募资难：为什么LP不投你？

2019年7月9-11日，清科集团、投资界联合主办的第十三届中国基金合伙人峰会将在上海隆重举行，现场汇集200+优质LP和万亿级可投资本，共探新经济下的股权投资之路。

11日下午的探究“募资难”，破局“募资难”专场中，在清科集团管理合伙人、清科资管主管合伙人杨敏的主持下，长江国弘首席合伙人李春义；仙瞳资本执行合伙人刘靖龙；盈科资本合伙人任煜；麦星投资合伙人田子睿；招商财富股权董事总经理张俊，共同就“募资难”，破局“募资难”这一话题，展开热烈的讨论。

以下为讨论内容精华，经投资界（ID：pedaily2012）整理：

杨敏：今天要讨论的话题是“募资难”，相信已经困扰大家许久。从去年到现在，不管VC、PE，还是LP，对募资难的问题都深有感触。今天，很荣幸邀请到几位嘉宾和大家一起探讨这个话题，有请各位嘉宾介绍一下自己以及各自的机构。

李春义：我是长江国弘的首席合伙人李春义，很高兴能有这个机会跟大家讨论。长江国弘并不是一个大的投资机构，管理的基金数量和金额和在座的各位比较都不会很大。我们的理念是，将长江国弘打造成一个精品的管理机构。目前，长江国弘主要聚焦智能制造和医疗健康领域。虽说长江国弘是一个综合的管理机构，但是在投资管理上是依照专业的管理风格。

刘婧龙：大家好，我是来自仙瞳资本的刘婧龙。仙瞳资本是一家专业生物医疗投资机构，今年是仙瞳资本营业的第十年，十年间我们一直专注生命科学领域，具体来说是生物制药，医疗器械和生物技术，希望能为中国医药工业做出贡献。

任煜：大家好，我是来自盈科资本的任煜。盈科资本是一家以拥有核心技术的高新技术企业为主要的投资标的投资机构，我们在生物医药，节能环保，军民融合等方面都有布局。我们立志于成为金融机构最佳资产配置伙伴，目前受托管理资金90%来自金融机构、国企和上市公司。

田子睿：我是麦星投资的田子睿。目前，我们管理四支人民币基金和一支美元基金。15年来，麦星投资一直专注于中国，一共投了60个项目，现在成熟的两支基金现金回报都在3.0以上。

张俊：我是招商财富的张俊。招商财富本身是招商银行旗下的公募基金子公司，所以我们既有母基金业务，也有直投业务，两个业务相辅相成，相得益彰。招商财富作为银行系PE-FOF先行者，自成立之初，高度关注、积极参与，至今已与招商银行私人银行合作设立多支私享股权精选系列母基金。我们希望和市场上最顶尖的GP一起，大家共同成长，共同陪伴。

同时，作为基金子公司，我们是PE的先行者，发展到目前，已经管理着12支基金，直投管理规模超过100亿，我们希望和实体经济的优秀企业家共同陪伴它成长，成为它在资本市场过程中全产业链的长期合伙人。非常荣幸受邀参加这次交流。

杨敏：我是来自清科集团的杨敏。我们主要是管了两部分钱，一部分是上市公司的钱，主要是围绕战略的布局进行投资；另一部分是家族企业的钱，主要是以财务回报。两部分钱都是纯市场化的钱，因为是民营企业家的钱，相对来说对回报就会要求更高一点。

在募资的过程中，为什么会与LP擦肩而过？主要是哪几个方面的原因？如何避免与LP擦肩而过？

李春义：坦诚的讲，我们遇到的不是太多。从长江国弘本身来讲，我们募资的频率不会太高，相对来讲也不会开很多基金。我们一直保持一个风格，即只有在基金投到70%，心里比较确定这个基金不太可能亏钱的时候，才会募集第二支基金。至今为止，长江国弘成立7年，我们一直坚持自己的风格。

第二，从我们自身投资的现有群体来看，可能60%以上都是我们合作十年以上的老投资人，其中就包括已经上市的、并购退出的合作伙伴。因此，我们每一期基金差不多只有20%-30%的新伙伴。

当然了，募资总是一个难题，一件难事。刚才我听崔总讲的很有道理的，他列举了很多今天募资难的理由，有宏观环境，还有自身的问题，但是核心的问题还是作为一个管理机构，我们能不能给投资人赚钱，能不能把这种赚钱的能力持续下去，这就是我们投资人最关心的。无论是通过沟通，还是行动，如果能够让投资人相信我们能够赚钱，我相信募资可能就变得没那么难了。

刘婧龙：募资难不仅体现在我们这边，更体现在当下急剧的发展和市场萎缩的交叉效应。如果按仙瞳之前的打法，并不是太难，而且我们迎合一个主要的趋势，就是私募股权投资逐渐往细分化，往专业化方向走。与LP擦肩而过有两个主要的原因：

第一个原因是我们仙瞳专注投资偏硬核科技方向的生物医疗板块，LP不但要理解仙瞳，还要理解我们的项目，这就出现一个问题，即硬核科技的生物医疗项目不太容易理解。仙瞳在十年前就定位在专业生物医疗投资方向，虽然暂时遇到了一些困难，但未来我们还是会一如既往地坚持细分化专业化的投资策略和投资趋势。

第二个原因是客户近两年对流动性、安全性和收益这三个诉求发生了变化，之前更多是收益第一、安全第二、流动第三。现在绝大多数客户把流动性排在第一。仙瞳生物医药基金是相对比较长周期的产业性质基金，因为生物医疗项目更多是享受其长尾效应，和流动性有一定的冲突。针对这点我们做了适当调整，我们预备的基金方案把流动性放到适当的地位，由此来解决第二个问题。

任煜：这两年市场上和LP擦肩而过的概率挺大的，以我们盈科资本为例，我们是2010年成立的，到现在也有9年的时间，除了一直跟着我们的老LP，基本上以个人为主的，随着我们的扩大，已经远远不能满足整个资金规模扩大的需求，所以在这个过程中，我们不断引进新的LP，前几年还是以个人的投资者为主。再到后来，个人投资者慢慢的比例降低，一个是因为我们规模不断扩大，个人LP占比自然降低，二个是盈科多年来持续稳健盈利的出色业绩吸引了大批机构投资者，个人LP对资金和资产匹配上导致的降低，在这个过程里面我们和很多LP擦肩而过。

总结下来有一点很重要，就是还是在于需求，资金和资产的匹配度。个人LP在投资决策方面都和机构LP不同，我们也有和机构LP擦肩而过的情况。总结有几类LP，比如政府引导基金，这与整个决策过程和对管理人的要求有关，即使可以拿到政府的基金，但是考虑到返投，市场化的东西会受到影响。所以我们现在非常欢迎市场化的LP，不管在条件还是匹配度上，对我们而言，都更有利于整个基金的发展。

田子睿：我非常同意任总的看法。我个人曾参与募集3支人民币基金和3支美元基金。我们是纯市场化的，纯追求投资收益的机构，和前面两位有点不同的，我们觉得人民币最难的时候，应该是2014、2015年，我们募第二支，第三支人民币基金的时候。因为我们募美元，所有的LP都是非常清楚我们是干什么的，我们的投资策略，我们的流动性的问题，然后策略可持续性，都是一个层面上面去讲话。

但是就人民币而言，不同的LP诉求也不同。如果他的诉求是产业投资，或者是招商引资，那么很遗憾，只能擦肩而过。因为我永远不知道我下一个项目投在什么地方，我没有办法承诺说一定会在某一个地区找到最好的、回报最高的项目。

但是，从去年开始，国内人民币LP的机构在快速成熟，很明确的说我就是招商引资，或者追求回报。今年我们募新基金的时候打过交道，如果双方目标契合，一拍即合。但是如果不契合呢？那就握个手，交换个名片，做个朋友。所以我觉得，这两年的人民币虽然说资金总体的量少，但是大家的投资目标和策略都逐渐明确，使得我们和LP之间的交流更有效率。所以，这两年环境还是不错的。

张俊：首先从感性的角度来说，一千种擦肩而过可能有一千种理由。招商系秉承稳健风格，近些年专注踏实干事，一直非常低调，在PR宣传方面做得还不够，也可能因此错过了台上台下各种合作的LP的机会。

这是感性的讲，但是，今天的话题我还是想理性分析一下，到底擦肩而过哪些类型的LP。LP无非分为机构客户和高净值个人客户，从2017年2月份出征求稿，2018年出正式稿，资管新规对银行来说有几个不匹配的问题，导致很多以理财为代表的机构无法进入，对机构客户存在深远影响。所以这是一个可行性的问题，不是擦肩而过的问题。

第二很多我们所谓的市场化母基金，背后大都有理财出资，受到连带影响，存在自身募资不足的情况。

然后，我简单分析一下私人银行客户，高净值客户的代表，这两个遇到的问题是信心下挫。第一，二级市场下降。可能我们做一级，不关心二级，但是有一个问题，大多数私人银行高净值的客户一级，二级都会配的。二级如果赔了钱，他就会下降他的配置的风险。比如据调查发现，今年高净值客户对于私募基金配置的比例同比下降5个百分点；第二，历史教训打击了信心。因为2009年创业板十年前开始，2010-2012年批人民币新设的高峰期，这部分的基金可能给客户赔了钱。所以一方面二级市场对他可投资有一定影响，第二个在此之前，他或者朋友圈受了伤。这是我们从一场场的路演，以及我们银行的包括股东数据库分析来的，供大家参考。

杨敏：我也从管理的基金情况跟大家分享一下。因为我们管理的更多是家族企业的钱，背后穿透的都是个人，一般的出资，一个家族至少一个亿起。可能会与很多的LP擦肩而过，因为从资金的体量上来讲，就达不到我们的要求，那么就只能做朋友，不能合作。

还有一种情况就是与民营企业擦肩而过，习惯于做传统行业，所以做股权的时候，往往要求第二年就有回报，但是我们很难满足这个要求。即使你不断解释，他们也不一定能理解。所以很遗憾，大家不能合作，这是一部分个人LP普遍的现状。当然，机构有机构的问题。

第二个问题，针对留下来的LP，我们怎么对这些LP负责？在这种环境下，如何让保持对机会的敏锐，如何把我们的基金做到给LP一个惊喜的回报？

张俊：募资再难，还是要继续做投资。具体来说，回报分两个概念，一个是IRR，一个是DPI，两种回报对应的投资行为和策略不一样。我们之前大部分的人民币投资聚焦在IPO这个阶段，这一块可能很难，怎么办呢？

第一，于早期阶段孵化“小而美”项目，招商财富可构建早期基金朋友圈，为早期被投企业推荐后轮融资、股债联动等企业全生命周期金融服务。

第二，于PIPE阶段挖掘“大而稳”的交易型机会，招商财富可担任Deal Maker，有效运用多种金融工具联手产业方资源整合价值共享。如果从数学去构建的话，你要提升IRR你要往前走；如果你要提升DPI，你就往后走。

田子睿：首先，从GP角度看有两点。第一，我们是坚定的看好中国市场，就是务实的看，无论是早期、成长期、IPO，拉长了看20，30年各个阶段都有机会的市场。我们几个合伙人之前都是做美元的，之所以2010，2011年开始做人民币，就是觉得中国这个市场绝对不可能是以美元为主的，二三十年之后一定以人民币为主流，其实每一个阶段都有很多实在的机会。

杨敏：是不是2019年机会更多？

田子睿：确实是的，如果你现在有投资能力的话。这半年实实在在的感觉到估值在下降，所以我觉得现在还是有很好的投资机会。

其次，从LP的角度看。我们不能够给LP一个超高回报的预期，成熟LP和一些不理解PE或者一级市场LP间的区别就在于会不会管理LP的预期。比如说，我的目标是50年，每年15%IRR。有一些LP，比如机构或险资，他们能听明白这个事，只要你过去的数据能够证明这件事情，并且你的策略在将来十年二十年是可持续的，那么就要这15%的回报；有一些LP说15%太少了，我就要三年三倍，或十倍的回报。如果你请他进来，将来的结果可想而知。所以，对体量不是那么大的机构来讲，每一期基金就15-20个LP，如果他的利益需求和我们GP的利益需求一致，就可以持续的做下去。

任煜：对于一个私募机构来说，最重要的能力肯定是资产端的能力，但是单单有资产端的能力也不行，因为不同的LP需求是不一样的，所以我们要管理需求，也就是针对不同类型的LP配置不同类型的资产。就像刚刚田总讲的，保险类的，银行类的，这些是相对理性的投资人，其实你和他们多接触会发现他们的需求并不高，他们要的是稳健的收益，你只要证明你的资产提供的是稳健的收益就可以。所以，针对这一类客户我们要匹配符合他的需求的资产，这个就叫管理需求。

同时，针对有风险偏好的，我就会匹配一些有风险收益比的资产。另外，我们不同类型的客户，尤其是机构的客户，就要考虑他整个资金来源，可能会有流动性的需求，有没有可能在产品的设计里面加入流动性。比如，我的投资结构里面有一部分设计短期退出的，每年给他创造持续的流动性，对客户而言是解决问题，对我们而言是满足客户的需求。

杨敏：关于这点，我深有同感。很多行业基金的机构管理人，不管LP的需求是什么，就只专注于投好自己行业的项目。但是很多LP有自身的诉求，我们把这个基金做好的同时兼顾他的诉求，才会实现共赢的局面。

因为管理很多家族的钱，所以这种情况更明显。每个家族投入的钱比较多，诉求也会更加的清晰和明了。要么是纯粹要求财务回报，安全第一，不管你投什么行业；要么是有很强烈的产业需求，我们就会围绕他所诉求的产业方向进行投资。比如，我们现在投的很多子基金，更看好的是在某一个领域里面扎根很深的，很聚焦的，然后团队有一部分从产业里面出来的。投资产也是一样，我们会挑安全系数比较高的、更优质的，整合在一起投，其实都跟我们的LP有大部分的家族诉求紧密相关。

刘婧龙：我们有一个“集合定制”的概念，发现新LP的各种诉求并归为三大类。一类是要求风险高，收益高的人，我们把他安排到天使基金；还有一类是相对比较均衡的，我们安排到主力的VC基金；第三类对流动性特别在意，对成熟度比较有考虑的，或是希望通过投资获得名声的，我们会把项目池里面偏成熟的拟IPO的项目拿出来做项目基金。这三类基金具有显著化而互不冲突的特征。对管理人来说，既不存在基金管理之间的冲突问题，又可以迎合客户的诉求。但是，最终我们要回到自己擅长并且坚持的方向上，做标准的VC，做标准的风险投资。

李春义：关于募资问题，我想说说自己的两点体会。

首先，第一点体会，作为GP，我们要把心沉下来，服务好现有的基金。服务好老的LP，让他们能赚到钱，这是未来能募到基金的基础。

第二点体会，募资难确实是很难，我们做这个行业不容易。不知道在座的各位怎么看，我觉得我们这个行业就是战战兢兢、如履薄冰。因为在股权投资赚钱并不容易，周期长，没有流动性。过程之中还有众多宏观的波动、政策的波动，当然还包括微观的企业。尤其在这个时点上，今天我们看着赚钱的企业，五年以后是不是还会赚钱？今天我们看到的独角兽企业，是不是真正能成为独角兽？这些都具有不确定性。当前这个时点，充斥着不确定性、不稳定性，因此要如何去看待我们今天投入五年，或者是十年以后能退出的项目？这行不好做，我自己深有体会。

所以在长江国弘管理的基金里面，没有低于9年的基金。我自己也创过业，深刻明白价值的创造非常不容易。所以，这就是我的体会，我们自身要理解这个行业不好做，同时也理解我们的投资人，今天把钱交给你，至少是五年以后才能把这个本拿回去。当然，如果能做的好，肯定还要盈利。尤其我们新的基金还没有赚钱的历史，你给LP讲一个故事，说五年给你IRR 30%或者20%，然后投资人直接把几百万上千万交给你，也并非易事。

当然，我们对大的形势不悲观，在任何一个时点上，能够赚钱的，能够成为伟大企业的都是少数，所以我们这个行业就是要沉下心找那个少数，把每个项目踏踏实实的看好，把募到的钱踏踏实实的投好，依据自身实际能力和实际情况募资。当然我们是一个小基金，不代表没有普遍性。

杨敏：从清科数据上来看，行业洗牌已经有一段时间了。有一些基金永远不会募下一支了，不管资产端还是VC/PE，留下来的越来越倾向于理性。

从我自身来讲，因为我和LP打交道比较多，尤其是中国的民营企业家，深有体会。虽然现在到处都说资金紧张，但是民营企业家不缺钱。为什么VC/PE行业里还是出现了募资难的问题？有一部分的原因是信心，包括对中国经济环境、对整个VC/PE行业的信心。如果，我们把整个行业的信心氛围建立起来，就会有很多民营的钱源源不断的涌入。这就需要我们大家一起努力，把整个行业的氛围营造的更好。

面临同样的大市场，大家一起去吃这块蛋糕。那么，每一家VC/PE机构应该如何做出差异，做出自己的特点？

李春义：中国目前来讲是不缺钱的，对理财的需求，对投资的需求很多。那么能做的是什么呢？还是需要自我定位，我们是谁？我们能做什么？我们最擅长什么？

与此同时，不同的LP诉求确实存在差异，尽管都是要赚钱，但是还是会有不同。

比如，我们投资医疗健康，投资制造，大的方向好像是一样的，但是又可以细分出各种各样的子系统。最为重要的是，明确团队可以创造的价值，帮助LP读懂和认同行业。如果诉求彼此之间匹配，那么基金就可以活的很好。因此，并不是行业过于拥挤，而是需要找到个性化的内容凸显自己。

刘靖龙：各家机构有各自的打法，重要的是坚持自己的方向不变，如仙瞳资本，十年来我们一直专注生命科学领域，具体来说包含生物制药、医疗器械和生物技术三大块，致力于为中国医药医疗工业做出一份贡献。未来仙瞳资本还是会持续坚持我们认为最好的打法，安守本分、专业专注。

任煜：首先还是定位。对于私募机构而言，一个是资产端，一个是资金端。于我们而言，资产端的建设能力是最核心的。然后，我们会依据市场的变化适当调整战略和策略，从而符合资金端的需求。

田子睿：没错，找准自己的定位至关重要。早在合伙人走到一起的时候，就已经定好了今天的策略，不追周期，只投B周期的领域，细数下来就是集中在消费、健康领域。正因为此，不管TMT有多火，我们都坚持自己的策略，没有投互联网。

虽然很多钱没有赚到，但是无论从IRR还是DPI来看，过去的策略结果都是不错的。未来20年，B周期的领域仍然有更进一步的机会。毋庸置疑，中国线下的消费升级，包括健康领域，提供了一个巨大的发展空间。所以，我觉得还是要打造自己的特色，专注自己的专业领域，擅长的领域里面不要有动作上的变形。市场瞬息万变，坚持自我已经非常困难了。不要看同行们在做什么，而是要和自己赛跑。

张俊：这个问题蕴含哲学意味，类似于我要往哪里去，那么从哲学的角度，第一个问题，我是谁？第二个问题，我从哪里来？第三个问题，我到哪里去？怎么利用好股东资源和平台资源前两个问题的关键点，而去哪里则是我们做出差异化核心所在。只有在垂直领域更加的靠近实体，才能够打出差异化。针对资本寒冬倒逼的PE行业供给侧出清，差异化为各家机构必由之路。招商财富明确“我是谁”的金融机构定位，亦明确“我从哪里来”的股东背景优势，进一步明确“我要到哪里去”的投资策略，敬畏市场，砥砺内功，穿越周期！相信熬过寒冬就有梅花香。

杨敏：总结来说就是因人而异，每一家都有每一家的打法，要坚持自我定位，提前设定好差异化策略。

具体到清科，我们也要充分利用平台资源和LP资源，联合行业里的VC/PE去控制一些资产。目前，在我们被投标的和投的子基金里面，也会有很多产业的导入和业务上的输入。我们会把这些用好用活，形成闭环，然后遴选优质的子基金和资产进行整合，内化成我们的平台化优势。

今天的对话真是意犹未尽，再次感谢我们所有嘉宾的分享，谢谢大家！

本文来源投资界，作者：lilyyang，原文：https://news.pedaily.cn/201907/444770.shtml