陈大同：回顾我的半导体投资生涯

“中国的半导体还有多少年才能追上世界水平？我两年前给出的答案是，封装基本上已经追上世界水平，设计还需要5年-10年，存储器需要10年-15年，设备/材料需要10-20年，门槛高的相对会慢。”

前不久，陈大同导师来到沙丘学院，分享了他近三十年半导体创业及投资感悟。本文为脱敏内容分享：

投 资中国半导体产业，能赚钱吗？

2009年我参加清科年会，在年会上有人说，投 资中国的所有行业都能赚钱，除了半导体。我做了一辈子半导体，当时受到的刺激可想而知。我内心想，半导体作为高速发展的行业，难道真的没有投资机会吗？

于是，我花了十年的时间，来验证这件事。

2009年底，我们成立了华山资本。华山资本主要投资国外的技术公司，在国内也投了6家公司，现在有5家已经上市了，还有一个正在做拆红筹也能上市。兆易创新是我们在国内投的*个项目，上市的时候大概赚了30多倍，现在大概有100多倍的回报。

2014年，国家真正要出手要做半导体的时候，我们成立了清芯华创（现璞华资本），投了16个国内项目，还促成了两个半导体行业内非常有名的国际并购。现在有些项目正在逐渐退出，年回报率IRR大概在50％左右。

2018年，我们和大基金、苏州元禾集团一起成立了元禾璞华，现在大概投了70多个项目，纸面IRR超过60%。

我们通过实践证明，半导体作为中国高速发展的行业，而且又是不可或缺的支撑国家实业发展的行业，有很多投资机会，而且是可以赚钱的。

两次成功创业之后，我们转战投资

我是文革后的*批大学生，原来在农村插过队，1978恢复高考之后，我稀里糊涂就考试上了清华大学。

当时我是电子工程系无线电图像信息处理专业，后来因为兴趣使然，我又转到了无线电系的半导体物理，然后本硕博连读，是一个“土博士”。

博士毕业后，我到美国留学，转了一圈之后，留在了硅谷，因为硅谷是半导体最集中的地方。

美国创业：误打误撞的创始人

1993年，我进入美国一家半导体公司担任高级工程师。对我而言，发挥技术特长，做工程师的发展路线很明晰。

然而，1995年，一个机缘巧合的机会来了。

当时，我的一个朋友要创立公司，用CMOS工艺开发图像传感器，邀请我担任联合创始人。就这样，我“被动”开启了人生的*次创业。

在美国，只有两种创业，一种是技术创业，一种是商业模式创业，你必须做世界上没有的新技术或者商业模式，如果做一个me too的东西，你是没有机会的。

我们刚好碰上一个技术创业的机会。当年的拍照芯片，是用一种特殊的半导体工艺来做，这个工艺叫做CCD，是美国60年代末发明的，后来70年代被日本学去了。之后，日本彻底打败了美国，因为技术被他们垄断了。

到了90年代，随着半导体工艺的发展，大家突然想能不能用主流CMOS工艺来做这些东西，后来进行了很多实验，到了1995年前后，大家觉着技术发展到了一定程度，应该可以产品化了。所以1995年开始出现了很多创业公司。

我们创办的这家公司叫豪威科技，也是1995年成立的。

我们当时是十几人的团队，而我们面对的竞争对手却是英特尔、惠普、索尼这样的几百人团队。我们获得的*笔投资大概是200万美元，却要跟人家几亿美元的相抗衡。但是最后我们胜出了。我们那项技术的发明，使得今天手机上能够装上拍照功能。

2000年，豪威科技在纳斯达克上市。

中国创业：归国之旅

为什么回国？

豪威科技的成功，给了我很大的信心。公司上市之后，我特别想回国。当时很多人对此都很不理解，说硅谷条件那么好，你在硅谷把公司做大，或者再创业都可以，为什么要回来呢？我给了这样几个理由。

首先是世界产业转移潮流，是从欧/美/日到台/韩，然后再到大陆。中国市场的出现使得全球的产业格局发生了完全不同的布局。

然后是创业环境，创业公司最危险是两件事儿，*是怎么开始打市场，产品一定不*，你的白老鼠客户是谁？打大公司就是死路一条，一定要有中小公司来陪着你，中国有大量这样的客户，而在欧美几乎全是大公司品牌；第二是钱，同样的钱在硅谷烧和在中国烧，能差好多倍效率。公司烧钱的时间长，气就长，气长就有机会，很多海归公司是因为气长才活下来了。

中国创业：天时+地利+人和

我在1989年出国的时候，国内有几百个半导体工厂。2000年我回国一看，这些工厂几乎都没了，这让我特别吃惊。

面对这种市场，就像到非洲卖鞋子，悲观者一看，这里的人都不穿鞋，咱别干了。但在乐观者眼中，这叫空白市场，这里是有机会的。而我们属于乐观者。

当时是PC时代，老大是英特尔。但是我们看到了接下来一定是手机的时代，因为手机是掌上电脑，市场和影响力一定比PC要大。如果我们能做手机的核心芯片，那我们一定是手机时代的*。

2001年，我们创办了展讯通讯。在这次创业过程中，我们做了很多事情。其中有两个关键性的战略，对公司发展起到了决定性作用。

*个，从2G 市场开始做起。

当时国内没有风险投资，我们的钱要从硅谷拿。当年3G标准刚出来，我们说要做3G，后来拿到了大概600多万美元的投资，就回国了。

当时，中国2G市场是全球*的市场，我们做的话一定能做出来。而3G是一个新技术，做的话难度非常大。经过考虑之后，我们决定做先做2G，这是我们一个最关键的决策。

后来，我们用2G的销售额养了3G十年。当年全球跟我们一块做3G的十几家公司，只有我们活下来了，正是因为我们先做2G的决策。

我们做2G的时候，有一个特别痛苦的事情，就是芯片做出来了之后，国内没有会做手机的客户。怎么办？客户做不了的事情，我们必须要全部做。

我们要把芯片做出来，要把里边所有的软件做出来，再把PCB做出来，把手机壳都设计好，到当年的信产部去通过所有测试，然后拿到牌照。最后，我们把一套完整的东西交到客户手里，让他们去生产。他们只要做两件事就可以了，一是改改外观，二是把开机画面换成他们公司的logo。

一夜之间，深圳出现了几百家手机生产厂商，当年叫山寨手机市场，五花八门，什么样的手机都出来了。

在我们之前，手机芯片厂商是德州仪器、高通、飞利浦、西门子这样的世界500强公司才能做。手机设计公司也都是摩托罗拉、诺基亚这样的大品牌，而且他们设计一款手机大概需要两年多的时间，要花费很多人力、物力，如果一款手机卖不到上千万台，是收不回本的。但是我们山寨手机一款手机大概4-6个月就可以做出来，而且只要卖到一万台就能赚钱了。

还有很重要的一点就是，当年买一部手机至少得两三千块钱，一般是白领以上的人才买得起。但是我们把价格一下子降到了四五百，大家能都买得起。可以说，我们改写了手机市场的“游戏规则”。

第二，回国创业。

当时十几家做芯片的公司中，有5家是华人创办的公司，其中有4家都在美国，只有展讯回到中国做了。回国之后，我们才能发现一个山寨市场。如果我们在硅谷创办一家公司，然后想支持中国的山寨市场，几乎是不可能的。

2007年，展讯在纳斯达克成功上市。

再次创业：风险投资基金/产业并购基金

在创业过程中，我们发现中国最缺的是风险投资环境。

为什么硅谷能长盛不衰？因为它创造了一套风险投资体系。任何一家技术公司，至少要一两年做技术研发，再一两年做产品开发，再加上打市场，一般烧钱要烧三到五年。

我们回国后，发现国内没有风险投资。很多老板基本上都是“当年投资”，就是当年建厂，当年见效益。但这几乎是不现实的。像华为、中兴，都是偶然中的偶然，批量是不可能出现的。真正批量性出现技术创新的公司，一定要是等到中国国内的风险投资体系出现之后才有可能。

2005年，国内出现了北极光、金沙江、红杉、赛富基金等一批风险投资机构，但都是美元基金。2009年创业板出来之后，出现了很多人民币基金。现在人民币基金已经占到90％以上，成为*的主流了。

我们当时心想，已经创过两次业了，特别想支持年轻一代人来创业。而且我们很多师弟都从美国回来了，兴致勃勃要做事，但是没钱，所以我们感觉接下来应该做VC了，来培育他们。

2010年，我们成立了华山资本。2014年，国家加大了对半导体产业的支持，设立了集成电路产业基金。这对我们来说，又是一个历史性的机遇。我们成立了清芯华创，管理北京半导体产业基金的一部分。

中国半导体2.0时代的投资机会与策略

中国芯片发展历程，我认为大概分为四个阶段：

1958-1979年是封闭发展，1979年-2000年是艰难转型，2000-2013年是市场主导的野蛮生长期，2014-2021年是国家/政府与市场共同推动的高速发展期。

1.0时代：市场主导阶段，野蛮成长（2000-2013）

1.0年代，是市场主导阶段，出现了很多半导体创业公司，其中设计公司最多，因为最容易做。当时，很多公司把产品定义错了，后来少数公司摸到了规律，又重新做了低端产品，一下子就活了。兆易创新、卓胜微等企业，全是前几年走弯路，后来又绕回来的。

总体来说，那是一个半导体创业公司野蛮成长的年代，而且基本上大家都是集中在消费类电子方面，原因特简单，只有这一段市场是开放的。其他像白色家电、通讯基站那些工业应用，客户不对你开放市场。

2.0时代：国家支持+市场化（2014-）

到2.0年代，我们发现集成电路大基金发展成效超出我们的设想。

刚开始我们觉得一个国有体制内的基金，怎么能投出好项目？最后发现它解决几个大问题，一是代工厂的建设，这是我们社会化资本做没法做的。二是它投了大概十个子基金，其中包括我们元禾璞华，它是作为一个航空母舰，投的子基金就围绕它航空母舰投一些早期的基金，来为它培育下边的产品。

从2014年以后，所有的政府直投项目几乎没了，大家都以产业基金的方式投资。有了这层约束，到底市长说了算还是市场说了算，有了很大的改变。这是中国的投资体系从计划经济到市场经济一个根本性的转变，同时也是政府的钱撬动社会资本，一起成立混合式基金的一条路。

2.0时代的特征

（一）创业创新升级

在1.0时代初期，创业者大部分是海归，他们在国际大公司任工程师，开发过产品，掌握先进技术，但没有市场经验和管理经验，更不了解国内市场。

在2.0时代，经历了十几年发展，国际大公司（及国内龙头企业）已经培养了大批人才。这几年我们见到的创业者都是在大公司里面做过，很多已经做到总经理、总监或者副总裁的位置，都是带着产品、客户、资源甚至团队出来的，所以会大大缩短走弯路的时间。

（二）国产替代升级

在1.0时代初期，国内市场几乎完全被国外产品占领，这是芯片创业公司*次跑马圈地机会。绝大多数创业公司选择了技术门槛低，客户接受快的消费类电子市场，如手机、MP3、PAD 等。几年后，这些市场迅速被国内产品替代。

近年来，国内各行业的龙头企业们发现，国产替代已经不仅仅是节省成本的问题，而是关乎供应链安全，决定公司生死的关键因素。因此，国产替代的需求暴涨，几乎一夜间出现了许多空白市场，包括家电、工业、汽车、电源、通讯基站等。

这是芯片公司们第二次跑马圈地的机会，窗口期也就两三年。此后，在每个细分市场中，都会有一两家企业站稳脚跟，国内半导体产业的格局也就会基本确定下来。

（三）产业并购整合

在1.0时代，国内有上千家半导体创业公司，普遍小而散，野蛮成长，激烈竞争，但鲜有同行间的并购整合。同时，国内证券市场很不正常，科技公司上市极为困难，这严重地影响了龙头企业的出现，也制约了产业整合的出现。

2019年，科创板的设立，极大地改善了这种情况。一年来，有二十多家半导体公司上市成功（2016-18，每年只有1-2家上市），并出现了一批市值过千亿的龙头企业，他们也开始积极布局产业并购。

可以预见， 5-10年之后，半导体产业会进入发展成熟期：几十家龙头企业的周边，围绕着几百上千家初创公司。初创公司们聚焦于新技术/新功能的创新，一旦技术/产品成熟后，大公司会高价收购，并利用自己的市场渠道，供应链，品质保障和品牌优势，迅速打开市场，形成产业的良性循环。

将来，初创公司的主要退出渠道将是被并购（预计大于80%），而不是独立IPO，这是被历史证明的产业发展规律。

（四）政府与民间相结合

在1.0时代，国内的半导体产业大部分是民间资本在推动。从2014年开始，政府开始建立半导体产业基金，与民间资本相结合，以市场化的方式，投资优秀企业，推动产业进入高速发展期。

对于投资额巨大，回报期长的战略性项目，民间资本很难投资，而政府的积极出手，正好补上这块空缺。

2.0时代：半导体产业的投资机会和投资策略

很多人都在问，中国的半导体还有多少年才能追上世界水平？我两年前给出的答案是，封装基本上已经追上世界水平，设计还需要5年-10年，存储器需要10年-15年，设备/材料需要10-20年，门槛高的相对会慢。

2.0时代的投资机会，大概有两类：

一是国产替代。比如中高端芯片设计、生产设备、测试设备，边边角角的关键零部件等等，这些我们都正在做，这是一个机会。

二是新市场及创新产品。中国因为强大的产业链，加上我们的动作特快，以后所有跟硬件相关的新市场，我们感觉都会首先在中国形成、出现。包括蓝牙耳机、可穿戴产品，家庭智能设备等等。

怎么抓住以上这些机会？我们觉得有几点特别关键：

*，分清是市场化的项目，还是战略性的项目。卡脖子解决的事很多是真不赚钱，或者真是特别小的市场，那是国家的战略性决策。国家要解决的问题跟我们做投资是两回事，一定要分清楚。

第二，选择适合自己的投资阶段，到底是天使、早期、成长期、中晚期，投资策略是完全不一样的。

第三，紧盯三个关键点。一个公司是否成功，有三个关键点特别重要——天使、产品成功和客户认可。天使阶段你就是相面，觉得团队还行，可能就投了；产品成功证明他的技术和产品是对的；客户认可又是一个阶段。做投资一定要抓住公司价值提升的拐点，那时候投进去才行。

第四，不追风口上的猪。我们一定要警惕互联网投资模式，不随大流，盈利是必须的底线。

第五，准备持久战，深入了解细分领域，磨练出精准眼光，挖掘高成长潜力公司，来平衡高估值，增加自身竞争力。

第六，积攒经验与各种资源，以帮助被投企业成长。你看中的这家公司，你能不能投进去？现在不是有钱就能投，你得想你怎么能帮忙，你必须要积攒你的资源和人脉，做出特殊性来，人家才会让你投。

第七，与头部专业基金合作，探索各种新模式，达到取长补短，资源共享的双赢效果。作为投资新人，我非常建议你跟头部基金结合，比如你可以给它一些资源，它满足你的学习的需求，这样就使得你快速入门，风险也会降低很多。

最后送大家一句话，这也是创新之神乔布斯送给每个创业者的一句话，叫Stay hungry，Stay foolish。关于这句话的中文翻译有很多，我们有一个校友说，这不就是清华校训吗，“自强不息，厚德载物”。

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