

在电影《华尔街之狼》中，莱昂纳多扮演的贝尔福特就是通过销售“粉单”股票，利用信息不对称操纵股价，以“割韭菜”起家。之所以叫粉单，是因为挂牌公司的信息早期都会被打印在一张粉红色的纸。

总而言之，由于场外交易市场的存在，持有退市公司股票的投资者手里的股票依然可能有地方交易，但对于瑞幸的投资者而言，这带不来太大安慰。瑞幸失去纳斯达克的同时，也失去了在资本市场的名望、公众的信任以及流动性。投资者想在场外交易市场挽回损失，不是容易的事。

不过，从股市社区的讨论来看，投资者对于瑞幸退市后继续交易的热情依然存在。

OTC市场是给美股退市机制提供的后续通道，按照设置逻辑来看，这类市场的功能之一是让那些因财务状况不佳而退市的公司能有“暂留地”，公司此后若是经营得当，也有重回纳斯达克、纽交所等主板市场的可能。

在美股历史上，企业退市后进入OTC市场，之后重回主板市场的例子不少见，但瑞幸的问题不是经营不善，而是财务造假。美国上市律师任飒在接受《*财经》采访时表示，通过彻底的大换血，重建市场信任，瑞幸重回纳斯达克也不是毫无希望，但会非常困难。

比起场外交易市场，投资者挽回损失更直接的方式是集体诉讼，这也是瑞幸退市后需要处理的头等大事。

据此前彭博社报道，瑞幸在美国的集体诉讼案已指定首席原告和律师事务所，其中，瑞典养老基金Sjunde AP-Fonden和美国路易斯安纳州警察养老和救助基金为首席原告。报道称，上述两家基金在瑞幸的投资上损失了690万美元。

但瑞幸总共要赔的可能比这个数大得多。

根据公开信息，类似诉讼的索赔款与企业在事发前后时间段内的股价差异有关。今年1月，瑞幸股价达50美元以上，如今跌至1美元出头，以巨大差价乘以2.52亿的总股本计算，诉讼索赔款可能高达百亿美元以上。

也有业内人士表示，证券市场交易复杂，百亿美元的算法过于粗糙。不过，根据瑞幸去年第三季度的财报（虽然数据已无参考性），其流动资产合计为63.55亿，偿付能力依然令人担忧，和解是可能性更大的结局。

在过往的案例中，集体诉讼的各方通常会达成和解。北京郝俊波律师事务所主任律师郝俊波在接受“VCPE参考”采访时表示，“投资者的律师一般也不希望把上市公司弄得必须退市或者破产，还是尽可能帮投资者拿到更多的利益，这样才能保证投资者利益*化。”

很显然，达成和解需要双方在利益问题上达成一个微妙的平衡。*可以预见的是，投资者索赔之路漫漫，耗上一两年甚至更久都很正常。

集体诉讼推进的同时，中 美两国的监管部门对于瑞幸的调查也在进行中。

SEC调查瑞幸属于分内事，值得注意的是，瑞幸丑闻爆发以来，国内监管层已发声数次并有调查动作。今年开始实施的新《证券法》赋予了证监会长臂管辖权，这意味着瑞幸及其高管在国内也有被追究法律责任的可能。

无论如何，瑞幸的狂飙突进到此为止了。在未来，关于瑞幸的诉讼拉锯战和追责仍将不时成为新闻，并一次次地提醒各路玩家：“诚信”比“自信”更重要；虚假的“元气满满”，终有泄气的一天。