基石药业VS云顶新耀，「再鼎」们的PK

License in的商业模式是跑得通的，但再鼎的后来者们，一个一个结局并不完全相同。有的市值从近300亿港元到如今的40亿港元，跌幅86.49%，有的却能维持与非License in模式的Biotech差不多的水平。到底哪里不对？E药经理人将对基石药业、云顶新耀、欧康维视、联拓生物，以及再鼎进行对比，从股东的背景及长期支持、自主研发进展、是否快速进入商业化，产品管线规模、产品本身及管线构建逻辑4个方面去回答这些问题。

从成立到IPO上市，基石药业花了4年，云顶新耀3年，欧康维视两年两个月，联拓生物不到两年，“再鼎”们刷新着行业的纪录，也强行推动行业进入了发展的“快轨道”。

风来得快去得也快，乘上“互联网”的速度上市成常态，“一上市就见顶”也是常态。在风口上都是100亿元、200亿元甚至300亿元市值的“青禾”，一旦泡沫被刺破，市值破百、破50、破20，跌成混进传统仿制药企中的“枯禾”。

从最高市值到*市值，大都在这一年半时间。云顶新耀最惨，市值从296亿港元到如今40亿港元，跌幅86.49%；联拓生物也不“逊色”，市值从17.05亿美元（约合115亿元）到如今的2.88亿美元（约合19亿元），跌幅83.1%。最有沉淀的基石药业也没有逃过，市值从215亿港元跌到如今的47亿港元，跌幅77.42%，还被传出将被收购的消息；专注于眼科药物的欧康维视表现*，市值从213亿港元跌到了73亿港元，跌幅65.73%，与不以License in为主要模式的Biotech差不太多。

尽管都是以License in模式为主的公司，但结局并不完全相同，相同时期成立的云顶新耀和欧康维视有区别，不同时期成立的再鼎医药和基石药业也有区别。模式并没有错，错的地方是什么？E药经理人将对基石药业、云顶新耀、欧康维视、联拓生物，以及再鼎进行对比，从股东的背景及长期支持、自主研发进展、是否快速进入商业化，产品管线规模、产品本身及管线构建逻辑4个方面去回答这些问题。

01、投资人PK

从现在来看，License-in模式更多的是一个资本催化的产物。

最初中国出现Biotech的时候，创业者们构建管线刚开始是自研、之后有从CRO买，以及从国外引进，三种模式资本都能给到很高的溢价。这三种模式，自研是最慢的，从药明康德这种CRO买也不会快很多，而从海外License in相对简单，又是相对成熟且较新的产品，未来成功率较高。

当资金涌入生物科技行业，License in被推向了高潮。但License in模式背后需要大量的资金、以及海外的人脉背景去支持。当资本介入时，企业得到好的融资，通过融资吸引海外高端人才，一切都不是问题了。有些投资机构本身就有良好的海外的人脉关系，可以为引进嫁接资源。

所以在考察License in公司的过程中，一个重要指标是股东的背景以及是否长期支持。

对比来看，国内License in模式的“鼻祖”再鼎医药，从刚开始就拿到了红杉中国的融资，创始人杜莹原是有生物医药学科背景的红杉中国的合伙人，再加上开始的时间早，项目多又便宜，在早期完成了很好的产品管线构建。

基石药业是药明系孵化的，药明系的资源和背景有目共睹，产业背景的加持使得基石备受资本青睐，拿下当时中国生物医药领域B轮*单笔融资，2.62亿美元。之后又请来了原赛诺菲亚太研发中心总裁江宁军，医药资源和管线构建上如虎添翼。

联拓生物则是由Perceptive Advisors创立、培育和孵化而来。Perceptive Advisors是一家成立超20年专注于投资生物医药的老牌投资机构，旗下管理资产近100亿美元，一年投资近百个案例。不过联拓成立时间比较晚，为2020年。

云顶新耀的投资人稍微差点，由康桥资本孵化，这是一家新锐的医药投资公司，擅长于孵化投资，已经孵化过天境生物、苏桥生物等案例。

欧康维视最早于2017年1月由6 Dimensions（通和毓承）开始孵化，致力于识别、开发和商业化同类首创或同类*的眼科疗法。通和毓承由通和资本和毓承资本于2017年5月合并而来，专注于医疗健康投资，管理规模约60亿元。

值得注意的是，目前除了再鼎，其他四家公司的原投资机构都持有着主要的股份，并且都是*大股东。不过四家公司成立时间都不长，除了基石药业（7年），还需要更长的观察期。

02、自主研发PK

通过License in来构建管线没有问题，但单独依赖License in风险很大。因此自主研发能力也是投资人考核公司未来发展的一大指标。

纵观跨国药企的发展，全球TOP10药企中有八成的公司，有七八成的管线都是通过收购或者合作而来，但跨国药企总是屹立不倒。多方因素里，自主研发的实力是重要支撑。

再鼎是最早成立的公司，也是*构建自主研发团队的公司之一。再鼎在创建初期就建立了内部研发团队，“我们的团队一直是自主研发和外部合作同步扩展。”2014年便加入再鼎的徐宁（再鼎临床运营负责人）此前对E药经理人表示。2019年底，再鼎*个自主研发的产品在美国进入了临床。至今，再鼎官网的研发管线中有5个已披露的自主研发的产品及多个未披露的项目。

除了License in，基石药业构建管线的方式是，自主定制设计并与医药研发外包服务机构（CRO）共同开发创新药物。截至目前基石官网的管线中有7款具有全球权益的产品。

两周前，欧康维视自主研发的全新分子实体1期临床完成首例受试者入组，意味着欧康开启了自主研发和外部引进的时代，目前其管线中有6个是自主研发的产品。

云顶新耀和联拓生物目前并未披露自主研发的产品。据E药经理人此前报道，云顶新耀的内部研发团队是从2021年启动的。2021年4月，云顶新耀从强生挖来杨炜担任云顶新耀首席科学官，为自建研发团队做准备。据了解其早期研发团队中高层岗已经就位，人数规模约为25人，其中一半以上都有海外留学和工作背景或者是博士学历，预计2022年将会在50人~60人。联拓生物暂未披露。

03、商业化PK

考核License in公司的核心指标还是产品上市后有盈利，如果这件事做不到的话，早晚有一天会出现大的问题。

对任何一家Biotech来说，商业化都是一个坎，对License in公司更为重要。

欧康维视是五家公司中最快实现商业化的公司，产品也是最多的。尽管欧康并未披露商业化元年时间，但其商业化负责人左清磊自2018年9月开始担任商业副总裁，负责药品商业化。通常企业会提前半年到一年半的时间进行商业化团队的搭建。据了解欧康目前已有9个商业化产品上市，2021年销售额为0.44亿元。不过相比肿瘤产品，眼科产品的市场相对较小，所以更需要丰富的产品管线来验证可持续性。

再鼎是最早一批进入商业化的公司，2018年是再鼎的商业化元年。从2018年至今，再鼎已有尼拉帕利、肿瘤电场治疗、瑞派替尼、甲苯磺酸奥马环素四个产品上市。今年上半年其产品收入达到9367万美元，占收入比例为98.70%。第二季度尼拉帕利销售收入3410万美元(同比+45.73%)，肿瘤电场治疗产品销售收入1160万美元(同比+22.11%)，其余两产品量比较小。

基石获批的产品与再鼎不相上下，目前已经获得了包括普拉替尼、阿伐替尼、舒格利单抗、艾伏尼布4款创新药的7项新药上市申请的批准。2021年是基石药业的商业化元年，实现药品销售收入为1.63亿元。

云顶新耀的商业化将从今年开始，不过其*商业化产品Trodelvy的引进权益不久前转回给了吉利德，云顶新耀也因此大跌19%。从管线来看，云顶新耀中还有一款依拉环素接近上市，用于治疗成人复杂性腹腔内感染。

联拓还未进入商业化，目前管线中有两款Mavacamten（治疗梗阻性肥厚型心肌病）、Infigratinib（治疗胆管癌）的产品正处于关键临床3期的末尾。

04、产品管线PK

产品管线是公司的核心资产，对于License in公司，产品本身的真实竞争力把握在授权公司身上，因此引进方需要有很好的识别能力。

另一方面，产品管线不能为了构建而构建，需要有一个清晰的构建逻辑，这个逻辑为商业化服务。

此外，产品管线规模和覆盖领域需要适配公司组织的发展速度，因为规模和覆盖与团队扩张速度成正相关关系，管线扩充越快，团队扩张就越快，同时对公司的挑战也越大。

“从这三个层面来说，再鼎是做得*的一家，有清晰的脉络和路径在做，有几家确实资本驱动的因素会更明显些。”一位投资人表示。

成立于2014年的再鼎目前覆盖了肿瘤、抗感染、中枢神经、自身免疫四大领域，有4个上市产品，超过28个候选药物的50多项临床。截至2022年3月31日，再鼎在全球拥有1999名员工。

与同期成立的公司相比，再鼎的扩张速度是适宜的。管理逻辑上，肿瘤管线占据*重要的地位，抗感染、中枢神经、自身免疫为辅。而肿瘤领域则主要覆盖肺癌、胃肠癌和女性瘤种三大块，其三大领域都只有一两个产品，这些产品覆盖同一领域的不同症状。这样的管线结合的很紧密，不会散，在商业化时能尽可能减小团队规模以发挥出团队的*价值，实现人员效率*化。

专注于眼科领域的欧康维视被投资人区别对待，也有与再鼎相似的原因。*欧康维视只做眼科，这对2015年之后成立的公司非常重要，“后来者一定要专注”。眼科是很小的领域，眼科产品不容易上量，但眼科市场又很细分，而且国内外治疗的缺口很大，不管是掌门人刘晔还是商业化负责人左清磊都非常了解，因为他们有深厚的眼科背景。在管线构建上欧康对青光眼、干眼症、术后炎症、老年黄斑变性等高发的疾病进行了布局，术后炎症作为补充，干眼症带消费属性，而且从层次上既有高仿药又有创新药。

基石药业的规模扩张是匹配的，专注于肿瘤的精准治疗，包括实体瘤和血液瘤，适应证也比较密集，但产品潜力有限，竞争激烈的广谱药PD-L1已经全部授权出去，普拉替尼是全球RET抑制剂中上市较晚的销量有限，阿伐替尼适应证市场较窄，其余管线大多也不出彩，已披露的产品缺乏能进入全球前三的品种。

相较之下，云顶新耀的产品管线最分散，覆盖了肿瘤、抗感染、免疫、心肾内科四个领域，并无特别侧重某一个领域。“把鸡蛋放在不同的篮子里固然分散了风险，但是在商业化上也难产生规模效应”一位投资人评价道。现在还引进了mRNA疫苗，盘子已经很大了，对于云顶新耀来说，怎么去联动这些管线是需要思考的问题。

与云顶情况类似，成立时间最晚的联拓则覆盖了心血管肾脏、肿瘤、眼科、炎症、呼吸五个领域。

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