青山资本张野：夹缝中的天使投资机构

过去几年，VC/PE市场经历了一段爆发式增长，这两年开始全面回调。市场环境越来越复杂，监管也越来越严格，资管新规、金融去杠杆也开始发挥效力，再加上今年的疫情影响，不确定性大大增强，天使投资由于退出时间长，风险较大等特征，在这种市场环境下更加艰难。

天使投资的事件数量在过去5年里持续减少，从2016年的七千多个投资案例，到今年只有一千多个。交易金额上天使投资的整体表现也不乐观，今年迎来了*点。另一方面，天使投资机构的新成立数量也在持续下降，2016年全年，新成立了16家天使投资机构，而今年到现在，这个数字是0。

从投资阶段来看，整体上，早期投资的比例在降低，投资阶段出现了明显的后移，2015到2020这段时间里，种子轮和天使轮的投资事件数量在所有轮次的总数量占比逐年下滑，相比之下，A轮到C轮的投资比重近年来有所增加。

在这种环境之下，很多声音开始说，天使投资行业要消亡了，甚至也有人开始从根上说，说天使投资机构就是个伪命题，说美国都是天使投资人，个人天使，没什么天使投资机构，天使投资就不是机构做的，就应该是个人有闲钱，投资身边的朋友和熟人，中国这种天使投资机构的形态就不成立，等等。也有人说，大VC/PE都开始成立自己的早期投资基金了，天使投资机构没有存活的空间，大机构投早期明显更有竞争力。

大家说的也都没什么大问题，确实，天使投资行业在中国到了目前这样的一个阶段，或者说形态，还是很不容易的，离不开很多前辈们的深耕，和整个行业的摸索和试错，从十几年前一些个人天使前辈，到其中的一部分人做了基金，机构化的运营这件事，到天使投资到底是应该分散式的广撒网做大基数还是应该深耕、专注，到投赛道还是投人，再到一个一个的大风口，P2P、O2O、ARVR、共享经济、无人货架、区块链，天使投资机构应该追风还是造风，在这些问题上，整个行业都在摸着石头过河。

短短几年的功夫，到了现在，活跃的天使投资机构已经从15、16年的上千家，仅剩下小几十家。所以今天在这里想跟大家探讨一下这些问题，天使投资会消亡吗。

我们先来看看，天使投资存在的基础是什么，或者说基础的基础，天使投资存在的底层依据是什么。

是阶层流动性。

一个阶层固化的经济体，大体上是不会有天使投资存在的。天使投资是投人，更具体的说，天使投资是享受一个创业者成长为企业家的过程中所带来的红利，那么也就是说，一个经济体里有着规模化的创业者成为企业家的空间和机会，就有天使投资存在的基础，反之则无。我们国家，过去的四十年，一代一代诞生的企业家可以说数不胜数，从万科万通，到BAT到TMD，一代一代的年轻创业者走上舞台中央，成为举足轻重的企业家，我们拥有着全世界*的创业土壤和阶层流动性。

举个反例，日本。日本的阶层流动性比起我们来讲就少了很多，社会结构非常固化，年轻人朝九晚五，甚至用社畜来形容自己，通过创业改变命运的机会很少，自然就没有太多天使投资存在的空间。

我们再来看看这个问题，大基金能不能做好天使投资。

还是从根源来看，先看看现在的创业成本，或者说创业者打造最小商业模型-MVP的成本，它可以粗略等同为创业公司的初始资金需求量，这个数字在10年前是50万-100万，所以那个时候有很多个人天使，因为个人天使的资金量可以满足创业者的需求，很多人有条件投资十个八个天使项目。现在这个数字是500万到1000万，主要来自于创业成本的增加。在这个数字下，个人天使就很难承受，当然，个别人可以，但很难出现批量的个人天使。那么对于大基金呢，比如说100亿人民币规模的基金，投这个阶段的项目要投一两千个，一两千个项目需要数年才能够投资完成，而基金的存续期并不支持用很多年的时间来投资，来不及退出。更别提投后管理的难度。

另外一个问题是，一个基金想创造超额收益，必定是在少数的项目里投入到占基金规模比重足够大的资金才能够实现，而不是均匀分散。并且，从组织建设来讲，即使一个投资人可以发现十个好项目，也要管理一两百个投资人，一两百个优秀投资人的挖掘培养和管理是非常困难的。

那么假设把大基金分出来一小块专门做天使呢？这也存在着组织建设的困难，首先天使基金的灵活性要求更高，那么就要单独设立决策体系和组织体系，其次，投资人都知道做大金额的投资能带来的收益性价比更高，所以机构内部利益和权责分配机制也会有不小的挑战。久而久之，除非管理者有着强烈的意愿，否则天使投资部分便会越来越边缘，食之无味弃之可惜。

那么天使基金自身应该怎么做呢，如何增加在市场上的竞争力？首先，天使投资机构必须要以基金的超高额收益作为目标，其次要努力寻找系统化的实现方法。

一、专注，粗旷的打法，广撒网式的投资，碰运气凭感觉，无法实现系统化

记得我刚刚开始做天使投资的时候，市场上流行着一句话，“天使投资不在于投错了什么，而在于投对了什么”，做天使投资，投对一个项目的收益可以覆盖投错一百个项目的损失，在这样的理念的指导下，那个时候的天使投资基金基本都是广撒网型的，要把数量做大，每期基金恨不得投资上百个项目。还有一个理念，天使投资就是投人，所以天使基金对聚焦行业也不是特别感兴趣，基本都是什么行业都投。那几年，行业里甚至以谁投的多、谁投的快来论英雄。我们那时候一年投十几二十个项目都不好意思拿出来说。这样投资有问题吗，也很难说投不好，很难说基金回报一定不好，但是这样投资比较难建立系统化。

天使投资从个人转向机构化，机构天使的优势就应该是系统化，无论从人才建设，投资策略，方法，还是机构品牌建设上，都要去摸索出一条新路，高效的、可持续的体系，在这个过程中，专注一定是必要的，在投资阶段上专注、在投资领域上专注，也要深耕，在自己专注的方面，比如赛道、阶段、甚至地域、人群上做深耕，建立优势，没有优势的投资就是在赌博。

二、不能过度依赖创始人个人，要以团队作战的方式运行

依靠创始人个人的项目发掘能力和判断能力已经行不通了，大家刚开始做基金的时候，轻装上阵，创始人大部分时间都在找项目看项目，而几年之后，基金已经投了上百个或者几百个项目，管理的基金也已经好几期了，基金的出资人也积累了数十上百个，创始人的时间被投后管理、退出、与基金出资人沟通、机构内部建设占用的非常多，这些都是无法避免和削减的，这个时候如果机构还是只依靠创始人的发掘项目能力和判断能力，必然会捉襟见肘。人才建设，团队培养，团队作战不是选项，而是必须要做的。

三、不能依赖感觉，要重视数据，重视工具的使用

现在是数字化时代，连楼下的小档口都用数据来指导经营了，投资机构也要擅用高效率的工具，团队建设做好，也要给团队配上更先进的武器。

四、要用研究来实现前瞻性，而非效仿

我们时常说，当一个方向，连媒体都开始大批报道了，那大概率不再是天使投资的机会了。天使投资需要一定的前瞻性，要先市场一步找到变化，找到项目，找到人，先市场一步投进去，之后，有能力者，推动市场爆发，或者等着市场爆发。

前瞻性*是通过体系化的研究实现的，这样的稳定性和可持续性才有保障。我们青山资本会定期把自己的研究分享给行业，包括我们做的信息收集、数据整理、以及发现的一些变化和趋势等等，今年年中我们发布了《青山资本2020年年中消费报告》，用很有趣的方式指出了新一代消费者的若干特点。下个月我们即将发布2020年度消费大报告，把我们用时很久的数据整理工作分享给大家，欢迎关注我们的公众号。

说到研究我举个例子，投资每日黑巧的时候，巧克力赛道不太被关注，主要原因是巧克力的市场增长速度非常慢，而我们通过研究发现，虽然巧克力这个类目的市场增速很慢，但是这个类目下属的子类目间的格局变化非常剧烈，黑巧克力的增速非常快，正在迅速的抢占巧克力的市场份额的主要位置，除此之外，我们研究还发现，世界上十大食品公司比如玛氏雀巢等，之中有七家是靠巧克力起家的，这个点我们很好奇，再深挖下去发现，巧克力是所有零食类目里*有精神属性的品类，它可以代表爱情，代表祝福，代表纪念，它的精神属性是品牌*的壁垒。而且其工艺相对复杂，供应链门槛也比较高。总体来说，有变量，可以把握变量的机遇；有精神属性，那么品牌价值就高；有壁垒，可以建立护城河。

五、投资机构也要建设审美，正确树立价值导向

天使投资作为最资本市场的最前端，树立基本的价值导向也同样重要，这里借用朱啸虎先生前几天朋友圈里的一段话，“我个人始终认为有些钱不能赚，面向下沉市场的高毛利婴幼儿奶粉就是其中之一，还有之前的面向中学生的电子烟，房租贷，校园贷。。。”天使投资在最前端与年轻的创业者打交道，很有可能，你没有给他那笔钱，市场就少了一个这样的产品。

以上这些都是新时代天使投资机构需要应对的挑战，除此之外我们还面临着一些客观的困难，让行业的状况雪上加霜。

大家都知道，天使投资基金规模小，管理费收入少，甚至很多机构都没有办法负担专门的风控合规，以及能够与监管沟通的专职人员。而现在对于私募股权基金的监管是一视同仁的，管一亿人民币的机构和管一百亿人民币的机构所要做的合规的事情也都差不了很多，这就让很多小基金难免会出现纰漏，或者形成不规范的行为。另外，在银行、注册地方面也有层出不穷的困扰，比如说在去民间借贷的这一段时间，有些托管银行一刀切的将基金托管业务清退，让小基金非常被动，注册地也一样，基金注册地的政策的多变善变，也让小基金苦不堪言。

天使投资是创业创新的毛细血管，是将社会资本匹配到创新者的排头兵，是否在监管和政策上可以以天使基金的特殊情况，与PE稍加区别对待，以减轻天使投资机构的负担，是个需要考虑的问题。

最后，我想说天使投资及机构本身也要更加重视社会责任。

我们很多时候是跟着创业者一起创造出新的产品，新的模式，伴随创业者走过从0到1的过程，在这个过程里，创造出消费者需要的产品，让生活更加美好才是最有价值的，而不是每一笔投资都以低买高卖的套利心态对待。我们承担着社会资本配置的大任，要让资本更聪明，去到更该去的地方，增加社会资本的效用，投给最该投的人。

总而言之，我们掌握着投资这样的一种工具，要用这个工具，给我们想要的世界投票。