口腔护理「新瓶装旧酒」

在今年的2月8日，薇美姿实业（广东）股份有限公司正式向港交所递交招股书，拟赴港上市。

为了与传统的牙具生产商区别开来，薇美姿提出“口腔预防、专业护理、定期检查”。相比简单的售卖牙膏牙刷，要多出了一些服务业务。但从业务规模上看，牙膏和牙刷等传统产品仍占到绝大多数。

牙膏牙具不是新兴产业。国内商超货架上的日化产品，很长时间都是被佳洁士、高露洁这类外商品牌所占领，早期以高露洁、佳洁士、中华、黑人四家品牌为首的产品几乎瓜分了国内60%以上的市场份额，直到云南白药牙膏的出现，才打破了跨国品牌“霸榜”的局面。

A股市场专门的牙具生产制造企业也仅有云南白药和两面针两家，而近年来两面针的市占率不断下降，已经基本淡出了消费者的视线，云南白药则占据了国内口腔护理领域的龙头地位。但云南白药长期来看估值水平都不高，目前股价水平仅与2017年相当。

薇美姿成为了近些年市场上的新生力量。根据头豹研究院的数据显示，2020年薇美姿牙膏产品的市场份额升至7.5%，而云南白药、黑人牙膏分别约占11.3%、11.2%。

如今薇美姿即将冲刺港股市场，采用“口腔护理”的新概念，显然要比说自己是牙膏和牙具的生产商要更加吸引人。这是企业在面对资本关注时，所必须进行的包装。对于资本来说，就必须要去筛选，其究竟是否是真的新概念，还是又一场“新瓶旧酒”的概念秀。

01

口腔市场，高强度竞争

对于薇美姿来说，意味着要在电动牙刷和牙膏两个市场中战胜大量竞争对手。

薇美姿的成长，离不开口腔护理市场的高速增长。

得益于购买力的提升以及消费升级，越来越多的消费者从基础口腔护理产品消费，转向电动化或是专业化、综合化消费。

弗若斯特沙利文数据显示，2020年中国口腔护理市场零售额达到884亿元，2025年预计达到1522亿元。

千亿口腔护理市场大有可为，但对于薇美姿来说，则意味着要在电动牙刷和牙膏两个市场中战胜大量竞争对手。

据统计，2016年至2020年成人基础口腔护理产品CAGR仅为7.9%，这意味着所有企业都在一个混战竞争的状态中，无法占据太大的市场份额。

以电动牙刷是这个市场中增长最迅猛的一块，但在薇美姿的财报上却没有体现市场红利所在，反倒呈逐年下降的趋势。2019年其电动口腔护理产品达到4.11亿元，而到了2020年降为2.62亿元，在总收入中占比同比下降6.4%，而在2021年前三季度也仅为1.83亿元。

相较于传统口腔产品制造商舒客，消费者更愿意选择深耕于电动口腔领域的大品牌，如Usmile、iMask。

消费者对于薇美姿及其旗下品牌舒客的印象，更多是停留在牙膏、手动牙刷生产企业，尚未将其与附加值更高的电动化、综合化口腔护理联系起来。

薇美姿更倾向发力于电动口腔护理产品市场。就目前看来，市场上新式口腔护理品牌林立：一方面无论是口腔产品生产商还是智能小家电企业，个个都在觊觎电动牙刷和冲牙器的新鲜肥肉，薇美姿不甘落后；另一方面，虽然薇美姿在牙膏方面具备一定的市场竞争优势，但他们更愿意强调自己“口腔护理”的一面，这和牙膏企业的估值不佳有关系。

以云南白药和高露洁为例，云南白药牙膏背靠中药概念、主打口腔健康，一经推出，就在当年创下了8000万的销售额，2010年一度达到54倍市盈率、40.49%的营收高增长，迅猛增长过后，云南白药后期基本维持在30倍左右的水平；对标股价长期上涨的高露洁，其基本保持在25倍的市盈率、3倍的市销率水平，对资本的溢价空间不大。

电动牙刷则成了资本市场上的“新物种”，在口腔护理的话术渲染下，有机会被给予更高估值。

02

押注营销，获得高额增长

“没有靠营销起来并能持久的公司，能够让公司长久的*办法就是能够不断有好产品。”

营销是薇美姿的制胜法宝，从广告代言到线上推广，通通都是大手笔。

自2011年开始，舒客签下贝克汉姆作为形象代言人，后来又陆续邀请李冰冰、吴亦凡、sky天空少年团作为形象代言人。2019短短的一年时间内，薇美姿在广告上花掉了1亿元。

流量为王的时代下，薇美姿的营销打法也在创新，开始从广告代言转向线上营销推广，淘宝、京东、小红书等各大流量平台都是薇美姿的发力点，通过与KOL进行合作，以直播带货、“种草”的形式获取流量和热度。

2020年，薇美姿削减广告投入，线上渠道推广开支猛增55%，高达1.4亿元，2021年的开支更高，前三季度就达到1.46亿元。

“宅经济”的有利环境下，选择在线上营销上疯狂砸钱，薇美姿押对了宝。招股书的数据显示，2019年、2020年薇美姿线上渠道营收分别为6.3亿元、6.7亿元，占比分别为37.9%、41.7%，而线下及大客户渠道的占比则为62.1%和58.3%。

靠内容营销为口腔护理品牌传播更多增值效应，以品类多元化营销作为品牌出圈的方式来抢占用户心智，这种策略的确让薇美姿“吸睛”又“吸金”。

但同时公司对于新产品的研发投入略显不足。数据显示，2019年、2020年、2021年前三季度，薇美姿的研发投入分别为3460万元、3540万元、1940万元。

据了解，舒客将继续发展多方面的营销策略，包括线上与线下营销、体验营销与知识营销，持续发力社交媒体、直播购物，加强品牌形象的市场认可度……这意味着舒客未来的营销投入还将增大。

“没有靠营销起来并能持久的公司，能够让公司长久的*办法就是能够不断有好产品”，段永平说的这段话，可以被认为是大量C端消费品企业用血泪和失败积累起来的共识，有不少在巨额营销投入后陷入挣扎的案例。

但这些案例中最出名的恐怕是段永平投出来的拼多多。广告投放、“砍一刀”等病毒式营销手段都是需要花钱的——黄峥在营销上投入了数以百亿计算的巨资。2020年，其财报显示企业净亏损达71.8亿元。

陈磊在接手拼多多之后，自2021年3月起就开始减营销，从2021年第二季度营销费用130亿元，第三季度缩减至100亿元。虽然营收低于预期，但得益于营销投入的大幅缩减，拼多多能够在连续两个季度中实现盈利。但整体上看，拼多多一年来的势头衰弱。

单靠营销造势，对于薇美姿来说显然不是长久之计，巨额的营销投入总有结束的一天。上市融资在这个时候就显得非常重要，至少能够为下一阶段的成长补充弹药。

03

新瓶旧酒，高估值陷阱

资本给出的高估值，却不一定能换来与之相匹配的成长能力。

“新瓶旧酒”是很多消费品企业都在追求的。新物种的高估值，意味着更多的资本追逐。

薇美姿创始人王梓权、曹瑞安的老东家蓝月亮是“洗衣液*股”，上市前夕财报数据非常亮眼，50%以上的毛利率，再加上高瓴资本的不断加码，蓝月亮上市首日，就打造出了市盈率高达70倍、总市值881.6亿港元的神话，看起来正在成为“中国版的宝洁”。

但资本给出的高估值，却不一定能换来与之相匹配的成长能力。蓝月亮上市后半年时间，业绩由盈转亏，亏损额达到4400万港元。上市后的种种问题，让蓝月亮在市场中失去了吸引力。

2021年1月冲高达到98.46倍后，如今蓝月亮回归到38倍市盈率，而价值回归的过程，伴随着蓝月亮股价的一路跳水，从最高的19.091港元，暴跌到*5.75港元。

蓝月亮股价与市盈率表现（2020年12月至今）

相比之下，薇美姿的估值情况要更加理性，根据此前的数据推算，目前的市盈率估值不高。根据2021年8月份股权转让协议估算得到，公司估值约为28亿元人民币，市盈率约为21.8倍，略低于云南白药、高露洁。

但这对于此前已经进入的资本来说不是好消息。公开资料显示，此前参与进来的资本包括了君联茂林、兰馨亚洲、钟鼎资本，其中君联茂林作为薇美姿的*大股东，持股达到15.57%，是最早参与到A轮融资的机构之一。

资本在进行早期投入时，市场上还并没有太多类似的新型日化企业的出现，但到了2019年，口腔护理行业就成为了资本市场关注的热点，市场上涌现的新锐品牌，如参半、Usmile、素士、BOP等品牌均获得资本加码，背后不乏高瓴资本、红杉中国、腾讯等明星资本。

千亿级的口腔护理赛道，一度营造了资本参与的热潮。但时至今日，这个市场的发育情况，显然已经明显低于资本的预期了。

依托小米快速成长起来的素士科技、接入华为生态的Usmile、与阿里巴巴联手的罗曼，越来越多的口腔护理品牌邀请互联网巨头入局。上市后的薇美姿，还要继续与这些对手的缠斗。届时会面临什么样的状况、如何圆梦真正的“口腔护理”大市场，估值是否能顺利提升，还得看王梓权、曹瑞安的下一盘棋。

要打造高估值，薇美姿需要有足够的实力和底气，但就目前看来，薇美姿才刚刚开始。

04

写在最后

由于二级市场运行的特质，传统的生产制造企业都会想往科技化、智能化的方向靠拢，这一方面是上市公司经营的实际需求，同时也是一个在资本市场上不断印证和证伪的过程。

但口腔护理赛道并非具备爆发式成长速度的“快车道”，产品打磨和用户的接受都是慢节奏。看起来火爆的电动牙刷，也是无数大V集体推广的结果。

除了口腔清洁的电动化趋势之外，市场集中度不高的儿童牙膏、美白牙贴等也同样存在空间，都是薇美姿们可以拓展的方向。

口腔护理市场的“新瓶”，要注入“新酒”，更要“新酒旧酒”一起装。传统品类的存在，为品牌成长的原始动力，新型产品的打造和出现，一定是建立在传统品类和业务成熟、稳定的基础之上，这是在高露洁、云南白药们身上验证过的实际情况。

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