保险机构是金融市场重要参与者，也是股权投资市场重要的机构投资者，保险资金运用的市场化改革是金融供给侧结构性改革的一环。在2021年1月27日的银保监会2021年工作会议上，推进保险资金运用市场化改革被列入全年监管工作重点。7月14日，银保监会新闻发言人张忠宁在国新办发布会上表示，“银保监会将持续地深化保险资金运用的市场化改革”，“修订保险资金投资金融产品的政策，将更多风险收益特征符合保险资金需求的金融产品纳入投资范围。适度放宽保险资金投资创业投资基金和股权投资基金的要求，丰富产业资金和科创类基金长期的资金来源”。
随着保险资金运用余额规模不断扩大和市场化改革推进，险资未来投向受到各方关注。保险机构资金运用具有哪些特点，作为LP参与股权投资又有怎样的策略？对此，清科研究中心推出专题报告《2021年中国保险公司股权投资研究报告》，通过对近十年来中国保险机构以险资出资的数据分析，以及典型保险机构投资策略分析，展现中国保险机构作为LP的投资现状，解析保险机构所面临的挑战及发展机遇。
有序放开险资参投创投类基金，但基金和管理公司均需满足一定资质
目前保险集团配置股权投资基金占比较小，主要基于保险资金属性和监管政策约束，“保险姓保”是监管层多次重申的监管原则。自2010年首次明确允许险资开展间接股权投资以来，相关监管政策几经变更和增补，形成现行针对险资参投基金的基金管理机构、基金规模，投资集中度等多方面的监管或门槛要求，虽然仍在一定程度上限制了险资配置更多的股权投资基金，但针对投资标的基金的投资限制呈现逐渐放松的趋势，这一趋势在对险资参投基金类型限制的变化上最为明显。
2010年发布的《保险资金投资股权暂行办法》（保监发[2010]79号）中，明确保险资金可以投资股权投资基金，但不得投资创业、风险投资基金。2014年该限制被取消，原中国保监会发布《关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知》（保监发〔2014〕101号），放开险资参投创业投资基金，同时出于审慎性原则，对创业投资基金的管理机构设置更高监管要求。相比其他股权投资基金，除了对投资团队的人数和经验要求，创业投资基金管理机构投资团队不仅要达到一定人员数量和投退经验门槛，团队的稳定性也是监管维度之一，如要求至少3名专业投资人员共同工作满5年。在基金层面，险资对创业投资基金出资的账面余额被要求不超过基金募集规模的20%，单支基金投资单一创业企业股权的余额不超过基金募集规模的10%。
根据2018年发布的《保险资金股权投资管理办法（征求意见稿）》，保险机构作为LP开展股权投资，投资的基金类型包括创业投资基金、股权投资基金（包括并购基金）和以上述基金为投资标的的母基金。在参投股权投资基金及以其为投资标的的母基金时，就其基金管理机构和基金本身设置了不同的资质要求。
值得注意的是，为满足监管对保险产品的责任准备金使用的要求，寿险公司可运用*、分红和投资连接保险产品资金，财险公司可运用非寿险非预定收益投资型保险产品的资金，保险资管机构开展保险资产管理产品业务时，保险资金投资的保险资管产品，其投资范围应当符合保险资金运用的有关监管规定。
受资管新规影响险资出资曾断崖下滑，但近三年逐步回暖
据中国银保监会统计数据，2020年底我国保险业总资产23.3万亿元，同比增长13.3%，资金运用余额21.68万亿元，同比增长17%。固定收益类资产仍为保险资金主要配置方向，截至2020年末，保险业整体资金配置中债券占比38%，银行存款（含现金及流动性资产）占比15%，未上市企业股权、股权投资基金和股权投资计划等股权投资占比为8%。保险机构对股权投资基金出资较为谨慎，并未作为主要权益类资产配置。
根据清科研究中心统计，保险资金大面积参投股权投资基金兴起于2015年，当年保险机构投资基金数量较2014年增长100%，认缴规模同比增长90.8%。
2016年和2017年保险机构参投基金较为积极，均有114支基金获得保险机构投资，获投金额超过2,0000亿元，多支国资大基金陆续设立，并获得险资高额投入。例如，2016年设立的中国保险投资基金（有限合伙）获累计超过 40家保险机构（包括保险公司和保险资管公司）投资，认缴金额合计约478.7亿元，占基金募集总规模比例超过80%；同年设立的中国国有资本风险投资基金，也获得太平洋资管214亿元认缴出资。
2018年受到资管新规影响，市场资金收紧，股权投资市场整体募资进度放缓，险资出资股权投资基金的数量和规模也出现断崖式下滑。但近期有所回暖，2018-2020年投资基金数量和投资规模均呈现逐年增长趋势，2020年参投基金规模超过1,800亿元。
出资主体方面，根据清科研究中心不完全统计，截至2020年底，目前中国各类险资主体对外投资基金数量累计超过800笔。其中约70%由人寿保险公司出资，财产保险公司、资产管理公司及其子公司也是较为常见的出资主体。
出于期限匹配和风险控制考虑，险资参投基金以成长基金为主，更青睐PE机构。在险资投资的基金中，超300支成长基金获得保险机构投资，数量占比达到66.7%，而其他类型基金数量均未超过50支；PE机构管理的基金数量占比达到81.5%，获得险资认缴金额占比达到88.8%。
中国人寿十年出资规模超两千亿，偏好国资和头部机构
以中国人寿作为LP投资情况为例，中国人寿保险（集团）公司是国家大型金融保险企业。截至2020年底，国寿集团旗下保险、投资公司作为LP对外出资基金数量约40余支，出资金额合计超过2000亿元。从出资主体来看，负责集团寿险业务的国寿保险参投私募基金最为活跃，达到中国人寿集团出资总额的八成。中国人寿作为LP参与股权投资的投资策略也较为明显。
首先，从机构选择来说，中国人寿过半投向集团旗下投资平台，外部机构复投率低。截至2020年中国人寿投资的基金中，其旗下的另类投资管理平台国寿投资及其全资控股机构所管理的13支基金获得约700亿元出资，占中国人寿出资子基金总规模的三分之一左右。其他外部机构管理的基金较少获得复投，除了中保投资、国科嘉和、广州基金获投规模超过100亿元，其他机构获得中国人寿出资金额均在100亿元以下。
其次，外部机构投资偏好国资背景，出资规模占比近半成。中国人寿作为LP，选择外部基金时对管理机构有明显偏好。总体来说，可分为以下三大类：1）机构具备国资背景，被投基金往往承担着一定的政策目标。基金类型以基础设施基金、FOF基金或扶贫产业基金为主。2）除投向内部基金外，偏好头部VC/PE机构，其管理资本量均在百亿以上。这类机构占比近三成，获得投资规模合计约180亿元。3）基金由实体企业或旗下投资机构发起设立，投资领域涉及商业地产、养老产业、物联网或新能源，与保险机构的联动性较强。
再次，从参股基金类型上，以成长基金和基础设施基金为主，偏好中大型基金。此外投资数量和规模相对*的是房地产基金和FOF基金，累计出资金额均超过200亿元。而国内股权投资市场募集数量和规模*的创业基金，国寿集团出资仅三支，且均在2015年以后。总体符合保险资金追求稳定而非高收益的投资偏好。
当前险资开展LP投资有何监管要求，单笔出资规模有何规律，对基金类型有何偏好？中国人寿、泰康集团、平安保险集团、中国人保和太平洋保险等活跃保险机构近年投资了哪些基金，反映出它们采取了怎样的投资策略？有怎样的投资特点？险资未来是否会更积极参与股权投资？欲知详情，还请点击阅读原文下载报告完整版。
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