绿源电动车冲刺IPO：年入30亿，赚钱却很难

又一家两轮电动车企业冲击上市。

11月22日，绿源集团正式向港交所递交招股书申请主板上市。

据招股说明书，IPO募集所得资金净额将主要用于研发工作以保持技术优势；加强销售和分销渠道，用于品牌和营销活动以提升品牌知名度；加强产能，主要涉及建设新的生产设施以及升级生产设备和机器；以及用作营运资金和其他一般企业用途。

绿源目前主营两轮电动车（电动自行车和电动摩托车），2021年销量为194.77万辆。按弗若斯特沙利文报告，其销量在中国排名第六，市场占有率不到4%。

图源：绿源集团招股书明说

二十年前，绿源创始人、被外界冠以“行业斗士”之称的倪捷是绿源的代名词，他带领绿源及两轮电动车行业走过蛮荒时期。不过，作为国内最早布局两轮电动车的品牌，历经二十年浮沉，绿源可谓是“起了大早，赶了晚集”，已远远落后于雅迪、爱玛等同行。

眼下，绿源身上倪捷的烙印已越来越少；其在市场上的声量也不如从前。新一轮的赛跑，绿源还能讲出什么故事？

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学术型创始人

倪捷职业生涯的起点与两轮电动车无关。

从中国科技大学的信息系统专业研究生毕业后，倪捷和夫人胡继红一起进入宁波大学任教，他也没有选择自己本专业的方向，而是在大学教经济学。教书的日子平淡却也温馨。

转折发生在1989年。那年的假期，他被邀请到叔叔厂里帮忙检查线路、排除故障，带领一班高中毕业的员工整顿生产工艺，看着工人在简陋的车间解决一个个技术难题，倪捷感受到了做工程技术的乐趣。

90年代初，倪捷和胡继红双双离开宁波大学，进入车间，倪捷的*个岗位是车间主任。从车间主任、厂长，到研究所所长，从焊接到化工，倪捷用了6年时间在工程技术领域成长。之后，他又开始做了风投，创办电动自行车企业的契机正是来自做风投期间接触到的项目。

1996年，一次在北京看项目的机会，倪捷接触到了动力型镍镉电池项目。“他们想把这个做成电动汽车用的电池，我却觉得给电动汽车做还早，用在自行车上，让老百姓省力一点倒是很有市场。”当时在接受媒体采访时，倪捷就毫不掩饰地表露：这是个机会。

那时还没有互联网，没地方查资料，倪捷就一头扎在图书馆，在样本室里海里捞针。他发现日本早就有电动自行车，并且带来中国参展过。调研结束后，倪捷决定要自己办一个电动自行车企业。

1996年晚秋，浙江金华婺州公园里，不少人能碰见过一位年轻男人经常骑着一辆奇怪的自行车“遛弯”。这个新奇东西有着自行车的外形，却用一个铁盒子代替了它的后座。

年轻的车主就是倪捷，绿源的创始人。从公开媒体报道可知，这辆新型自行车是倪捷与胡继红，经过3个月的日夜研究及失败后，制造出的*辆电动自行车。

1997年7月，夫妻二人创办的金华市绿源电动车有限公司正式成立，他们分别担任董事长兼总经理和总工程师。

“那时候也没有想着厂子大小，赚多少钱，就是想把这个事情搞成。”倪捷在一档对话栏目中提到。公司成立、产品落地，一切都似乎朝着好的方向发展，但创业本就是一件很难的事，缺资金、缺经验、缺商业合作伙伴的问题伴随了他们很长时间。

刚成立两年时，绿源遇到了*个危机——因为蓄电池技术的不成熟，公司生产的电动自行车电池使用寿命很短，很快就坏了，大量消费者将有质量问题的电动车电池退回来。

因此，1999年一整年，绿源基本处于停滞状态，遣散了一半的员工。电池的问题也让绿源和供应商对簿公堂。

因为这次危机，倪捷意识到，如果蓄电池问题不解决，之后的麻烦将会不断。

为了弄明白问题根源，倪捷北上拜访了蓄电池国家中心和协会的专家，考察了部分蓄电池厂家的技术人员，对蓄电池的技术性能等问题进行了钻研。最终找到症结所在：“这不是任何一方的责任，而是电机的问题，后来我们就发明了6X电机解决这个问题。”

从创业到企业首次盈利，绿源用了4年时间。

2001年，绿源推出爆款车型“THD9”，这款被内部冠名为“发财车”的车型帮绿源还掉了老账，并实现了10万元的盈利。倪捷也因此尝到了“赚钱的滋味”。

可以说，1996年至今，倪捷和胡继红二人经历了电动自行车从无到有，从少到多，从弱到强的历史。

但在市场风起云涌之中，绿源声量减弱，发生了什么？

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落后的“老大哥”

“两轮电动车市场高度集中。”这是多家市场调研机构对当前中国两轮电动车市场的评价。

实际上在这之前，最高峰时期，行业曾约有2000家两轮电动车制造商。新国标发布后，随着行业洗牌，该数字在2021年年底降为100家。弗若斯特沙利文的报告显示，截至去年年底，中国电动两轮前九大制造商约占80.3%的市场份额。

其中，排名前两位的是雅迪和爱玛，市占率分别为27.9%和16.8%。绿源排名第六，占中国两轮电动车市场3.9%的份额。

撇开市占率，在两轮电动车市场，绿源引以为傲的是技术、专利。

绿源在招股书描述：公司是中国拥有最多发明专利的电动两轮车生产商，在中国持有合共282项专利，其中42项为发明专利、178项为实用新型专利及62项为外观设计专利。

“产品质量过硬”一直是绿源首要宣传的要点。在其官网的介绍中，一句“一辆车能骑十年”宣传语被放在显眼位置。

作为“技术流派”代表，2019年至今年上半年，绿源的研发支出分别为：6940万元、8352.1万元、9582.6万元和4484.2万元，占总收入的比例分别为2.8%、3.5%、2.8%和2.2%，近两年呈下降趋势。

图源：绿源集团招股说明书

与雅迪、爱玛出圈的元素不同，作为“技术流”企业代表，绿源的出圈大多非品牌营销或广告代言，而是与其“爱斗争”的创始人相关。

2003年，两轮电动车迎来春天，这一年全国电动自行车的销量达到700万辆多。但繁华背后，蕴藏着一场危机。

当年，福州市政府发布了《关于加强电动自行车管理的通告》，要求全市禁止销售电动自行车，为落实禁令，福州市政府发动工商、经贸、国税、公安等部门上百人的联合行动，全市100余家电动自行车销售店都遭到清查。

针对此事件，倪捷起诉福州市工商局，要求撤销针对经销商盖戳的禁售电动车行为，并联合一百余家企业奔赴福州。同时，他还发动媒体，呼吁对此事的关注。最终，该案经审理后判定工商局加注“禁售电动自行车”行为无效，驳回其他三项。

随后几年，倪捷又相继在其他城市奔走呼吁，发表了数篇长达10万余字的文献，为电动车在安全、环保和节能方面正名。为此，他成为业内人人皆知的“行业斗士”。

2009年，两轮电动车行业的品牌营销战如火如荼。彼时，爱玛以3000万的高价签下当时的流量巨星周杰伦。凭借“代言人、渠道下沉、性价比”等策略，爱玛在2010年销售了220万辆电动车，成功坐上行业*的宝座。同一年，在营销手段和渠道策略上与爱玛大同小异的雅迪卖了200万辆两轮电动车。

相比之下，绿源在营销上掉队了。倪捷在2010年接受媒体采访时透露，2009年绿源两轮电动车的销量为65万台，“2010年的目标是100万台，估计真正产量是85万台。”

从成立时间来看，目前市占率*的雅迪成立于2001年，排名第二的爱玛成立于1999年。且这两家公司已分别于2016年5月和2021年6月登陆资本市场。成立于1997年的绿源称得上两轮电动车行业的“老大哥”，为何这位老前辈却在市占率、销量上落后了？

多年以前，倪捷给出的答案是“不冒进”。

“企业的风险是销量的不确定性，今天太好明天没了，最害怕。这也是个大浪淘沙的过程，我们不是因为做的久才不被淘汰，最老的、销量*的五家，同时能做到的，就我们一家。一些后来者直接用我们的技术，用市场营销取胜，这就是另外一回事儿了。”倪捷此前在接受媒体采访时说。

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新故事如何讲？

20余年来，两轮电动车市场已从蛮荒时代步入成熟稳定阶段。

当前行业格局基本成型：雅迪、爱玛牢牢坐稳行业前二的位子，新入局者小牛、九号等扛起智能、高端的大旗。老大哥绿源在行业老六的位置上略显落寞。

据招股说明书披露，2019年至2022年上半年，绿源的营业收入分别为：24.94亿元、23.78亿元、34.18亿元、19.98亿元，年复合增长率为17.1%。

尽管营收呈现增长态势，但净利润却波动下滑，报告期内，绿源净利润分别为6973.9万元、4028.1万元、5926万元和5108.4万元。2021年较2019年下滑了15%。

同时，报告期内，公司毛利率也呈持续下滑态势，分别为13.7%、12%、11.3%、9.9%。尽管整个两轮电动车行业的毛利率均呈下滑趋势，但与雅迪、爱玛相比，绿源的毛利率近三年来始终处于低位。

图源：绿源集团招股说明书

从招股书来看，绿源毛利率低与销售成本高有重要关系。2019年至2021年，公司销售成本占同期总营收的86.3%、88%、88.7%，其中超九成为原材料及消耗品。

今年上半年，绿源的销售成本为17.99亿元，同比增长25.3%。对此，公司解释称：主要由于所用原材料及耗材增加3.51亿元，与营收增长一致，其中电池成本上涨导致公司电池产品毛利率出现下降，以及电商服务的毛利贡献出现下降等。

近几年，绿源仍在讲“技术流”的故事。其中，自研液冷电机技术是绿源电动车产品的一大卖点。根据招股书，液冷电机技术可以使电机的工作效率提升至90%以上，实现电动车产品的长续航里程和使用寿命，公司自主研发的液冷电机技术是目前*荣获中国轻工业联合会颁发“科学技术进步奖”的电动两轮车电机相关技术。

但一些方面也正发生着明显变化：公司与“行业斗士”创始人相关的故事越来越少了；同时在品牌营销上投入了更多财力。

据其披露，2019年至2022年上半年，绿源在销售及营销上的支出分别为1.3亿元、1.2亿元、1.9亿元、0.95亿元。相较而言，这部分支出约是研发费用的二倍。

公开资料显示，2018年，绿源开辟了新业务板块：新零售板块，负责人为倪捷女儿倪博原。同年6月，绿源新零售事业联合京东开展线上线下活动。根据当时官方披露的数据，618当天绿源销售额达217万，转化率和客单价都是*，销售额在全平台骑行电动车品类排第三。

倪博原加入绿源后，公司固有的营销模式也发生了改变，从传统媒体转型为搭乘短视频和电商直播潮流，精准对标年轻人这一消费群体。近期，在《脱口秀大会》、《向往的生活》、《嗨放派》等热门综艺中，也时常看到绿源的身影。

而在产品定位上，目前绿源电车也开启了高端布局。据招股书，2017年起，绿源集团进入智能化领域，启动对智能安全、智能续航、智能防盗三大系统的布局。2022年上半年，绿源集团的两轮电动车产品中，有约10.7%的定价在高端范围之内。

值得一提的是，绿源目前主要采用的是经销商模式。主要通过经销商销售产品、提供售后服务，同时，也以线上渠道、企业及机构客户等渠道为辅助渠道。

招股说明书显示，今年上半年，绿源集团线下经销商销售额为17.55亿元，占比约为89.1%，相较2019年的94.5%占比有所减少；线上渠道的销售额1.04亿元，占比约为5.3%，2019年该占比为2.1%；企业、机构客户和海外经销商的销售额约为1.09亿元，占比合集5.6%。

图源：绿源集团招股说明书

绿源的经销商数量在连年下滑。2019年至2021年，绿源的经销商数量分别为1222家、1114家、1108家。截至今年6月30日，线下经销商数量减少为1086家。

同样，其B端客户并不稳固。2021年，绿源*大及第二大客户均是来自共享出行服务供应商，两大客户为公司带来的收入就达到了4.2亿。但2022年上半年，绿源来自企业及机构客户的收入为3117.4万，同比大幅缩水近90%。

虽然绿源将“来自企业及机构客户的收益持续减少”，解释为因为公司调整销售及营销策略，努力提高我们自研产品的销售。但背后实情则是因为流失了两大B端客户订单。

招股书提到，多重因素可能影响该公司的业绩，包括消费者支出减少、行业竞争加剧、行业增长放缓、供应链及物流瓶颈、原材料成本上升等。

在当前两轮电动的新风口下，“老大哥”正试图迎头赶上。但无论市占率、毛利率、研发，还是渠道上，绿源均已不占优势。加之前有强敌后有追兵，慢人一步的绿源还需要拿出真本领才能赢回市场。

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