详解200亿闪电收购案：鲸吞万达77家酒店，富力双雄“举债扩张”的钱从哪儿来？

　　2017年下半年，资本市场的重头戏就被地产界4个“老男人”抢了风头，“小目标”王健林、“买地王”孙宏斌、“低调拍档”李思廉、张力。

　　7月19日，在万达和融创的签约发布会上，富力地产作为新的接盘侠浮出水面。公告称，万达将77家酒店资产包作价199.06亿元出售给富力，融创不再接手酒店。受此消息影响，富力地产连续多个交易日收跌。直到7月26日，才小幅上涨，收于13.72 港元/股，涨幅1.63%。

　　国际评级机构惠誉也在本周宣布将富力地产列入负面观察名单，其认为，收购万达商业酒店资产后，富力地产整体债务水平将上升，酒店资产将小幅拖累利息、税项、折旧、摊销前收益，预计富力地产杠杆率将保持在60%的水平。

　　如果不是关注地产的人，对富力集团董事长李思廉和联席董事长张力可能比较陌生。不过，经此一役，他俩就成了最会砍房价的人，能让王健林和孙宏斌把77家酒店六折卖出，短短9天时间就让王健林比卖给孙宏斌的76家酒店的价格又降价136.89亿元。

“富力双雄”

　　看来，富力地产的掌门人也不是等闲之辈。野马财经（微信公号：ymcj8686）发现，李思廉、张力不仅在公司担任的职务相差无几，而且从股权来看，持股比例也十分接近。仅相差1.2413%，分别为*、第二大股东。

　　一位接近富力地产的知情人士向野马财经透露，两人在富力地产各有着举足轻重的话语权，且互不干涉，共同将“朋友合心，其利断金”演绎了二十多年。

　　该知情人士还介绍说，李思廉扮演“后卫”的角色，负责财务和市场营销，张力扮演“前锋”，负责项目工程以及人事聘用，只是张力很少出现在媒体面前，所以很少为外界注意。

　　“像买地，李先生从来不理，我一个人说了算。”张力曾对媒体说。

　　如此看来，对于张力和李思廉来说，两人在公司分工明确、各掌大权，难分高下，毕竟“前锋”和“后卫”缺一不可。

半路杀出的“程咬金”

　　拿下万达77家酒店的富力地产（2777.HK），到底是家什么公司？

　　富力地产在2016年报中是这样介绍自己的：中国*的物业发展商之一，核心业务除了住宅物业，还投资*酒店及购物商场。

　　据富力地产官网显示，1994成立并落户广州；2002年，进军北京，一举揽下东三环内的标志性项目——北京富力城；2005年，富力地产在香港主板上市，成为首家被纳入恒生中国企业指数的内地房地产企业；2007年，富力地产被称为“华南五虎”之首，销售金额在全国范围内位居行业第四，仅次于万科、中海和绿地；2008年，广州富力丽思卡尔顿酒店正式开张，宣告进军酒店业。

　　然而，近十年来，曾经的“华南五虎”之首的富力地产，开始逐渐被同行超越。扩张步伐明显落后了。

　　2008年之后，富力地产的销售额被金地集团、碧桂园、恒大、雅居乐纷纷超过。

　　尤其是在2012年之后，当融创中国、万达集团、恒大等地产商高歌猛进，大举兼并收购，横扫山河之时，富力地产却显得有些保守。大家都是在依靠合并报表做大体量，通过融资、资产负债率带动发展，但是富力地产却没有跟上地产*梯队的并购步伐。

　　根据国内地产行业研究机构——克而瑞研究中心数据显示，在2016年中国房企销售金额排行榜上，富力地产排在第十四位。2017年一季度，富力地产销售额168.1亿元，排名全国22位。第二个季度过后，上半年富力销售额413.2亿元，排名回升两位，位列全国第二十位。

　　根据这一数据变化可以看出，富力地产与去年排名情况相比，一季度下滑了8位，半年报下滑了6位。而且，现在我国的金融机构正在全面“降杠杆”，在此时斥资近200亿元收购万达酒店，富力地产能拿得出来吗？

　　野马财经（微信公号：ymcj8686）查询东方财富Choice数据，富力地产在2012年至2016年的经营活动产生的现金流分别为-24.64亿元、 -118.62亿元、-220.65亿元、-3.56亿元、-33.38亿元，连续五年为负。

　　此外，在2012年至2016年的融资活动产生的现金流分别为38.47亿元、235.46亿元、199.34亿元、35.26亿元、120.8亿元。

　　可以看出，富力地产手上的现金来源基本上是融资。

　　截至2016年底，富力主要在建项目合计53个，其中华北地区16个、华南地区18个、东北地区4个、华东地区11个、华中地区1个、西南地区3个，主要在建项目总投资额2671.7亿元，截至2016年底，已完成投资1369.94亿元，尚需投资1301.76亿元，还有2017年一些拟建项目也需要投资资金。

　　而且，值得注意的是，富力地产收购万达的77个酒店是“承债式”收购。所以，富力地产的债务水平要继续增加几乎是可以预见的了。

　　东方财富Choice数据显示，截至2017年3月底，富力集团合并资产总额2325.04亿元，负债合计1853.68亿元，资产负债率为79.32%。经营性活动现金流量净额为-33.64亿元，经营性现金流增长率-156.86%。

　　在建项目投资、77个万达酒店继承过来的债务，再加上今年到期债务，富力地产面临的资金压力不小。

　　“房地产行业的负债率一直都处于高位，富力地产目前没有被点名的高杠杆行为，其应该可以继续从银行等金融机构获得融资。”银河证券董先生对野马财经（微信公号：ymcj8686）表示。

　　不过，如果继续“降杠杆”，金融机构会不会把注意力从万达身上转移到融创、富力地产这些接盘侠身上？恐怕很难讲。野马财经也就上述问题致电富力地产，但是截至发稿前，没有得到其官方回复。

资金“从何而来”？

　　富力地产这两位老板也都是老江湖，怎会贸然出手？

　　“钱不是问题，大不了可以融嘛！”地产老板们*讲的就是这句话。

　　野马财经（微信公号：ymcj8686）查阅广州富力地产有限公司（下称：富力集团）2016年年报发现，截止2016年12月31日，富力集团的现金流为459.7亿元，借款总额为1208.5亿元，而长期借款项达871.7亿元。

　　那么，具体的资金来源渠道是什么？

　　据富力集团2016年年报显示，其其借款总额的融资来源包括：银行贷款、离岸美元有限票据、境内债券、信托贷款及其他，各项分别占比38%、10%、40%及12%。此外，富力集团也有发行*性资本工具（包括永续债）。

　　首先，是银行贷款，2016年富力地产银行借款总额460.7亿元。其中，年内偿还的银行贷款为210.8亿元，新增银行贷款包括收购附属公司共计282.1亿元。2016年，合计银行贷款组合的实际利率为5.52%；2015年这一数据为6.52%。

　　第二，境内债券，根据财报显示，2016年富力地产债券借款总额为486.98亿元。其中，2015年发行了65亿元人民币境内债券，而2016年总共发行425亿元人民币境内债券。

　　具体发行债券明细如下：

　　截至2016年底，“15富力债”（2020年到期）、“16富力01”（2021年到期）、“16富力03”（2021年到期）、“16富力04”（2022年到期）和“16富力05”（2023年到期），5项债券共计本金190亿元。

　　综合来看，富力债券的融资成本不算太高，“16富力04”票面利率为3.48%，其余四项债券票面利率为3.95%。

　　第三，票据，截止2016年12月31日，富力集团发行优先票据共计115.5亿元。

　　具体发行优先票据明细如下：

　　除了优先票据之外，中期票据也是富力地产融资的马前卒。公告显示，富力地产在今年4月和7月分别发行了2017年度*期和第二期中期票据，两者实际发行金额均为10亿元，发行期限均为3年期，但票面利率却出现上升，前者为5.25%，后者为5.5%。相隔3个月，富力地产的融资成本已经上升了0.25%。

　　第四，其他借款和融资租赁负债。

　　其他借款方面，截止2016年12月31日，富力集团存在其他借款142.1亿元。其中，富力集团的项目公司与受托人签订相关基金安排，受托人由第三方募集资金，并将资金注入项目公司。该基金安排的实际利率由4.75%至13.18%不等。

　　融资租赁方面，2012年4月和2016年8月，富力集团附属公司分别与第三方签订飞机租赁协议，截止2016年12月31日，融资租赁的负债金额为3.23亿元。

　　第五，永续债等*性资本工具。受房地产企业特性的影响，富力集团也发行*性资本工具，其余额年内减少56亿元人民币。

　　多重融资工具并用，富力地产的融资成本也随之上升。

　　在发展节奏落后同行而又频频发债融资的背景下，富力集团的资金链问题备受关注。

　　2017年3月22日，中银国际对富力去年财务数据点评称，富力包含永续债的净负债率为173.95%，而2015年为167.6%，“在市场回调下面临风险”。该机构将公司评级降级为卖出。

　　在国内“降杠杆”大背景下，却逆势而动，一举鲸吞万达77家酒店，给自身的“降杠杆”也带来挑战。要知道，王健林出售万达酒店、万达文旅产业、万达广场，都是不断套现还债；而恒大的许家印也在最近宣布，赎回了全部的永续债。野村证券预测，恒大资产负债率预计将下降到50%左右。

　　国外评级机构穆迪也不看好富力地产的逆势收购。穆迪称，富力地产购买万达酒店资产将耽误其去杠杆进程。穆迪称，交易完成对富力地产信贷评级有负面影响，会拖慢减债步伐，而交易资金可能会涉及融资。

　　值得注意的是，富力地产正谋求回 A 股上市。根据证监会官网显示，2015年11月富力地产披露IPO招股书，拟公开发行不超过10.7亿股新股票，募集资金总额为不超过350亿元，而这已是富力地产第五次申请A股市场IPO。

　　富力地产管理层则对媒体表示，大幅降低公司的净负债率，需要依靠A股上市，而非仅仅依靠运营。如果顺利的话，预计公司将在2017年第三季度上市。

　　而王健林的万达商业也在排队IPO，为了避开“高负债”、“重资产”的A股地产上市高危区域，王健林一直在“卖卖卖”，但同样在排队IPO的富力地产“买买买”，是个好策略吗？

　　不过，如果富力地产能够顺利筹资完成交易，这倒是不失为弯道超车，后起直追“地产*梯队”的*机会。话说，成功的企业家，首先是冒险者。

　　“风险有多高，收益就有多大！”。

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