PE投资环境变化：赚快钱的项目越来越少，兼并收购比例逐年增加

2018年11月28日，2018中华股权投资协会（CVCA）年会暨PE/VC高峰论坛在北京隆重召开。来自各大知名投资机构的数十位中国PE/VC领军人物、数百位专业投资人士及多家媒体记者共同出席并参与本届高峰论坛。本次论坛就2018年融投资宏观趋势、投资机会把握、如何长期获得LP的青睐、退出渠道与策略选择、新技术分析、经典案例分享等行业热点话题展开讨论。

会议伊始，中华股权投资协会理事长、德弘资本董事长刘海峰致开幕词：“非常感谢大家出席CVCA一年一度的年会。CVCA是大中华区最早创建的国际化、专业化的行业协会，始终致力于推动行业发展。本届年会聚集了非常多、非常优秀的GP、LP，希望通过诸位理事及会员的共同努力，为大家搭建一个真正的行业经验与专业知识的分享平台。”

伴随着中国经济由高速发展期进入质量提升期，PE/VC在推动实体经济发展变革中的作用日趋明显，资本市场新的特点逐渐显现。中国投资市场呈现出怎样的趋势？中信资本控股有限公司董事长兼首席执行官张懿宸、光大控股执行董事兼首席执行官陈爽、德弘资本董事长刘海峰、凯雷投资集团董事总经理及亚太区主席杨向东、贝恩投资董事总经理竺稼等多位中国PE领军人共同就此进行了深入讨论。

陈爽：我认为，目前中国经济的调整是结构性的调整，在调整过程中，投资人及投资机构应顺势而为，不符合趋势的该卖就卖，要以更加谨慎的态度放慢投资节奏，以寻找更优质的投资标的。

刘海峰：随着中国经济的发展与成熟，中国PE投资环境较20年前有很大的变化，高速增长赚钱的项目越来越少，兼并收购型项目的比例在逐年增加。对于PE投资人来讲，在经济周期性发展中要时刻保持理性的投资状态，拥有深厚的行业专识，并以价值投资为导向，增加投后管理能力，帮助企业做大、做强，才能实现跨周期的优异回报。

张懿宸：在经济下行的趋势下，我们作为PE投资人不认为这是悲观期，反而对中国经济前景很看好，但从投资策略来讲，我们应对估值有个合理的判断，并通过投后运营管理为公司创造价值。

杨向东：在新的经济形势下，从募资角度来讲，我们认为新基金要更加注重投资结构的组合；从投资人的角度来讲，我们对未来中国经济发展很有信心，我们也会不断帮助更多跨国企业进入中国市场。

竺稼：投资能否成功，不仅看投资进入时的经济环境，持有期及退出时机同样重要。审视欧美投资市场，经济比较困难的时候投资的项目结果往往更好一些。

在创新型经济的发展推动下，独角兽企业不断涌现，数量激增，估值猛涨。在此环境下，PE/VC机构该如何把握投资机会，创造优异投资回报？启明创投创始主管合伙人邝子平、古玉资本创始人兼总裁林哲莹、BV百度风投CEO刘维、德同资本创始主管合伙人邵俊、金沙江创投董事总经理朱啸虎、普华永道中国北方区私募创投服务主管合伙人张勤对此表达了独到的见解。

邝子平：宏观环境在未来一段时间可能面临挑战，但对于VC投资而言，看的还是比较微观的企业。对于科技领域，资本可能会聚集到寡头企业上，未来独角兽产生的几率还是很高。就赛道而言，我们看好AI和健康医疗板块，我们认为健康医疗板块跟宏观经济关联度不高，这是消费升级的必然趋势。

林哲莹：在科技领域，未来，TO B出现独角兽的机会更大。同时，秉承对投资人负责的原则，我们必须做出改变，基金规模适度，不能盲目求大，不断根据市场变化调整投资策略。

刘维：长期来看，全球化的技术融合、人才融合必将带来全球技术的迅速发展。同时，投后增值服务对于企业而言更加重要，帮助被投企业连接技术、人才、产业，才能真正打通价值链条，为投资人创造价值。

邵俊：经济冷静期，我们往往能看到新的投资机会，这个时期，企业必须加强自身建设，不断进行技术的突破创新，让命运把握在自己手里。同时，国家政策开始鼓励一级市场资金进入二级市场，这就为投资人创造了更多的机会。

朱啸虎：在中国，人口红利正在逐步消失，不断向技术红利进行转移。下半场，人工智能等将成为市场热点，但人工智能是否会像互联网一样实现爆发式增长，还要看其在用户端场景的应用如何。

张勤：伴随人口老龄化趋势日益凸显，消费升级、健康医疗等领域成为众多投资人重点关注的领域。

在资管新规和市场环境的双重影响下，“资本寒冬”声浪渐起，“募资难”成为行业内的高频词。在此市场背景下，如何破局行业难题，长期获得LP的青睐？对基金规模不断扩大持怎样的看法？Asia Alternatives合伙创始人兼董事总经理徐红江、高盛（亚洲）合伙人和董事总经理许明茵、远骥资本创始主管合伙人曲家浩、行健资本集团合伙人和亚太区主管苏维洲、新程投资合伙人王岱宗、摩根路易斯律师事务所合伙人黄嘉淑就此问题进行深入探讨。

徐红江：LP和GP是长期的伙伴关系，两者之间的尊重与信任建立在*的透明度与良好的沟通基础上，而融资不是在真正需要融资的时候才开始的，只有始终保持与LP的良好互动，才能获得更佳的募资效果。

许明茵：我也认为LP与GP之间的良好沟通非常重要，不同的基金有不同的LP，很多人民币基金是个人投资者，而美元基金更多的是机构投资者，所以两者对GP的要求也有所不同，GP需要根据不同LP的需求进行沟通策略调整。

王岱宗：我们基金规模不断扩大，首先，市场机会越来越多，尤其是细分领域的投资机会；同时，一级市场不断发展，每个交易的规模越来越大；此外，这也是团队培养的需求，但我们认为基金规模的扩张不能是漫无目的的，而是要有非常成熟的战略和机会。

曲家浩：整体来看，人民币基金规模过大的问题更加明显，从机构投资人的角度来讲，并不希望GP的规模扩张太快，而是希望能有合理的、与投资能力和团队匹配的稳健增长。如果GP规模要实现扩张，那是否会通过管理费下调等方式保持GP与LP利益的长期一致性，也是需要各方考虑的问题。

苏维洲：在GP与LP的沟通中IR的角色尤为重要，好的IR不仅是传声筒，更需要有良好的投资背景，对项目有直接的了解，并能真诚的表达所有真实信息，尤其是在市场不好的情况下，能让双方的关系不受到影响。

黄嘉淑：在LP与GP进行条款谈判时，双方都要做出让步，律师作为调解人，不是简单的将条款落实到文件中，而是会引导客户，让客户明白最想要的是什么，并综合双方的需求，从一定程度上担任投资者关系管理的角色，实现双方利益*化。

退出是整个投资闭环中的最后一环，也是关键一环，退出时机的选择、退出通道的选择等都将直接影响投资的成败。方源资本董事长及总裁唐葵、高盛（亚洲）董事总经理兼中国投行部联席主管蔡卫、君联资本董事总经理兼总裁陈浩、TPG集团中国管理合伙人孙强、中金公司投资银行部执行负责人/董事总经理王晟、德勤合伙人陈纪正就退出渠道与策略的选择分享了各自的经验。

唐葵：近年来，有很多PE和VC投资的公司或是在海外已上市的公司考虑回归A股，但A股市场仍有一些机制上需要改进的地方，以进一步增加吸引力，其包括再融资机制、员工持股计划及大股东减持的限制。

蔡卫：企业选择上市不仅关注IPO融资，更关注后续的融资机会，因此，后续的融资功能对新三板、科创板来说更为关键。

陈浩：创投的特点是投资项目多、股权比例小、相对在被投企业中的影响力小，因此，VC投资人更希望早点通过并购退出，但企业家的成熟度、股东意见统一、跨国公司和头部企业数量有限等因素都成为其中的难点。

孙强：上市和并购是退出的*通道，但无论选择哪种退出渠道，投资者都要考虑两方面的问题，首先是投资时要搭建合理的交易结构，以保证充足的灵活性，另外，在企业发展过程中不可过早站队，给退出留出更多的机会和选择。另外，企业上市的目的是为了实现融资，无论是创业板、新三板还是科创板都要解决流通性的问题，让更多优秀企业获得资金支持。

王晟：目前亚洲资本市场对新经济公司的接纳程度仍然有限，几年前A股和港股市场还是以传统经济为主，但这两个市场都在进行改革和调整。比如香港市场针对同股不同权公司和生物科技公司的上市规则修订，比如A股正在筹备的科创板和注册制。我们对A股市场还是充满信心，近期再融资政策、减持限制等方面都有所调整和放开。比如前期证监会发布消息称，减少在交易环节的干预，就是A股监管为更适应当下环境做出的调整。

陈纪正：随着国内市场进入平稳期，A股不断回归理性，近期不少欧美企业来中国购买新三板公司，他们期待通过资产收购和股权收购控股优秀的中国企业，这或许为退出提供了新的机会。此外港股生物科技版块新政，对于专注投资药品研发投资人提供了退出渠道，同时也激励国内生物医药公司境内外成熟的融资机制。

资本是技术创新的催化剂，现如今，高新科技迅猛发展，那么从投资者的角度如何点评新技术，新技术又会为投资行业产生怎样的影响？创世伙伴资本创始主管合伙人周炜、小鹏汽车副董事长兼总裁顾宏地、愉悦资本创始及执行合伙人刘二海、IDG资本创始董事长熊晓鸽、毕马威中国合伙人陶然从投资的角度对新技术进行评价。

周炜：当下，世界前十的互联网公司中，大概有一半是中国公司，从品牌、开发者、用户数量到支付环境及生态环境的整个产业链条都是*的，因此中国可以造就伟大的互联网公司。过去20年是互联网解决效率和连接的20年，但无法解决供给不足的问题，比如好的老师和医生，未来，AI或许可以解决此类问题。

顾宏地：汽车是一个很成熟的行业，中国汽车制造的产能、电动技术都已相对成熟，对于中国智能企业来讲，如何制造出更适合中国用户的汽车是需要我们摸索的。同时，中国的电动汽车市场与五年前的智能手机市场类似，需要时间让新的用户接受新的科技。

刘二海：我认为中国的创业分为三个阶段，从1978年改革开放到1998年是*阶段，这一阶段企业没有资本、没有技术、没有管理，企业能做的只是改变管理方式；1998年至2018年是互联网时代，这一时代，资本不再匮乏，模式创新也达到了*，当下创业进入第三阶段，硬创新成为企业发展的着重点，比如基础设施和设计等。

熊晓鸽：新的技术给传统行业带来颠覆性的变化，因此颠覆性的思维很重要，硬科技本质上就是用新的方法解决人们新的需求。目前来看，人工智能、云计算等都是提出了一个新的、效率更高的解决方案，而这也是我们近来关注的投资方向。

陶然：从我们的角度来看，目前很多投资都是周期性的，投资人都在追逐风口，但我们反而觉得某些领域是被投资人忽略的，或许企业的智能服务会有很多投资机会。

CVCA年会搭建了年轻投资人与中国*投资人面对面交流的平台。中信资本控股有限公司董事长兼首席执行官张懿宸、君联资本董事总经理兼总裁陈浩分别就其投资生涯中的经典案例进行了分享，TPG亚洲基金副总裁蔡俐作为年轻投资人代表就大家关注的“投管退”各环节进行了提问。

张懿宸：物流一直是中信资本关注的行业，而顺丰的行业地位非常突出，在TO B领域占有**优势。顺丰的掌门人王卫很注重法治，这在顺丰内部也体现的尤为明显，规章制度十分透明，有完善的激励机制。同时王卫具有长远的战略眼光，这为顺丰的长远发展奠定基础。物流产业是典型的规模经济，中信资本将不断整合资源，与顺丰保持长久的合作伙伴关系。

陈浩：君联资本*期基金时还没有赛道的概念，大部分围绕联想IT行业的上下游寻找标的。科大讯飞是由大学生创业的项目，我们前期对其语音软件进行了测试，其软件在同期看的几个项目中存在一定优势，同时，其团队有激情、有目标，这让我们看到了潜力。投后虽然经历了短暂的下行期，但其凭借强大的研发及创新能力和产品独特性迎来长期稳定发展。而这些都是一家成长型企业必须经历的，在企业成长过程中，投资人与管理层互相理解和信任是企业长远发展的基础。

成立16年来，中华股权投资协会（CVCA）始终秉承国际化、专业化的原则，不断为推动行业发展做出努力。同时，CVCA也吸引了更多*投资机构和投资人的加入，他们携手推动行业标准建立、为行业培养更多优秀人才、推动并引领中国PE/VC行业发展。未来，CVCA将不断整合行业资源，继续为推动行业健康、可持续发展贡献力量。