吃得比人还好的牛，撑起一个百亿IPO

一纸招股书，将乳业新势力的红与黑呈现在大众眼前。

近日，证监会网站披露了认养一头牛控股集团股份有限公司（以下简称“认养一头牛”）的招股书，公司拟在上交所主板上市。

公开资料显示，认养一头牛成立于2014年7月，是一家集奶牛养殖、牧草种植、旅游观光、饲料加工和乳制品加工销售于一体的乳业全产业链公司。公司旗下同名的乳制品品牌，曾靠行业首创的“认养模式”成功出圈，在互联网上得到广泛关注。

从招股书披露的财务数据看，认养一头牛近三年的发展正处于上升期，营收规模快速扩大，企业估值也接连翻番。然而，隐藏在靓丽业绩背后的，是认养一头牛太过依赖概念营销，销售费用持续走高的隐患。

种瓜得瓜，种豆得豆。随着认养一头牛的更多业务细节被招股书揭露，这家网红品牌由营销手段构筑的影响力也秒变空中楼阁，开始面临塌房危机。

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地产老炮跨行养牛

认养一头牛的创业故事，还要从创始人徐晓波给儿子买奶粉讲起。

2008年的三聚氰胺事件，让中国家长对国产奶粉失去了信任，这种影响一直持续了很多年。彼时，大量内地家长都选择去香港购买进口奶粉，一度使得当地奶粉市场供不应求，香港政府因此不得不出台限购政策。

徐晓波也是这些家长中的一员。2012年，40多岁的他赴港为儿子购买了8罐奶粉，由于不了解限购令，被海关关在“小黑屋”问询了几个小时。徐晓波表示，他心中的那根神经被刺痛了，“我们这样一个泱泱大国，让老百姓放心的竟是国外的牛奶”！

徐晓波当时还是个地产商人，做了十几年的生意，积累了一些财富。这次不愉快的香港之行，引发了他对国产乳制品安全问题的思考，也令他萌生了自己创业做乳制品的想法。

因为三聚氰胺事件的问题出在奶源身上，所以徐晓波决定从产业上游着手准备。他花了两年的时间，走过7个国家，对136个牧场进行了实地考察，最后决定自建牧场。因为他得出了一个结论——“奶牛养得好，牛奶才会好”，这也是认养一头牛后来一直贯彻的经营理念。

2014年7月，在走访了五六个月进行选址后，徐晓波最后斥资4.6亿元在河北衡水市故城县建立*座牧场——康宏牧场。为了得到更好的原料奶，徐晓波还从澳洲引进了6000头荷斯坦奶牛，并在康宏牧场配套种植了6万亩草场。

2016年11月，徐晓波在杭州成立了“认养一头牛”品牌，并推出了*款牛奶产品。紧接着，他推出了一种与众不同的“认养售奶”模式，开始在电商渠道攻城略地。之后，徐晓波又相继在河北、黑龙江等地先后建立牧场，并于2019年在山东建立了首座现代化加工厂。

招股书显示，截至目前，认养一头牛旗下共拥有5座自营牧场、2座联营牧场和1座加工厂，奶牛存栏数超过6万头；公司产品线已经覆盖了多款式纯牛奶、酸奶、奶粉、奶酪等乳制品及生牛乳，并形成以线上为基础、逐步向线下拓展的销售模式。

在公司快速发展期间，认养一头牛也得到了许多金主的青睐。

招股书显示，从2017年至今，认养一头牛一共得到过5轮资本输血，其中光是在2021年就获得过3次融资。在最后一轮融资中，公司引入了美团龙珠、古茗等新入局的投资者，共获得15.6亿元投资，估值已经超过100亿元。

招股书显示，认养一头牛此次IPO拟首次公开发行不超过4047.06万股，占发行后总股本比例不低于10%，拟募集资金18.51亿元。以此估算，公司成功IPO后市值将超过185亿元。

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黄金砸出来的高光

资本无利不起早，认养一头牛在IPO前夕还能不断得到投资人的加注，自然有一张不错的成绩单。

招股书显示，2019-2021年，认养一头牛的营收分别为8.65亿元、16.50亿元和25.67亿元，净利润分别达到了1.05亿元、1.47亿元和1.40亿元。

以营收数据来计算，认养一头牛的经营规模已经超过了一些区域性乳企，对比一些排在行业中游的上市公司也不落下风。更为重要的是，其营收规模的增速十分明显，2020年的涨幅甚至达到了90%以上。

当前，国内乳制品行业已经形成了少数全国性乳企、数个区域性乳企和众多地方性乳企并存的市场格局，从奶源资源、经销渠道到消费市场的竞争都十分激烈。作为一家成立仅有8年的乳业新势力，认养一头牛能成长到这一步令人惊异。

认养一头牛之所以能够从“两超多强”的战局中突围而出，主要是因为靠互联网营销迅速建立了品牌影响力。

早在品牌名称敲定之日起，认养一头牛就做好了营销计划。自2017年起，认养一头牛一直都在通过各种自媒体平台、电商平台以及社交平台，传播“只为用户养好牛”和“买牛奶，不如认养一头牛”这两个故事。

一方面，针对国内消费者对于乳制品的安全焦虑，认养一头牛宣称自己养的都是“吃得好、住得好、出身好、工作号、心情好”的五好奶牛。

从官网信息看，认养一头牛养牛的方式可以说是相当“凡尔赛”：全球范围精挑细选的优质牛种，吃的是进口或精制的饲料，喝的是380米深井水，每天伙食费将近80元；住的是松软卧床，自动挤奶台上边听音乐边挤奶，每年还有60天的额外假期……

另一方面，认养一头牛推出了*的认养模式，让消费者通过付费认养奶牛来获得牧场直供的牛奶以及全家牧场旅游、奶牛命名等特权。比如花2999元可以获得认养权，花10000元可以成为联合牧场主等。

认养模式后来也一直在不断更新升级，在原来的基础上，又推出了推广返佣、云游戏养牛、季卡/年卡认养和实名认养等多种玩法。

瞄准痛点的概念、标新立异的玩法配合铺天盖地的广告，让认养一头牛很快在互联网上抢占到了用户心智，成为消费者心中的网红产品。有媒体报道称，目前认养一头牛的累计购买用户已超1900万，会员数超1600万。

不过，认养一头牛为此也付出了不菲的代价。招股书显示，2019-2021年，公司的销售费用一直在持续走高，销售占总营收比重分别为22.46%、18.35%和 18.82%。

这也是认养一头牛增收不增利的主要原因之一，还有一大原因则是原材料成本的上涨。

好在，得益于品牌曝光率和市场知名度的提高，认养一头牛在传统乳企控制力相对较弱的线上销售渠道撕开了一道口子。招股书显示，2019-2021年，公司主营业务的销售收入主要都来自于线上销售，线上渠道占比一直都在60%以上。

目前，认养一头牛已经完成了自营电商平台、主流电商平台、社交电商平台以及直播电商平台等多渠道线上布局。

长远来看，和传统乳企关注线下渠道不同，线上模式削去了经销商、分销商带来的流通成本，可以为认养一头牛带来更高的利润。所以，未来认养一头牛也将继续发力电商营销。

招股书透露，认养一头牛将会把IPO募集所得资金中的5.2亿元用于品牌建设营销推广项目，包括平台推广工具支出、新媒体营销费用、形象宣传推广费等。

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网红牛奶正在塌房

随着认养一头牛向上交所发起冲击，这个网红品牌的更多内部信息也暴露了出来。

一直以来，认养一头牛始终将"自建牧场"、"专业养牛"等名词挂在嘴边，宣传自己的牧场和奶牛资源有多么优质安全，其认养模式更是传出一种“用户购买的牛奶都能溯源到每一头奶牛上”的画外音。然而，招股书却让其奶源供应情况真相大白。

根据招股书数据，认养一头牛每年都会从其他乳企手上采购上亿元的生牛乳作为原料。虽然官方自称有奶牛存栏数超过6万头，但其中有一部分是从友商那里租借的，自有生物性资产奶牛只有37062头，其中能产奶的成年母牛仅有13569头。

在乳制品加工环节，认养一头牛也是走了互联网品牌惯用的“贴牌代工“模式。

招股书数据显示，在2020年以前，公司纯牛奶和酸奶业务完全没有自有产能，都是依靠外协生产。2020年山东工厂投入运营后，才开始启动自主生产，但仍有部分产品依靠代工。认养一头牛也提到，公司的奶酪、奶粉等产品主要采用的是配方自主研发、成品代工生产的模式。

从奶源到加工都没有实现完全自主化，实在很难让人相信认养一头牛对于产品品质的控制力。

值得一提的是，所谓的认养模式，也并不是像许多消费者误解的那样，让每一个人都能获得指定奶牛生产的牛奶。认养一头牛的客服也承认，这只是一种品牌概念。

按照招股书上的工艺流程，生牛乳在产品加工阶段就会进行混合，不可能溯源到奶牛身上。从消费者获得的实际价值看，认养模式和传统消费品牌的会员制并没有本质上的区别。

类似掩人耳目的营销手段不止一例。

比如，认养一头牛宣称奶牛每天的伙食费约80元，如果按照6万头存栏数计算的话，每年的伙食费将达到17.52亿元，而招股书显示，2021年认养一头牛采购饲料费用加起来也就2.06亿元。

同时，认养一头牛所谓奶牛每年都有60天假期的说法，也不过是内行人借着信息差在忽悠外行人，因为科学饲养的奶牛基本上都50-70天的干乳期，这段时间是不能产奶的。

此外，认养一牛头在闯关IPO前一年频繁增资，估值直接翻了一倍，也让不少人怀疑是在故意抬高身价。

这样的猜测也不是无的放矢，毕竟认养一头牛是依托互联网思维成长起来的，其业绩表现和消费影响力主要都得益于品牌营销，缺乏*的实体产业作为支撑。潮水退去后，裸泳的姿态便一目了然。

认养一头牛对于自己的弱项也心知肚明。根据招股书计划，除了品牌建设和营销推广外，本次IPO募得的大部分资金都将用于智慧牧场新项目建设以及信息系统升级改造，进一步提高奶源供应能力以及各环节的运营和管理水平。

同时，认养一头牛也招股书中绘出了未来的行动路线图，包括推进奶源建设，提高自有牧场的生牛乳产量和质量；优化产品结构，探索布局如低温乳市场、奶酪市场等新赛道；推动产品进入新零售商或大型KA超市，打通线上平台与线下渠道等等。

可以看到，认养一头牛前行的道路和传统乳企殊途同归，都是完成全产业链全渠道的覆盖。不过，在供应链能力、产品布局和渠道建设上，这个网红品牌还有很长的路要走。

面对同样一根终点线，一个缺乏核心力量的新兴乳企，又该如何跑赢已经*很多的竞争对手呢？

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