基石资本张维：做投资，我从不看宏观经济

　　2015年10月16日下午，在基石资本与深交所联合举办的“文化娱乐产业专题研讨会”上，基石资本董事长张维做了一场主题为“文化传媒行业投资前景与实践”的分享。

文化传媒行业投资前景与实践

　　大家知道，媒体行业发展空间很大，但遇到的上市障碍也最多，上市还是比较难的，举办这个研讨会，和其他产业比更有特殊的意义。

　　最近这段时间比较特殊，经济下行得比较快，大家对投资有很大的疑问，一周之前我去见了一个民营企业家，这个民营企业家拥有两家上市公司，他们在中国所有民营企业中排名前15位，我与他讨论投资，他说你对宏观经济怎么看，这种形势下做投资怎么看？

　　说实在的，我做投资，从来不看宏观经济。一是看不懂；二是我不觉得7%的增长或6%、5%的GDP增长，在多大的程度上会影响我的决策。三是我们很早就不看和宏观经济密切相关的行业。

　　我们很早就不看和宏观经济密切相关的行业。比如基建产业、房地产产业、有色金属、大化工等相关的企业我们从来不看，我们看消费品、服务业、医药健康、TMT这些行业和宏观经济弱相关。

　　2013年诺贝尔经济学奖得主、耶鲁大学经济学教授罗伯特·希勒

　　我们也做少量和二级市场相关比较大的一年期的定向增发，一年期的定向增发和宏观经济关系也不大。过去十年以来沪深交易所的指数、大盘等与宏观经济走势是不相关的，也与企业的盈利回报预期和市场的贴现率不相关。所以1981年，罗伯特希勒写了《分红能够解释股价波动吗》，他用美国资本市场过去100年的分析质疑有效市场假说，用金融行为学去解释二级市场。去年10-11月大势抬头，我看到很多二级市场私募大佬都在大谈宏观经济面发生哪些变化，他们对未来的市场更有信心，暴跌后他们很快换了一套说辞。今年，经济并没有发生更多变化，依据宏观经济做投资决策来讲，无论是一级市场还是二级市场，其实都不见得十分靠谱。我们做VC、PE，长达五年到九年，甚至都不必要关注宏观经济。

　　这位企业家告诉我，今年是做企业这几十年中最困难的一年，很多地方都停工了，大面积的产能过剩，有人怀疑目前7%的GDP彻底就是假的。他看到，更多的富人在干什么？移民、转移资产，转移多了也被盯上，还被退回来。当然，这位企业家最后说，你们推荐的项目，我很看好，愿意投几个亿。

　　中国的企业家在做决策时，和实际形势判断并不是一码事。我们的投资决策，并不是投资宏观经济，也不是投资于一个行业，而是投资这个行业中的某一个企业，这个企业是与其产业竞争格局、与其公司治理、与其企业家精神有关，你投的是活生生的企业，而不是冷冰冰的宏观数据。

投资主题变迁的宏观背景

　　传统产业毫无疑问在经历痛苦的转型，新兴产业发展速度还是挺快的。相比世界各国的平均水平，我们的文化产业消费还严重不足，新兴产业在资本市场的表现也不一样，十年前像化工、机械行业已经有5000多亿的市值和1000来亿的市值，但是增长不快，而生物医药和传媒产业十年前和十年后分别增长了11.5倍和15.2倍。过去十年，传统产业增长也不错，但与新兴产业比，新兴产业增长更快。在宏观经济持续放缓，产业结构转型大背景下，生物医药和传媒为代表的新兴产业增长率的确高于传统行业，市值所占的权重的确越来越高。从行业的市盈率可以看出来，对计算机、传媒、医药行业给予的较高的估值，新兴行业的市盈率表现明显高于传统产业。中国第三产业的占比还是不高，我们和德国、美国、日本等发达国家，或金砖国家比，第三产业在国民经济中所占的权重还是不够高，这些差异代表了中国的空间，无论GDP增长7%还是6%，这个趋势是不会改变的。

媒体娱乐业是新经济的代表

　　以电影行业为例，可以很清晰的看到这一点，文化产业大家认为是非常大的产业，美国不仅高科技产业很发达，文化产业也很发达，包括体育赛事产业，中国的体育赛事产业和美国比，也有将近8倍的距离，文化娱乐产业差别更大。这的确是新经济下的热点，吸引了大量的优秀人才、优秀企业，我们会加快对这些领域的投资。

　　过去我们认为，电影产业是好莱坞一统天下，今年可以发现，我们有一部国产片和一部进口片的票房并驾齐驱，《捉妖记》达到24亿，《速度与激情7》达到24亿，这是根本性的变化，过去热门票房都是好莱坞一统天下，随着中国经济的崛起，代表中国文化、中国人习俗的东西同样会表现出来，电影、电视其实都能反映出这些区域的文化特点。

　　十年后中国本土电影的规模和十年前相比发生了巨大的变化，2009年以来年复合增长超过30%，这是典型的高增长行业，我们的院线、放映场次都发生了很大的变化，看电影正在成为三、四线城市比较时髦的消费。一、二线城市看电影已经成为一部分人的习惯。供给繁荣也带来电影市场的持续增长。去年有51支电影投资基金成立，我们前两年成立了电影基金，也拍了三部电影，这表明了市场的热门和火爆的程度，最重要的是，高票房电影（票房数在3亿以上）的出现，基本上是能赚到钱的，普通的商业电影能达到这样的票房将会司空见惯。

基石资本的文化传媒业投资策略

　　大家可以看到纸媒的衰落，与更多的年轻人成为消费主流相关，与互联网带来巨大的影响和冲击相关，我们早期投了一些传统的纸媒，也投了一些垂直网站，现在一些垂直网站还在投，我们更多的开始投向适合于90后，00后的，包括游戏领域、动画制作领域。

　　基石资本在文化传媒行业的投资策略是根据用户需求和市场趋势的变化及时调整的。目前我国消费群体结构方面呈现明显年龄层次分化，消费者越来越喜欢按照兴趣进行选择。这就决定了目前用户需求是依据年龄段的不同有所差异的；比如：90后、00后喜欢弹幕、动漫、二次元；70后、80后更关注综艺节目、影视剧等主流文化，而这二者又有交叉，共同接受有价值、有内涵的国产影视作品。在这种大背景下，优秀国产影视作品的相对稀缺造成内容溢价的不断飙升。因此，基石资本在行业内的投资策略最重要的一条便是“内容为王”，进行产业链的布局，上下协同不断挖掘IP价值。具体作品呈现方面关注3大类：第一类是大IP，第二类是动漫和动画片，第三类是搭载互联网平台出现而发展出的网剧、微电影和综艺节目等。举个例子，基石投资的磨铁图书作为图书出版类公司是最接近内容端的，是获取有价值IP的第一站；而另一家被投企业幸福蓝海则着力在内容生产、发行等方面，上下游协同合作，可最大程度挖掘IP价值。

　　内容之余，文化创意领域最重要的资产是人，合适的团队至关重要。今年2月，基石1.43亿元入股岂凡网络便是看中了该公司的领军人物曹凯及其背后的制作团队。曹凯是目前中国游戏业唯一一位连续推出两款亿级产品的金牌制作人，也是中国第一位将国产游戏做到海外月收入过亿元的制作人。他创作的《弹弹堂》和《神曲》风靡全球140多个国家和地区，在135个平台上运营，用户总数多达15亿。

　　此外，基石还注重在细分行业内发掘隐形巨头，比如原力动画，该公司在国内非常低调，风投领域几乎很少有人问津，基石去年独家7000万元投资之后，腾讯等巨头也相继进行了投资， 等下会跟各位详细分享。规模化、工业化生产的传媒企业，我们是比较看重的，尤其是生命周期比较长，有衍生价值。

基石资本投资案例——原力动画

　　我们是家风格稳健的投资机构，基石在文化传媒行业的投资也非常注重提前做好风险控制，毕竟文化产业的投资周期都比较长，回报相对较慢，与此同时，较强的跨市场、跨团队的整合能力在该行业也非常重要；大量民间个人资金、企业资金进入影视领域，生产出来的影视作品，往往在创作团队、推广团队上捉襟见肘。在规避投资风险方面，基石资本除了严格把控项目质量外，还采取成立影视基金的形式，由专业的影视团队负责影视制作，包括剧本、导演、编剧、演员等，基石则主要负责资金运作，包括财务、融资方面的事宜，这种合作方式有利于双方艺术资源和金融资源的有效结合，也一定程度上规避了风险。

　　我们今年完成的长期股权投资总额，到目前为止有46.6亿，其中在TMT领域和传媒领域大概超过一半以上，在TMT领域投资大概30亿，其他主要是医药和环保，大概占了11亿。

　　中国的资本市场的确出现巨大的变化，同程旅游没上市之前私募融资接近60亿，估值达到100多亿。柔宇仅仅创办三年，成为10亿估值的独角兽。像同程旅游能够实现大规模融资，资本市场的预期推波助澜，资本市场对推动创新创业的确贡献非常巨大。投资的逻辑和产业的演进都在发生变化，传统行业的衰落不代表中国没有长期投资的基础，即使中国的宏观经济增长下降到4%-5%，在全球这么大的经济体中速度依然不慢。

基石资本投资案例——柔宇科技、同程旅游

发展文娱业需解除政策与资本市场双重管制

　　从华纳兄弟的市场份额和业务结构来看，2014年营收为117亿美元。从电影、电视到消费品到演艺、动漫、娱乐。中国很多媒体企业业务范围比较窄，这部分是管制的结果，比如想进入电视领域，但不是随便能进去的。华谊兄弟2006年营业收入1.24亿，去年已经到了23.89亿。公司已经把纯单一的电影、电视为主的产品开始扩展为娱乐业的系列产品，业务发生的比较大的变化，而这与其进行多元化的融资和并购有些关系。企业的成长、媒体娱乐业企业的成长离不开资本市场，资本市场给了更大的治理平台，吸纳合作方的时候觉得更靠谱，无论是融资还是收购，无论是工具还是公信力，都可以大大的增强，所以上市对娱乐传媒业更重要。

我觉得中国媒体业的发展还是不够快，是与双重管制有关：一是中国资本市场不是很通畅；二是，政策管制。我们投资的企业上市之路比较漫长，想拿到中宣部无异议函也不容易，同时中国资本市场动不动就停发。解除抑制才能出现传媒巨头，资源和销售渠道都可以叠加、整合和交叉，但目前的管制又意味着未来的空间。中国讲大众创业、万众创新，不解除民营企业进入的管制，如果不控制好某些大型国企的垄断，大众创业、万众创新为主体的民营企业就不容易成长起来，资本市场和金融市场不提供足够多的支持，大众创业、万众创新也是一句空话。

中国充满变数，但是不影响投资决策

“如此看来，你对中国经济是乐观的了？”上个月在耶鲁大学，陈志武教授问我。我说，既非悲观也非乐观，中国充满变数。因为我看到今天的很多政策并没有按十八届三中全会的精神——也就是市场决定论的方向来，如果不按这个方向改革，你还相信靠投资拉动能把经济做起来吗？低效的经济发展方式能解决经济增长问题吗？我觉得是打个问号。当然我们做投资还是积极的，因为我们投的不是宏观经济，我们投的是优势行业中的优秀企业，我们投资优秀企业家。我们投资的是在座各位！

华人著名经济学家、耶鲁大学金融学终身教授陈志武

本文来源投资界，原文：https://pe.pedaily.cn/201512/20151208391187.shtml