一文读懂农夫山泉

一直宣称不上市的农夫山泉最终“食言”，其在“五一”前披露招股书，拉开上市帷幕。

公司的神秘面纱由此揭开，这家“有点甜”的软饮料企业赚钱能力惊人，2019年收入240.21亿元，净利润近50亿元。

这并不能让农夫山泉满足，随着业绩逐年增长，公司在多元化业务上攻城略地，越走越远，成为国内软饮料行业中的一个另类。

农夫山泉不一定是泉水

终端零售价2元一瓶的农夫山泉并不一定是泉水，且大多来自于水库、湖区等。

截至目前，公司在全国7大地区拥有10大水源地，并在水源地周边设立包装饮用水生产基地。

斑马消费梳理发现，在这些水源地中，生产取水的类型并不一样，浙江千岛湖、湖北丹江口和广东万绿湖为深层湖（库）水；四川峨眉山、陕西太白山、贵州武陵山、河北雾灵山为山泉水；黑龙江大兴安岭、吉林长白山为矿泉水；新疆玛纳斯为深层地下水。

公司已明确未来会加大湖（库）水源地生产基地的产能。

招股书显示，公司将对位于浙江千岛湖、广东万绿湖以及吉林长白山的生产基地扩大产能，同时将加大基础能力建设方面的投入。这些扩能项目成为公司赴港募资10亿美元中的一部分。

不过，上述水源地工厂产能近3年来一直处于未饱和状态。

2017年至2019年，公司包装饮用水产品产能平均使用率分别为46%、49%和51%。2019年，浙江千岛湖、广东万绿湖和吉林长白山产能使用率分别为61%、65%和44%。

最牛产品是2元瓶装水

市场上遍地可见的农夫山泉瓶装天然水（550毫升规格），一直是公司主力产品。

这种产品早在23年前就已问世。

1997年，公司前身新安江养生堂饮用水有限公司以浙江千岛湖为水源地推出这款产品，加上广告营销助力，这款产品逐渐在饮用水市场声名鹊起，公司因此逐渐崛起。

此后，公司饮用水产品经历多次迭代与升级，这款产品至今仍是公司产品序列中的主力产品。

事实上，这是一款饮用天然纯净水。

在包装饮用水行业领域，饮用天然纯净水对水的来源没有限制，且是目前市场规模*的包装饮用水类别。2019年，饮用纯净水零售额占整体包装饮用水零售额的60.4%。

包装饮用水产品是农夫山泉营收主力。招股书显示，2017年至2019年，其分别实现收入101.20亿元、117.80亿元和143.46亿元，分别占比公司总收入的57.9%、57.5%和59.7%。包装饮用水毛利率最高达到60.2%。

因此，包装饮用水产品对公司毛利贡献*。农夫山泉称，2018年、2019年，公司毛利润分别增长47.9%和82.7%，均来自包装饮用水产品。

2019年，农夫山泉在中国包装饮用水市场中处于*位置，以零售额计算，农夫山泉*，当年零售额是第二位的1.5倍多。当年，农夫山泉包装饮用水市场份额为20.9%。

重营销，轻研发

与其说农夫山泉是一家主要以卖水、卖饮料为生的企业，其实更像是一家内容制作公司。

1997年，在公司成立第二年，就为饮用水产品量身定做广告语“农夫山泉有点甜”，2008年，广告语升级成“我们不生产水，我们只是大自然的搬运工”，2017年，公司针对包装饮用水产品的广告语再次升级——“什么样的水源，孕育什么样的生命”。

在这些广告语从1.0到3.0的升级过程中，公司获得消费者对包装饮用水品牌的信赖。

在广告内容方面，公司不局限于平面广告，还通过微电影《搬运工篇》讲述员工或合作伙伴的日常工作、通过明星代言、综艺节目植入、体育营销等多种方式和消费者建立沟通。

可以说，农夫山泉有如今的成功，有一半功劳来自于广告创意和营销。

公司在这方面的投入十分大方，招股书显示，2017年至2019年，公司的广告及促销费用开支分别为9.82亿元、12.34亿元和12.19亿元。

相比广告营销的大笔投入，公司研发支出并不多，2017年至2019年，公司研发开支分别为0.47亿元、1.07亿元和1.15亿元，分别是公司总收入的0.27%、0.52%和0.48%。

不断拓展产品边界

1997年，公司在千岛湖推出*天然饮用水产品，在软饮料领域并不安分。

公司成立7年后，即开始向饮料领域进行产品布局。

2003年，公司推出*款果汁饮料产品农夫果园。

2004年，公司*款功能饮料产品“尖叫”上市。

2011年，公司*款茶饮料产品“东方树叶”上市。

2014年，*款鲜果产品17.5°NFC鲜橙汁上市。

2015年，公司推出*天然矿泉水。

在咖啡市场异常火热的2019年，公司推出*款咖啡产品、*款植物酸奶产品。

公司一手发展饮用水产品，另外一只手伸向饮料领域，甚至在江西和新疆开辟脐橙和苹果等鲜果业务。

与包装饮用水业务平行发展的另一主营业务，饮料业务收入逐年增长，2017年至2019年，其收入分别为70.01亿元、82.13亿元和92.28亿元，占公司总收入比重分别为40.0%、40.1%和38.4%。

除此之外，公司还对其他产品进行布局。

其他产品主要包括咖啡饮料、苏打水饮料、植物酸奶产品及农产品（农产品包括脐橙、苹果和东北香米等）。上述同期，“其他产品”分别实现收入3.70亿元、4.82亿元和4.47亿元，分别占比公司总收入的2.1%、2.4%和1.9%。

为何屡出爆款？

农夫山泉是中国快消品行业试错率*的企业之一，24年以来多款产品持续畅销，企业长成“巨无霸”有它的独特逻辑。

农夫山泉的产品系列只有包装饮用水和饮料两大系列。

招股书显示，包装饮用水系列中有饮用天然水和天然矿泉水。1997年推出饮用天然水，2015年分别推出天然矿泉水（运动瓶盖）、饮用天然水（适合婴幼儿）和天然矿泉水（玻璃瓶），2019年推出天然矿泉水（含锂型）。23年间，公司仅推出5款饮用水产品。

饮料系列里，有茶饮料、功能性饮料以及果汁饮料3大主力产品，以及咖啡、苏打水等其他产品，这些产品从2003年至2019年陆续推出，至少15款产品。

如何打造爆款，公司在招股书中披露了“技巧”，即在品牌推广中注重前期规划、推广节奏及线上线下的整合营销。在农夫山泉手里，快消品的玩法彻底变了。

以茶π产品为例，公司通过亚洲知名乐团代言后，启动京东免费尝新及线下活动，并通过艺人10周年纪念版包装、代言人巡演赞助、代言人微信推荐、终端零售门店及校园大规模线下主体陈列等方式推广，茶π产品在2016年推出，当年即获得超过16亿元的收入。

弗若斯沙利文报告显示，茶π成为2010年至2019年这10年中首12个月零售额最高的中国饮料新品。

另外，通过更换产品包装形态，以及同中国有嘻哈、偶像练习生等节目合作，功能性饮料“力量帝维他命水”产品高速增长，2017年至2019年复合年增长率超过47%。

这样的活动并不少见，2017年，公司和网易云音乐合作提出“乐瓶”联名活动，此后还与大IP故宫合作推出故宫瓶联名等活动。

涉足高端水产品不顺

2015年2月，农夫山泉以吉林长白山莫涯泉作为水源地，推出3款高端水产品，包括玻璃瓶装高端水、婴儿水以及学生高端水，正式向高端饮用水领域进军。

招股书显示，当年推出的1公升婴幼儿饮用水零售价9元，玻璃瓶装天然矿泉水350毫升至750毫升，零售价在30元和45元。前者倾向于家庭中婴幼儿饮用场景，后者则主要抢占高端会议、宴会消费市场。

此前报道显示，玻璃瓶装高端水的推广并不顺利，一瓶水卖出几十块钱高价，市场接受程度有限，相比于西藏5100冰川水、卓玛泉等高端水产品的销售收入尚有不少差距。

不过，高端水的高毛利率依然吸引着农夫山泉涉足高端水市场。

西藏水资源（01115.HK）2019年报显示，其水业务毛利率为63%，几乎和农夫山泉包装饮用水毛利率持平。

高端水产品的高毛利，成为企业在水产品细分领域里增收增利的另一“富矿”，最近几年来，高端水领域里明里暗地进行一场扩张产能的竞赛，长白山、昆仑山、百岁山、阿尔山等优质水源地周边，随着诸如恒大等大型企业进驻，高端水市场杀气重重。

农夫山泉在吉林长白山工厂的实际水产量并不多，2019年，其包装饮用水产品产量2104千吨，产能使用率仅44%。

虽说高端水产品推广不顺，公司仍对端水产品加码。2018年，公司收购新西兰高端饮用水公司Otakiri Springs，其产品暂未进入国内市场。

无人零售*幸存者

在如今的软饮料行业里，仍在自行投资建设智能零售终端的企业，可能只农夫山泉一家。

招股书显示，截至2019年底，公司在全国300个城市已投放近6万台以自动贩卖机为代表的智能终端零售设备，并逐步建立起与之相匹配的团队和信息系统、配送服务模式。

公司称，新零售渠道的建设，有助于公司更好的拓展终端销售网点数量。

据报道，2015年，公司就在尝试进军自动售卖机领域。当时，娃哈哈、统一等企业受无人零售概念影响，加码自动贩卖机业务。截至目前，尚能在地下停车场、城市商圈、社区等地看到的只有农夫山泉的自动贩卖机。

这种新零售业务仍在加强，招股书披露，2018年7月，公司以对价0.95亿元从控股股东养生堂手里收购安吉智能生活100%股权。后者主要从事自动贩卖机业务，被收购后成为公司全资附属公司。

2018年，公司将地下停车场自动贩卖机升级为农夫山泉芝麻店，并逐渐在居民社区出现。据报道，目前芝麻店数量已达3万家。

斑马消费注意到，目前芝麻店售卖的商品均是公司自产商品，未来可能增加更多的产品。

公司称，公司将通过采购养生堂及关联人生产并销售若干种类休闲食品、化妆品等丰富公司新零售业务产品种类，满足消费者即时购买需求。

分钱凶猛，3年派息超百亿

农夫山泉应是国内软饮料行业*钱的企业之一。

2017年至2019年，农夫山泉分别实现收入174.91亿元、204.75亿元和240.21亿元，实现毛利润分别为98.09亿元、109.21亿元和133.11亿元。其毛利率分别为56.1%、53.3%和55.4%，净利率分别为19.4%、17.6%和20.6%，超过行业内一般饮料企业的盈利水平。

卖水、卖果汁如此赚钱，公司分钱十分阔绰。

招股书披露，2017年至2019年，公司分别派息3.67亿元、3.67亿元和95.98亿元，3年派息总金额超过百亿元。

斑马消费注意到，2019年派息金额是前1年的26倍，就在这一年，公司的计息借贷从2018年的0元增至10亿元。

2019年派息金额是当年净利润的近2倍，这是不惜增加借款、增加公司偿债能力的前提下得以实现。就在当年，公司流动比率和速动比率比例大幅下降。

公司解释，原因是以现金向股东派付股息导致结构性存款及现金结余减少，以及押金增长导致应付款项及应计费用及计息借贷增加所致。

公司的资产负债率大幅增长，2017年至2019年，分别为32.83%、31.19%和44.47%。

截至2019年末，公司所有可供分配的历史保留溢利约75亿元。

2020年4月，公司又向股东支付7.2亿元股份股息和1.8亿元现金股息。

钟睒睒成最大赢家

2019年，农夫山泉实现净利润49.54亿元，当1年大自然的“搬运工”就这么赚钱，公司创始人钟睒睒成为*赢家。

招股书显示，钟睒睒控制的养生堂持有公司股权比例69.58%，另外直接持股17.86%，合计持有公司股权比例87.44%，为公司实际控制人。

上世纪90年代，钟睒睒从老东家娃哈哈离开后，自立门户成立了养生堂，以生产和销售龟鳖丸、朵儿胶囊等产品掘得*桶金。

此后，养生堂逐渐成为钟睒睒的核心控股平台。钟睒睒在养生堂系企业中担任重要岗位，通过启信宝查询，钟睒睒担任企业法定代表人有111条相关结果，担任企业高管有107条相关结果。

作为公司*股东，在企业赴港IPO前，钟睒睒还是对员工进行了股份激励。

2019年8月和2019年12月，钟睒睒及养生堂将合计284.90万股股份（占当时公司股本的0.79%）分别转让给33名自然人，总对价0.42亿元。

转让的股份微乎其微，钟睒睒仍是人生赢家，按照上述3年分派股息金额超百亿规模测算，公司*股东钟睒睒获得近90亿元。

2019年，65岁的钟睒睒入选福布斯全球亿万富豪榜，以18亿美元财富位列第1281位。

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