跟谁学又被做空了

昨天，国内K12在线教育机构跟谁学（GSX.US）公布2020年Q1财报，紧随其后，资产管理机构天蝎创投发布了一份做空报告，针对跟谁学郑州买楼、员工免费买课、名师薪资、虚假数据、课程质量等提出质疑。报告还称，未来跟谁学实际股票价值预估为4-6美元。

财报显示，截止3月31日，跟谁学实现净收入12.98亿元，同比增长382%。该增长主要基于K12正价课付费学生人次的增长，同比增长了448％。

其他数据方面，非美国通用会计准则下，跟谁学净利润1.91亿元，同比增长406%；正价课付费人次达到77.4万，同比增长307%；现金收入达13.74亿元，同比增长358%；经营性净现金流为1.18亿元，较去年同期增长82.2%。

现金资产余额方面，截至3月31日，跟谁学拥有包括现金及现金等价物、短期和长期理财产品等在内的资产价值，合计为27.37亿元，同比增长815%。这使得跟谁学有着良好的资产储备，为其可持续发展提供了保障。

财报发布后，跟谁学董事会批准了一项为期两年的股份回购计划，最高达1.5亿美元，有效期至2022年5月6日。

疫情助推在线教育发展加速

跟谁学已经连续6个季度实现高速增长，是国内首家规模盈利的在线教育上市公司。这在行业整体不景气，在线教育又深陷盈利难的大环境下，格外引人注目。

实际上，因为流量贵、获客成本高，亏损几乎是目前中国在线教育公司的普遍生存状况。2017年以前，跟谁学也多次面临生死存亡的抉择，主要是“业务扩张太多，没有聚焦，导致多线并进。”

2017年，跟谁学CEO陈向东亲自操刀上阵拆分跟谁学to B业务，all in到B2C业务。拆分后，to C业务集中在K12领域，有跟谁学、高途课堂、成蹊商学院、金囿学堂、微师5大产品。其中高途课堂专注于K12在线课程，在整个K12业务营收中占有近70%的比例。to C业务仅2018年一年便扭亏为盈。

基于以上优异表现，跟谁学也成为资本市场的关注焦点。财报发布前一日收盘时，跟谁学以94.69亿美元的市值成为全球市值最高的在线教育机构。次日收盘时，股价略有下滑，报38.99美元/股，总市值93.05亿美元。

但问题也同样严峻。财报披露，其营收成本为2.833亿元，较去年同期的8200万元，增长245.5%。财报解释，营收成本增长，主要是由于在新冠疫情期间，增加了对教员和导师、学习材料的补偿，以及为支持公司免费提供的服务而支付的额外费用。

同时，财报还披露，其运营支出为9.224亿元，较上年同期的1.444亿元，增长538.9%。其中，营销费用从去年同期的9952万元增至7.572亿元，增幅超660%，占运营支出的82.1%，创历史新高。

营销费用增长7倍，付费人次却比上季度的112万减少至77万，一定程度上凸显出续费和销售转化率承压巨大，这将直接影响跟谁学后续的可持续盈利能力。

对此，财报的解释是，这一增长主要源于为了扩大用户规模及提高品牌知名度所增加的市场推广费用，以及销售和营销人员薪酬的增加。同时，疫情期间免费课程的流量推广，也带来了销售费用的增长。

陈向东表示，自新型冠状病毒肺炎爆发以来，跟谁学向武汉捐赠价值2000万元的寒假正价直播课程，向全国提供免费直播课程。他同时表示，在*季度的总付费人次中，绝大多数是新增付费人次。

不可否认，此次新冠疫情的突然爆发助推了在线教育的发展，尤其在政府“停课不停学”的号召下在线教育成为行业风口。随之崛起的不止跟谁学，猿辅导、学而思、vipkid等同样获益匪浅。有数据显示，截止到2020年3月，中国的在线教育用户已经达到了4.23亿人，疫情期间多个在线教育的App实现了千万级的日活用户。

尽管运营成本和支出水涨船高，对收入造成影响，但跟谁学在*季度现金收入仍高达13.7亿元，同比增长358%。

跟谁学方面预测，2020年Q2收入应介于15.26亿元至15.56亿元间，同比增幅应介于331.4%至339.9%之间，前景可观。

CFO沈楠在采访时透露：“从目前卖方分析师对全年收入预期来看，跟谁学收入全年预期大概在60亿人民币左右。按照我们一季度的收入和二季度的指引来看，我们在上半年就可以做到大概28亿多的水平。”

做空机构紧盯中概股

另一方面，随着瑞幸咖啡暴雷，越来越多中概股被做空机构盯上，在线教育行业也不例外。

本次财报公布当天，资产管理机构天蝎创投发布做空报告，这是跟谁学今年第四次遭遇做空。此次报告主要针对跟谁学郑州买楼、员工免费买课、名师薪资、虚假数据、课程质量等提出质疑。报告还称，跟谁学股价被严重高估，实际股票价值预估为4-6美元。

报告首先指出以下几点：一是跟谁学在郑州所购房产实为科研用地，实际价值不到住宅和商业用地的七分之一，交易价值不对等。报告还称，跟谁学将该地作为写字楼对外出租，违反了相关法律规定。

二是跟谁学通过员工免费买课填平交易差额。报告称，跟谁学通知员工免费买课额度高达5000元，且所有员工都被派发了面值2698元的优惠券，这部分优惠券额度很可能以递延收入方式被计入收入之中。

三是名师薪资支出造假。天蝎指出，按2019年的21亿人民币营收中有7.2亿元来自十大名师计算，名师平均平台分成是上千万级别。而天蝎了解到，跟谁学十大名师之一的赵礼显年薪并无千万。

四是经营数据造假。天蝎称，从跟谁学离职员工得知，面试者无论是否被录取，首先都要求下载app。报告另引Questmobile和东方证券研究所的数据指出，2020年一二月份，跟谁学高途课堂不论是周活还是周日活，数据仅优于新东方在线，明显落后于学而思、作业邦和猿辅导。

五是课程质量存疑。天蝎发现，新东方、学而思、猿辅导等的被投诉数量远小于跟谁学。其从新入职老师和网红名师两个部分入手调查，发现跟谁学以“入职之前不必须有教师资格证”吸引求职者。而教育部门早有明文规定“学科知识类培训的教师应具有相应教师资格。”

此外，投资收益率过低也是天蝎质疑的方面之一。2019年跟谁学年报显示，其中短期投资、股权投资和长期投资总额为26.61亿元，利息收入仅为886.1万元，收益率为0.6%，低于一般银行理财，且现金及现金等价物不到0.74亿元。天蝎方面认为，跟谁学利用投资掩盖了收入造假，才暴露出过低的收益率。

实际上，这并非跟谁学*次遭机构做空。2020年以来，灰熊、香橼相继三次做空跟谁学，多次指其有夸大财务数据、营收虚增等问题。

*次是灰熊于2月26日发布做空报告，指跟谁学存在嫌夸大财务数据、大批量刷单、通过关联公司粉饰财报的欺诈行为。

接下来两次做空报告均由香橼于4月份发布，指跟谁学虚构高达70%的营收，2019注册用户中有40%是假的，并存在多个未披露的关联方，为其财务状况、刷单造假提供便利。但自始至终，香橼都没有拿出实质性的证据，报告缺乏真实性和可信度。

有意思的是，做空报告发布之后，跟谁学股价并未受到大的影响。至于原因，除了香橼没有“实锤”，或许与跟谁学的强势回应有关。

跟谁学方面曾发布公告，称做空报告充满不实指控，对于没有提供任何真实有效证据的相关方，公司保留法律诉讼权利。

报告发出后，跟谁学两位核心人物均作出回应，CFO沈楠称，跟谁学“K12主要收入在高途，拜托以后写做空报告至少了解一下公司业务”。而CEO陈向东则四度发声，直指香橼行为“非常荒唐、不够严谨”——“因为它将高途课堂忽略了；跟谁学定义的在线双师直播大班课不同于线下单位经济模型。”

随后跟谁学官方也回应表示，在香橼这份做空报告中，仍没有解释上份报告中的核心漏洞，即没有涵盖高途课堂的业务数据。而高途课堂是跟谁学的核心品牌之一，在2019年的公司K12业务中，高途课堂收入占比高达69.34%。

沈楠在此次财报电话会议中讲到，2020年Q1，跟谁学核心K12业务收入增速448%，本季度单季盈利接近去年四季度的历史水平，达到GAAP的1.48亿，以及Non-GAAP的1.9亿。这一数据证明了K12业务的盈利能力。

双方你来我往，始终僵持不下。香橼于5月2日公开表示，正在获得更多信息，以证明跟谁学将是下一个瑞幸咖啡。显而易见，这次针对跟谁学的做空将是一场持久战。

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