北京时间11月28日美股盘前，拼多多发布三季度财报，表现可谓惊艳：营收同比暴涨93.9%至688.4亿元，净利润高达155.4亿元，净利率录得22.6%。在阿里、京东两个竞争对手增长都接近停滞的情况下，拼多多展现了强大的韧性和后劲，也得到投资者的一致认可。
财报公布后，拼多多股价高开高走，收涨逾18%，收盘市值定格在1847亿美元，距离身前的阿里巴巴仅差107亿美元，江山易主看起来指日可待。
诚然，市值不代表一切，阿里的业务触角也不局限于电商，不少投行都看好阿里各家子公司分拆上市后，其整体估值将更上一个台阶。但如果单独把淘天集团拆出来和拼多多比较，前者的优势确实一直被削弱——无论估值、市场份额、用户规模还是GMV。
坐了二十几年的电商王座变得摇摇欲坠，究竟是因为拼多多太强，还是淘宝天猫自己做错了什么？
01 超越阿里不易，追上淘天不难
阿里巴巴的市值有没有被低估，在资本圈一直是热门话题，大部分机构倾向于给出肯定答案。皆因市场十分看好菜鸟、阿里云、阿里国际数字商业等业务集团的IPO前景，比如高盛就在最新研报给菜鸟开出了285亿美元的估值，被叫停分拆的阿里云估值更是高达1122亿美元。
考虑到阿里云、菜鸟等业务长期没有得到合理估值，要说现在这1900多亿美元代表阿里的全部实力，或者拼多多即将超越阿里巴巴集团，显得有失偏颇。将淘天集团拆出来单独和拼多多对比，是最合理的对比方式。
淘宝、天猫和拼多多一样，都是平台型电商企业，主要收入来自广告、服务费用，商品销售收入占比一直不高，和京东截然相反。平台型企业并不直接生产商品、创造价值，平台的价值在于撮合交易的能力，十分依赖交易规模和流量，市场倾向于用PS（市销率）估值法来测算其估值。
PS估值法关注的指标很多，最基本的是GMV。GMV可以说是企业估值的黄金指标，只不过最近几年电商平台都不再公开GMV，所以分析师更关注平台的营收、市场份额、用户规模、复购率等数据，试图还原平台真实的交易规模。
先看营收的情况，淘天集团规模占优，拼多多增速大幅*。
三季度，淘天集团的总营收为976.54亿元，同比增长4%。其中最关键的客户管理收入为686.61亿元，同比增长3%，增速已经相当缓慢。拼多多三季度营收则录得688.4亿元，同比增速93.9%，两项数据都远超市场预期。
按照传统算法，平台型电商企业的GMV和营收的比例在8:1-10:1之间，市值和GMV的比例在0.8以内都是正常范围。以此测算，淘天集团现阶段的估值大概要比拼多多高200-300亿左右，和拼多多、阿里当前市值差距差异不大。
不过拼多多的后劲更被市场看好，只因其增速不仅将淘天集团远远抛离，和自己比也一直在进步，仿佛看不到天花板一般：此前三个季度，拼多多营收同比分别增长46%、58%和66%，在对比基数越来越高的情况下增速仍能一路狂飙实属惊人。有鉴于此，市场也可能会调高拼多多的估值预期，并反映在现阶段的股价上。
再看市场份额、用户规模，双方也是各有千秋。
2020年底，拼多多的活跃买家数量达到7.88亿，超过阿里成为国内头号电商平台。不过阿里马上加大了对下沉市场的投入、扶持淘特，2021年二季度用户规模激增1亿突破9亿大关，抢回主导权。自此之后，双方战况胶着，财报也只是选择性披露部分数据，这场用户争夺战直到现在还是难分胜负。
今年上半年，淘宝的DAU、MAU分别为4.02亿和8.87亿，三季度并未公布最新数据。不过根据高盛的研报，今年9月淘宝DAU同比增速约为6%。拼多多的财报则重点强调“百亿补贴”用户规模超过6.2亿，试图突出自己的核心用户规模优势。
综上，淘天集团凭借先发优势仍占据主动，但拼多多后劲十足、前途无量，未来一段时间双方估值持平在1800-1900亿美元的可能性更高。
当然，双方对这个成绩抱有完全不同的态度。拼多多上线时间毕竟比淘宝、天猫都要晚得多，能够取得今天这样的成绩，说明自身足够强大——也侧面反映了淘天集团的退步。
逆水行舟不进则退，淘天集团是时候好好总结一下自己的问题了。
02 抓不住下沉市场，不是淘宝天猫*问题
很多人会说，拼多多的强大在于抓住下沉市场的红利，牢牢占据三线及以下城市电商市场头把交椅。
这话当然没错，但并未触及问题的根源。因为淘宝天猫并没有忽略下沉市场，一直想尽各种办法往五环外扎根；原有的一、二线城市用户消费能力也没有那么糟糕，仍是中国电商市场的中坚力量——淘天集团真正要反思的是，为什么投入巨大却抓不住下沉市场增量，甚至连原有的用户群都在流失。
首先要明确一点，消费降级是大势所趋，普通消费者都能看得一清二楚，淘天集团不可能看不到。无论下沉市场还是一、二线城市，消费者都变得愈发精打细算，所有电商平台都在追求*的价格力。这个思路当然是正确的，但操作方式不当则可能适得其反。
淘天集团犯的*个错误，就是过度依赖直播电商来维持其价格优势，在超级头部主播、品牌商和消费者的几次争端中采取中立甚至放任态度。有意或无意间，淘天集团可能忽视了整个行业已经跑偏，主播、品牌商的角力实际上已扰乱市场价格体系、全网*价已沦为“甜蜜毒药”的事实。
不可否认，直播电商的确给消费者带来过实打实的便利、优惠，也拥有一批忠实用户。但这一切都不是单靠主播实现的，商家在疫情阶段的去库存需求、获客需求，赛道也还没有那么拥挤，所以有限的品牌、商品流向少数头部主播，共同造就了那几年的辉煌。
但进入2023年之后，很多事情的变了：流量贵了，品牌商的生意更加难做了，主播越来越多了用户增长却放缓了。从让*人设崩塌的“花西子眉笔事件”，到双11前夕京东、海氏烤箱和*直播间的“二选一罗生门”，都说明低价商品、流量、主播的供需体系已走向崩溃。
表面上看，*“塌房”是因为自己飘了，实际上是幕后各方利益冲突越来越大，想维持直播间的价格优势必然会牺牲其中某一方的利益。在这种情况下，平台其实应该果断拨乱反正，削弱超级头部主播的话语权，保障大多数商家的权益。
但淘宝明显没有选择这条路。*等超头主播依然是本届双11的主角，获得最多的流量支持，平台还在不断挖角其他平台的头部主播入淘。过于迷信主播、一味维系直播间的低价滤镜，已成为淘宝天猫施加在自己身上的枷锁。
另一个错误和价格力没有太大关系，但和资源分配、用户体验紧密相关：执着于让淘宝、天猫变得更好逛，频繁改版、增加短视频/小剧场/种草板块，模糊了购物APP的属性。
淘天集团这么做的原因可以理解，无非是想应对抖音、快手、小红书的挑战，希望增加用户在APP上停留的时间、撬动前者的核心用户、创造更多交易机会。但问题在于，增加这些功能并不会扭转用户对淘宝、天猫的购物APP印象，淘天的内容也很难比得上抖、快、红。
反过来，功能越来越复杂、定位越来越模糊的淘宝、天猫还会出现一些副作用。比如流量分配更难了，逛逛页面的短视频等场域并不能生产流量而是削弱了搜索、货架场域的流量，这和自带流量的抖音、快手、小红书有质的区别。
冰冻三尺，非一日之寒。淘天集团这些年一系列决策失误，才造成了今天的局面。好在，现在还不至于积重难返。找到问题，下一步就要加快速度，寻找解决方法。
03 回归用户、回归电商本质，马云出面指明方向
11月29日，马云在阿里内网罕见发言，一边祝贺拼多多过去这几年的决策、执行和努力，一边不忘勉励阿里员工“所有伟大的公司都诞生在冬天”，并且强调能为明天、后天改革的人，愿意付出任何代价和牺牲的组织才令人尊重，他也坚信“阿里会变，阿里会改”。
具体怎么改？马云在数月前的小型圆桌会议上提出过机会在淘宝、回归互联网、回归用户等要点，和阿里新任CEO吴泳铭近期的发言完全一致。
吴泳铭表示，围绕用户为先这个策略，淘宝接下来有三个主要战略：坚持做“*的淘宝”，坚持消费分级和价格力，坚持基于互联网消费平台的用户价值定位。说白了，就是要继续丰富平台的功能、创造更多需求，一、二线城市和下沉市场的用户两手抓，为不同的用户群提供对应的商品和服务。
放低姿态、尽其所能讨好用户，其实是拼多多给淘天集团、京东的启示。只不过拼多多要做的事情很简单，就是提供*的性价比。但淘宝天猫做不到，一是用户的消费心智很难改变，二是商家、用户生态受限，白牌商家、小店数量都很难斗得过拼多多。
消费分层，可以说是一个*的折中方法。淘宝天猫的下沉市场用户不一定比拼多多少，拼多多在一、二线城市也有大量追随者，但前者经营多年、经历过多个风口更迭，用户群的构成一定比后者更复杂。用户的需求是高性价比的商品和服务，但高性价比不一定是*价的白牌商品，还有符合预期的大牌商品。
此外，马云还提到了另一个新思路：AI电商。
AI是阿里发展的大方向，由阿里云打头阵，其他业务集团也会依次跟上。有与会者统计过，淘天集团CEO戴珊在双11发布会仅仅20分钟的发言中，就提到了20多次AI，并一再强调淘宝天猫要抓住下一个AI革命。如今连马云也出面背书，淘宝天猫在AI上面的投入肯定会越来越多。
今年双11期间，淘宝天猫就增加了不少AI元素，包括商家运营端和消费者体验端。商家这一侧，平台提供了10多个辅助工具，包括辅助商家营销的阿里妈妈AI视频助手和AI图文助手，还有智能售后系统、数据分析系统等。面向消费者，淘宝AI智能助手“淘宝问问”在9月亮相，访问量稳步增长。
不过两相比较之下，用户端对AI工具的感知并不算太强烈，需求也不是那么迫切。如果淘天集团内部有足够的资源，应该放在商家这一侧，通过AI工具降低商家经营成本、提高商品迭代速度和降价空间——最终还是回归高效经营和高性价比商品这个主题上，一切都是为了满足用户需求、实现用户价值。
最近几年，拼多多确实给阿里带来了很大压力，但不一定是坏事。良性竞争永远是一个行业进步的动力，如果没有拼多多这个后起之秀，淘宝天猫现在可能还是躺在功劳簿上数钱，但等到被时代抛弃时再反应过来，结果只会更加糟糕。
而现在，亡羊补牢，为时不晚。
