华熙生物，告别泼天富贵

华熙生物拐点已至。

玻尿酸大王，华熙生物卖不动了。

据最新财报，2023年上半年，华熙生物总营收30.76亿，仅增加4.77%，远不及2021年上半年的104.44%，归母净利润4.25亿，同比下滑10.27%。

这是华熙生物2019年上市以来，首次出现净利润同比负增长，其营收增速也是历次中报的*值。业绩低迷，股价也跟着跌，截至2023年9月4日收盘，华熙生物股价为93.92元，相对于2021年7月的历史最高点313.48元每股，已大跌70%，总市值仅为452.39亿元。

此外，今年上半年，华熙生物旗下四大主力品牌润百颜、夸迪、米蓓尔和BM肌活的营收均出现不同程度的下滑，润百颜营收6.32亿元，同比下滑2.0%；夸迪营收5.43亿元，同比下滑10.10%；米蓓尔营收2.17亿元，同比下滑16.81%；BM肌活营收3.41亿元，同比下滑29.62%。

华熙生物的变化，源于护肤品业务。2018年前后，华熙生物转向功能性护肤品，几乎同时老对手爱美客嗨体开始逐渐放量。护肤品业务虽然迅速放大了华熙生物的营收规模，2022年上半年护肤品业务占比已经超过7成，但华熙生物销售费用率却不断提升，净利润率持续下滑。综合来看，华熙生物走向了“大而全”的方向，而爱美客则专注于“小而美”的医美赛道。

而如今与爱美客相比，华熙生物掉队趋势相对明显。2022年业绩显示，华熙生物营收、净利润增速已经下降至20%-30%。对比爱美客数据来看，华熙生物发展势能正在加速衰退。更重要的是，华熙生物2021年和2022年净利润率已经下降至15%左右，不复医美行业的暴利，而爱美客则随着嗨体占比提升，净利润率提升至66%。

功效型护肤作为高速增长的赛道，竞争白热化在预期之内。曾几何时，在爱美女孩的追逐下，头顶国货之光光环的华熙生物、贝泰妮、巨子生物、敷尔佳纷纷叩开资本市场的大门，成为国货美妆上市品牌TOP10中唯四主打功效性护肤的品牌。但如今的国货美妆，已不是手握原料靠营销就能一手遮天的时代了。

01 玻尿酸大佬进退两难

雅诗兰黛、欧莱雅一直都是爱美女孩追捧的对象，但殊不知，其产品生产也离不开国货华熙生物的加持。就像那句传言，“也许你可能没听说过华熙生物，但你一定用过华熙生物生产的玻尿酸”，一语道破其世界*玻尿酸工厂的地位。华熙生物成立于2000年，靠给医药领域提供产品和原料赚钱，凭借*微生物发酵生产技术，早在2021年就占据了全球玻尿酸原料市场份额的44％。

可现实情况是，玻尿酸大王2B的业务不好做了。

根据招股书数据，注射级原料产品的销售单价由2017年的122.62元/克下降至2019年的111.69元/克，目前价格仍在下探。当玻尿酸原料需求天花板见顶之时，华熙生物果断投入2C应用场景，向功效型护肤领域靠拢。

早在2018年，华熙生物与故宫博物院合作，推出故宫国宝色口红和故宫美人面膜。彼时正值国潮热，凭借精美的做工和技术，华熙生物一炮走红，仅两天产品便已售罄。靠着故宫口红圈起来的好感，华熙生物顺势将旗下品牌润百颜推向C端，随后还打造了夸迪、米蓓尔和BM肌活三个品牌，以及医疗终端、食品业务。

2B与2C业务逻辑并不相同，2B巨头想要离消费者更近，方式十分简单粗暴，那就是疯狂投广告。

一方面，和范冰冰、薇娅等头部名人合作，在平台推广产品。其中，薇娅对华熙生物的成功功不可没，2019年时，华熙生物对薇娅的依赖一度达到营收的40%。为了持续推爆旗下润百颜，据悉，除了头部主播，华熙生物同时投放了数百位KOL、KOC，向消费者种草。

另一方面通过微博、抖音、小红书等社交媒体开屏广告覆盖年轻消费者日常社交阵地。而在线下,打造节日体验店，拦截消费者注意力。

搭乘流量红利与功效护肤的热潮，华熙生物营收增速飙升，从2018年的12.63亿元飙升到2022年的63.59亿元。当然，如此大手笔的广告自然是高企销售费用，同时间销售费用率也从22.46%增加到47.95%。

与高昂的销售费用相对比，头顶玻尿酸巨头名号的华熙生物却是一个轻研发的企业，在2018年时研发投入只有5287万元，直到今年上半年才增加到1.87亿元，研发费用率为6.8%，且远不及销售费用率的增速。虽然从比例上来看，似乎比欧莱雅3%的比例还高，但欧莱雅3%的研发投入对应的是11.4亿欧元，远远超过华熙生物一年的营收，还有115年的产品与品牌建设打底。

属于华熙生物的高光时刻没有多久，重营销轻研发的逻辑下，功效护肤品已经卖不动了。根据财报，今年上半年，功能性护肤营收仅为19.66亿元，同比下降7.56%。作为营收支柱，2022年时，在总营收占比能达到72%，短短半年，就下滑到63.92%。

仔细来看，华熙生物旗下四个功能性护肤品牌，即润百颜、夸迪、米蓓尔和BM肌活，毫无例外营收均出现了不同幅度地下滑。其中润百颜受影响幅度最小，营收6.32亿元，同比下降2.04%；BM肌活表现最差，营收3.41亿元，同比下降达到了29.62%。

功能性护肤品的不给力直接影响了华熙生物的业绩表现，2023年上半年，总营收30.76亿，仅增加4.77%，远不及2021年上半年的104.44%。归母净利润4.25亿，同比下滑10.27%。这是华熙生物2019年上市以来，首次出现净利润同比负增长，其营收增速也是历次中报的*值。

功能性护肤之外，其他业务也不能打，一个是早已逼近天花板的2B业务，另一个是基数还很低，尚未起量的医疗终端业务与食品业务。第二增长曲线涨不动了，华熙生物也没找到新的增长点，玻尿酸大王也遇到了成长的烦恼，不过，同样的忧愁并不是华熙生物一家独有。

02 同病相连的“华熙生物们”

与华熙生物同样靠营销崛起的功效型护肤品牌并不少见，近年来风生水起的敷尔佳、巨子生物、贝泰妮都是如此，其营销方式也如出一辙。

“烂脸的女生给我囤上100张敷尔佳！”当李佳琦*次在直播间喊出这句话，主打玻尿酸成分的敷尔佳，旗下白膜以19.9元/片的价格创造了一晚卖25万片的战绩。

敷尔佳的成绩还不算夸张，主打重组类人胶原蛋白技术的巨子生物，旗下可丽金、可复美与薇娅直播间深深绑定。在2021年双11当天，可复美13分钟内累计成交额突破一亿元。在大主播的吆喝下，华熙生物们站上历史的舞台。

纵然坐拥核心技术，渠道布局方式却十分接地气。与珀莱雅、雅诗兰黛等品牌注重线下渠道布局所不同，华熙生物们避开了高成本的线下渠道，其成长路径多少都有微商的加持。据娱乐资本论报道，小红书博主“春眠不觉晓”，曾开帖讨论夸迪时，总有人来评论区“炫优惠”，还有人私信拉她加内购群，声称带她用低于市场的价格购买。而在这些代理的朋友圈，不乏有可复美、敷尔佳等产品。据悉，薇诺娜早期也靠微商打天下，而现在润百颜、夸迪等华熙生物旗下的品牌，仍依赖微商渠道。

微商起家，靠营销推业绩的华熙生物们，不光营销渠道布局相似，同样也有轻研发通病，现在也落入业绩不景气，营销玩不动的局面。

上文提及的巨子生物，研发技术吆喝得响亮，可研发费用率常年不超过2%。净利润率从2020年69.42%下滑到2023年上半年的41.48%，销售费用率却从13%增长到34.57%，但是广告也没那么有效了，广告投产比从7.51降低至2.89。

敏锐的二级市场用脚投票，相比起*时期的58.8港元每股，现在巨子生物股价只有37.6港元每股，跌去近四成。

成长的烦恼不只是巨子生物独有，刚发布上市后*份半年报的敷尔佳，也主打玻尿酸成分，前阵子刚被媒体踢爆每片面膜成本只有2元，研发费用率更是不足1%。随着消费者越发精明，敷尔佳不得不靠营销赚吆喝，销售费用率从2019年的8.6%，增加到2023年上半年的25.4%，收入增速也从259.4%降低到6.33%。

靠敏感肌女孩赚钱的贝泰妮也不是例外，今年上半年营收增速只有15.52%，其中*季度，营业收入同比增长只有6.78%，远不及之前的高双位数增速。虽然是天猫美妆销量排名前十的常客，但现在的贝泰妮得靠618大促冲销量，销售费用率高达46.34%。

贝泰妮旗下薇诺娜曾与李佳琦深深绑定，但平时的销量很一般。参照炼丹炉提供的天猫官旗2022年GMV数据，薇诺娜的大促GMV占比达到了70%。剔除大促所在的6、10和11月，月度GMV标准差降幅达到了87%。

今年5月，深交所围绕存货规模激增、供应商集中度高等方面对贝泰妮展开质疑。贝泰妮的解释是“公司对于新业务模式、品牌和产品的前期运营、研发等投入较大，从而导致部分子公司形成暂时性的亏损。”无法否认，在2020年时，贝泰妮存货周转天数只有130天，但到了*季度却飙升到292.3天，显然消费者没那么爱买薇诺娜了。

华熙生物们，一度被称为国货之光，技术实力也有，营销又是2C业务必不可缺的一步，那么为啥却卖不动了呢？

03 万里长征只走了一步

华熙生物们，靠着高毛利业务长久以来躺在功劳簿上数钱，众品牌吹捧的大单品策略赚钱是真的，高风险也是真的，可谓是来也匆匆去也匆匆。

前几年，玻尿酸、重组类人胶原蛋白的风确实刮得很旺，但你不能否认，消费者诉求变得更快。随后早C晚A接棒又成为消费者追捧的对象，但华熙生物们并没有像同为国货的珀莱雅那样搭上这股风，反而困在了引以为傲的技术怪圈里。

再比如薇诺娜主打敏感肌专用的产品，初期的确带来了一批用户和好口碑。其初上市的高估值，很大程度也在于讲了一个“国人敏感肌市场大有可为”的好故事。可敏感肌巨头理肤泉、雅漾全球营收级别不超过15亿欧元，敏感肌市场天花板还是很明显的。

华熙生物玻尿酸技术过硬，次抛精华是旗下主打单品，还打造独立子品牌，基本形成了产品矩阵。可现实情况是产品同质化，比如润百颜有次抛精华，夸迪也有，那么两个品牌产品过于相似，所覆盖的人群差异化小，或许还会出现利益冲突，无法在消费者心目中建立长期品牌影响力。

没有真正的产品矩阵，收入过度依赖大单品，同样情况的还有巨子生物，今年上半年，旗下仅可复美就贡献了76%的收入，可丽金则贡献了20%，可复美和可丽金品牌差异化也不够明显。

除了产品上的单一，华熙生物们营销上烧的钱大多进了主播和平台口袋，并没有沉淀下来多少品牌资产。

在谈论品牌之前，我们需明确一点，消费者在买护肤品时，功能属性只是一部分，情感偏好也是重要影响因素。在有了基础的功能选择后，消费者具体会选择哪款品牌，与个人情感紧密相连。

对企业来说，想要践行长期主义，避免陷入价格战困境，在用技术占领用户心智后，接下来就是夯实差异化品牌形象，此时积累起来的消费者认知才能转化为品牌资产，形成溢价，让品牌无可替代。

就像可口可乐人津津乐道的一句话，“可口可乐的工厂被一把大火烧掉，全世界第二天各大媒体的头版头条一定是银行争相给可口可乐贷款。”其无可比拟的品牌价值，可口可乐就不会从市场消失。

提到巨子生物、华熙生物，你会想到重组类人胶原蛋白技术、玻尿酸，但在此之外呢？这些功能性护肤品牌在宣传时过于专注“成分”、“功效”，忽略了品牌内涵的打造，让消费者对于品牌的认知仅停留在了成分层面。缺乏情感化的故事填充，就会使得品牌形象过于单薄，难以和消费者形成连接。

相反，高端化妆品善于兜售“梦想”，用故事和概念建立高端化的形象，满足消费者“成为人上人的感觉”。比如兰蔻将品牌与法国玫瑰联系在一起，构建品牌优雅雍容的形象。海蓝之谜强调自己的高端定位，将产品与贵妇专属绑定。不光概念上，渠道上，雅诗兰黛和欧莱雅都格外注意品牌形象，会特意选择高端商场布局，这也和华熙生物们图成本低选择微商截然不同。

品牌打造需要时间沉淀，当品牌成为一种符号象征，除了基础功能需求外，还能给消费者带来身份认同，如此才算建成品牌的护城河。但现在摆在华熙生物们面前的是激烈的国内外品牌的市场竞争，无论技术的追赶与拓展，再到品牌力的搭建，都不是一日之功。

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