燕京啤酒，横盘15年

假如你在2007年5月24日买入了一批燕京啤酒（SZ：000729）的股票，然后因为酒喝多了导致失忆，到2021年10月才想起来自己有这么一笔资产，赶紧兴冲冲地打开账户后，你会发现：

股价纹丝没动。

这*不是段子而是一个事实。燕京啤酒目前的市值水平和2007年4月时相比，几乎没有任何变化。既没有上涨，也没有下跌，时间远远超过了以横盘著称的万科。

股价短时间的变化可能是资金扰动的结果，但长期保持横盘，就可以非常明确清晰地展示出一个事实——在过去15年的时间里，燕京啤酒公司基本上没有成长。

这与其在整个中国啤酒行业中的表现也基本吻合：

在过去十多年的时间里，华润啤酒(HK：00291)在规模上长期*，通过不断的收购将总收入提升至300亿元以上，目前市值超过1500亿元；

青岛啤酒的情况也类似，在收购战略的同时，也通过品牌优势提价获取利润增量，目前收入规模也已经接近300亿，市值超过1100亿元。但燕京仍以北京、内蒙古和广西三地为优势市场；

如果与地域性啤酒公司去对比的话，会发现重庆啤酒的成长速度也已经远超过燕京啤酒，目前市值660亿元以上。

燕京啤酒这家公司确实存在成长性困境，但值得注意的是，整个公司并没有出现那种行将就木的衰败感：燕京啤酒在北京、内蒙古和广西仍然有强势的市场表现，其升级版的新品U8也获得了消费者的好评。

站在消费者的角度观察，燕京啤酒的产品仍然有足够的生命力。如果用危机、风险、困境之类的词去形容它这横盘十五年间的表现，显然并不合适。

01

从过度竞争到高端化

更高的售价意味着更好的盈利能力，而这正是在此前多年啤酒行业所严重欠缺的。

高端化——或者称之为产品升级，是中国啤酒行业近些年最重要的产业发展趋势，也是整个行业的命门所在。

更高的售价意味着更好的盈利能力，这正是在此前多年啤酒行业所严重欠缺的。

改革开放之后，庞大的需求催生了数量众多的啤酒企业。受产品保鲜期、包装、风味等多重因素的影响，行业有明显地域性特征。在每个省、市甚至是部分县城，都有规模不等的啤酒厂。

到1998年前后，全国啤酒厂的数量达到830多家的高峰。但激烈的竞争和分散的格局，也让头部企业的生存空间变得狭小。在这种环境下，华润、青岛和燕京开始了行业中的*轮并购潮，成长为全国性啤酒企业的代表。

市场早期需求被满足的阶段，消费者品味能力有限，企业之间的竞争主要是靠价格战来实现的，而啤酒产品较高的毛利率又特别适合低价策略。除此之外，收购的过程中，以华润为代表的大型啤酒企业采用了把价格一降到底的战术。

华润这样做有两个好处：首先是利用自己体量大全国布局的规模优势，可以在保证自己不亏钱、少亏钱的情况下战胜各地的地域性酒企；其次，通过价格战可以将竞争对手拖入财务困境，便于进行随后的收购谈判。华润成了中国啤酒业收购整合过程中最激进的一家。

相比之下，青岛啤酒、燕京啤酒虽然也进行了多次收购，但并未将这个策略发挥到*。

经过多年竞争，中国啤酒行业在2015年之后形成了华润、青岛、燕京、嘉士伯（收购了重庆啤酒、乌苏啤酒等地方啤酒公司）、百威（收购了哈尔滨、牡丹江、金士百等本土啤酒等）“五强相争”的竞争格局。

连续多年的价格战同时也形成了一个严重的副作用，就是消费者已经将国产啤酒与廉价、低质画上了等号，而品质更佳、利润更高的高端市场被拱手让给了喜力、百威、嘉士伯等国际品牌。

过去十年，人们在家或饭馆喝三五块钱的燕京、雪花，去KTV、夜店喝几十块钱一瓶的喜力或百威，成了一种形成默认的消费习惯。

那些年也成了燕京啤酒、青岛啤酒们业绩、股价表现长期的停滞时期。其中没有进行持续性扩张、规模不足且奉行亲民的低价策略的燕京受到的影响更大。2017年、2018年两年，燕京啤酒的净利率已经跌至2%以下。

02

基本盘坚固

令人奇怪的是，伴随着2021年U8产品的持续热卖，其股价不涨反跌。

虽然在盈利表现上常年停滞，但燕京啤酒仍是国内规模第四大的啤酒厂商。根据2020年的数据，其在全国18个省市拥有39家啤酒厂，设计产能900万升。

这些产能主要在北京、内蒙古、广西等优势市场，但利用率已经低至40%以下——这也是整个啤酒行业的通病，经过了几十年的过度竞争和低水平重复建设，减产和闭厂反而变成了一件对企业有利的事。

燕京啤酒在北京市场占据着*优势。在2018年之前的顶峰时期，曾占据85%以上的市场份额，至今仍有70%以上，远高于雪花和青岛啤酒。

在此前很长时间，燕京都以低价的常规产品为主，被统称为“普京”或者“大绿棒子”的清爽啤酒、纯生啤酒和鲜啤构成了其主要的产品线，每瓶价格都在5元以下。

到2017年，主要竞争对手之一青岛啤酒明确了“以利润导向发展目标”，开始发力高端市场，此后几年力推经典1903、奥古特、鸿运当头等高端品牌并取得了良好的成效；价格战打得最狠的华润，也在2019年收购喜力中国区的全部业务，正式开启了高端化布局，并将2020、2021年视为高端化最关键的两年。

燕京啤酒在2019年开始了高端化的进程，提出了“五年增长与转型战略项目”，相当于正式官宣了要进行产品的高端化升级。

推动高端化的重任落在了U8这款新产品身上。为了强调这块酒的升级感，并推动消费者顺利接受更高的价格，燕京在产品上主要做了几项创新：

1.口味上的区隔，相比此前的“大绿棒子”，燕京把U8酒的口味进行了调整，尽可能摒弃“工业水啤”给人的寡淡口感；

2.产品形象，从形状到颜色全部更换，采用了更有质感的棕色玻璃瓶设计，增加瓶身直径，在保持容积的情况下，与上一代的玻璃瓶彻底划清界限；

3.设计了拉环式瓶盖，以创新的方式解决开瓶盖需要工具的痛点，这是很多啤酒厂商都还没有尝试的新型瓶盖款式，上市之后就受到了广泛的好评。

这些产品的升级在燕京的重点市场中产生了良好的市场反馈，结合其一直以来都比较擅长的铺货能力，U8产品很快取得了不错的销售数据：2020年整体销售了12万吨、2000万箱，2021年一季度继续快速增长，销量同比2020年一季度增长了560%。

高端产品推广的成功，一定程度上带动了燕京啤酒股价的上涨。2020年其股价全年上涨32.4%，属多年来表现较好的一年。但令人奇怪的是，伴随着2021年U8产品的持续热卖，其股价不涨反跌。这实际上暴露了燕京啤酒这家企业发展上的一些深层次问题。

03

收缩华北

燕京能够成为北京、广西、内蒙古市场里规模*的企业，却无法成为一个真正意义上的全国性品牌、全国性企业。

在2010年之前，燕京啤酒在行业里有比较强的存在感，一般会被当做“国产啤酒N强之一”的身份来看待。但进入到2010年之后，整个行业日趋向着全国布局的方向演进，燕京啤酒的声量就变得越来越小。

燕京啤酒仍然占据着内蒙古、广西和福建的部分市场，并且在全国多个省份都有设厂，但却似乎从来没有被真正当成过一个全国性品牌。

五强之中的另外四家企业——喜力和嘉士伯是国际品牌，天然具备跨市场基因，华润已经是规模*的全国性品牌，青岛两个字则几乎与啤酒划上了等号。

实际上即便是燕京啤酒在内蒙古、广西等地的市场，也不是以燕京品牌为“主力军”，而是通过收购当地品牌的方式获得当地消费者的认可。这和华润雪花、青岛啤酒、喜力等竞争对手的品牌有明显不同。

从经营数据上看，燕京啤酒在华北地区（以北京为主）的收入占比是50.39%，华南地区占比29.61%，华中、华东和西北分别是8.45%、6.70%、4.84%。而根据其2019年中报数据，其两年前华北地区收入占比是42.02%，华南则是32.65%。

另外，华北区所占的利润比例也从2019年中报的43.53%升至56.12%。

经过两年时间的演化，燕京啤酒不仅没有向全国市场进一步扩展，从财务数据上看，反而是向华北（也就是北京市场）进一步收缩了。

结合公司从2019年开始的高端化转型，可以推测出，U8等高端产品在北京市场受到了更多的认可，收入、利润数据都在快速提升，但内蒙古、广西和福建等地的消费者对新产品燕京U8产品接受度相对有限。

也就是说，在高端化这场关键战役中，燕京啤酒在华北市场有所斩获，在其他市场却没能获得同样的表现。如果这种华北持续强于其他地区的表现不断持续下去，那就意味着燕京啤酒有重新收缩回一个地域性企业的可能，显然这是企业管理层所不愿看到的。

从股价、市值的表现上看，燕京啤酒从2007年开始横盘至今，也与其产品的市场表现相吻合：其能够成为北京、广西、内蒙古市场里规模*的企业，却无法成为一个真正意义上的全国性品牌、全国性企业。

但在中国的啤酒江湖中，彻底撕下地域性品牌的标签，在全国范围内竞争并扩大规模——和规模所带来的竞争优势，才有机会在股价和市值上更上一层楼，这已经是在华润啤酒在资本市场中证明过的事实。

04

写在最后

2015年10月13日，全球历史上规模*的啤酒收购案达成，百威英博啤酒以680亿英镑——约合1037.27亿元的价格收购了全球第二大啤酒制造商SAB米勒公司。

这是全球商业历史上规模*的收购案之一。其背后的操控者正是巴西首富、3G资本的创始人雷曼。

青岛啤酒的前任董事长金志国、华润啤酒的CEO侯孝海，都在一定程度上复制了雷曼在啤酒领域的成功经验：收购、整合，用“钞能力”解决问题。

按照行业的“剧本”，下一步应该是由华润或者青岛啤酒完成与燕京啤酒的联姻，整合为一个规模更大的全国化啤酒巨头，将国内市场“五巨头”的局面变成两国内品牌VS两国际品牌的格局。

但与全球市场不同的是，在中国推动如此大规模的行业收购整合，几乎是不可能完成的任务。其中原因，远比企业竞争复杂得多。

【本文由投资界合作伙伴微信公众号：巨潮商业评论授权发布，本平台仅提供信息存储服务。】如有任何疑问，请联系（editor@zero2ipo.com.cn）投资界处理。