谁会为估值120亿美元的它买单？

8月27日，据港交所披露，AI独角兽商汤科技向港交所递交上市申请。至此，国内四大AI独角兽全都启动了IPO动作。

作为估值最高，营收体量*的AI公司，商汤科技的首次IPO备受关注。

一方面，商汤此前曾多次传出将IPO的消息，从最早的2017年，其创始人汤晓鸥透露将启动IPO，到今年3月和6月，分别传出商汤科技IPO的时间点和保荐人等关键消息。同样，在几天前，路透社曾报道，商汤科技最快于8月底在香港申请IPO，筹资额最高20亿美元。

另一方面，从两年前甚至更早开始的AI行业整体陷入了资本寒冬，为了度过难关，AI头部创业公司纷纷推进了IPO进程，但遗憾的是，上市并没有为它们带来转机，旷视，依图更是被困在了原地。

如今，伴随着商汤科技也向IPO发起冲击，这似乎也折射着行业已经走到了新的拐点。

AI吞金兽的养成

公开资料记载，商汤科技成立于2014年，创始团队源自2001年创立的香港中文大学多媒体实验室，是一家典型的技术创业公司。其创始团队成员，汤晓鸥、徐立和王晓刚等都具有深厚的学术背景，该管理层也被称为*AI科学家团队。

得益于这样的学术背景和光环，再加上资本对AI行业的追捧，商汤科技从成立至今，完成了多轮融资，累计金额高达52亿美元，堪称国内AI融资之最。

图片来自：虎嗅制图

而其最后一次融资在去年9月底完成，融资金额达7亿美元。据悉，此轮融资中，商汤科技的投资者主要为中资机构，其中包括一些国资背景险资及地方政府平台等。而完成Pre-IPO融资后，商汤科技估值达120亿美元。

那么商汤真的值这么多钱吗？

招股书显示，其定位是一家赋能百业、行业*的AI软件公司，通过打造通用AI基础设施来实现多功能超高精度AI模型的大规模量产及快速部署。

根据沙利文报告，商汤科技收入已在2020年位列行业亚洲*，主要业务为智慧商业、智慧城市、智慧生活及智能汽车四个方面。

其实，相比于旷视、云从、依图，商汤所选择的路线是更为通用化和底层的技术，包括软件平台、数据中心和AI芯片等。

而对于软件公司这一定位和属性，我们可以从毛利率方面得到印证。招股书显示，商汤科技的毛利率2018年开始一直在增长，2018年、2019年、2020年和2021年上半年的毛利率分别为56.5%、56.8%、70.6%和73.0% 。

但对于一家创业公司来讲，业务铺得大而广，也容易埋下隐患，科技公司尤其如此。

最重要的一点就是高投入的研发必不可少。数据显示，2018-2020年以及2021年上半年，商汤科技研发开支分别为8.49亿元、19.16亿元、24.54亿元以及17.72亿元，逐年走高，三年半合计研发支出达69.91亿元。但在同期，商汤科技的三年半的总营收合计才只有99.78亿，研发投入之高显而易见。

而高研发的投入还将持续存在。

据招股书，商汤科技拟将募集资金的60%用于提升公司的研发及开发能力。其中，10%募集资金将用于扩大公司的AIDC算力；10%将用于加强人工智能芯片的设计能力及开发自有人工智能芯片解决方案；15%将用于提升人工智能模型有关能力；25%将用于进一步开发产品并增强人工智能研发能力。另外有30%将用于业务扩展及潜在战略投资及收购，10%将用于运营及一般企业用途。

在备受关注的股东方面，IPO前，商汤科技创始人汤晓鸥持股21.73%，联合创始人兼CEO徐立持股0.9%；此外，软银持股14.88%，淘宝中国持股7.59%，春华资本持股3.08%，银湖资本持股3.05%，IDG资本持股1.42%。SenseTalent（徐立、王晓刚、徐冰所持B类股票）持股12.17%。

董事会方面，将由八位董事组成，其中徐立、汤晓鸥、王晓刚、徐冰任执行董事；范瑗瑗任非执行董事；薛澜、林怡仲、厉伟任独立非执行董事。

值得一提的是，商汤将在港交所采用AB股机制上市，同股不同权，A股有10票投票权，所以创始团队依然拥有公司的实际控制权。

政府补贴和对外投资，不可忽视

上述提到，商汤科技的业务主要分为四个部分：智慧商业、智慧城市、智慧生活、智能汽车。在报告期内，智慧商业和智慧城市业务交替增长，两项业务占总营收的70%-80%。

图片来源：招股书

其中，智慧城市业务于2018年、2019年及2020年以及2021年上半年分别产生28.6%、41.9%、39.7%及47.6%的收入。招股书中的相关报告也指出，商汤科技在该市场的份额处于行业*。

也正是由于商汤的大部分收入来自公关部门，所以付款周期一般比较长，这也导致了其现金流的减少，招股书显示，商汤科技经营活动所用现金净额由2019年的人民币28.69亿元减少57.2%至2020年的人民币12.29亿元。

此外，在客户方面，商汤科技也存在大客户较为集中的情况。2018年、2019年、2020年以及2021年上半年，商汤*客户占收入的百分比分别为8.7%、7.7%、11.9%及22.9%，五大客户占收入的百分比分别为28.4%、 26.3%、31.4%及59.3%。

值得关注的是，商汤科技还在招股书中提到了一项其他收入，而该项收入特指政府补贴。招股书披露，2018年-2020年以及2021年上半年，商汤科技获得的政府补贴分别为：2.07亿人民币、2.53亿人民币、3.53亿人民币和1.26亿人民币，三年半获得政府补贴总计9.39亿人民币。

与此同时，商汤科技同期的亏损净额分别为34.327亿元、49.677亿元、121.583亿元及37.129亿元。亏损净额主要源于优先股的公允价值亏损。

一边是投资机构输送的资金弹药，一边是政府每年上亿元的补贴，商汤科技再烧钱，大概也不至于亏损到这种地步。

这就不得不提到商汤科技近几年的投资动作，我们梳理发现，商汤科技在其他版块也在通过投资并购，完善着产业布局。

图片来源：虎嗅制图

商汤的新故事，个个烧钱

从四大主营业务中，不难看出智慧生活和智能汽车两项业务的占比还比较少，增长情况也不稳定。

不过，在对业务描述和未来展望中，可以看到，商汤科技还是对这两项业务给予了厚望。

招股书披露，智慧生活业务中，商汤科技已构建用于赋能IoT设备及驱动元宇宙(Metaverse)的多层基础设施，以提升终端使用者体验。截至2021年6月30日，SenseME及SenseMARS累计赋能超过4.5亿部手机及200多款手机应用程序。

智能汽车业务中，商汤科技表示，截至2021年6 月30日，已与30余家汽车公司合作，并已获选为50多个车型的供应商，在未来数年内，向其2000多万辆汽车供应绝影产品。

暂且不谈，这两项业务未来能带来多大的增长，但单从元宇宙和智慧汽车这两个当下比较火的关键词中，我们就可以看出，这都是需要再持续投入和短期内见不到收获的领域。毕竟元宇宙还处于概念阶段，智能汽车的商业化也不是一蹴而就的。

除此之外，招股书透露，商汤科技从 2018年开始自研芯片，2020年流片成功，目前一共量产了 1.1 万个，主要用于智慧城市和智慧商业。无疑，自研芯片，同样是需要长期大量资金投入的。

如此一来，可以预见的是，商汤科技的高投入、高亏损阶段不会伴随上市而消失，实现盈利或许还要继续等待。