为嘴炮买单，创新药二哥的难言之隐

正值医药板块情绪面回暖，叠加减肥药概念板块歌舞升平之时，“真·国产减肥药龙头”信达生物的投资者却迎来当头一棒。

9月12日早间，信达生物公告将向不少于6名承配人配售6800万股新股，本次配售新股占扩大后股本约4.22%，每股配售股份34.92港元（前5日收盘均价折让1.69%），总筹23.746亿港元。

信达生物表示：本次筹集资金60%将用于加速全球多项管线的研发，约30%用于开发、营销及商业化玛仕度肽（IBI362）。

信达生物的这次配售，一方面是猝不及防，另一方面是让大量投资者多少“摸不着头脑”，继而引起了雪球等投资者社区的“热烈”讨论，争议的集中在：公司不具备融资的急迫性。

8月23日，信达生物发布了2023中期业绩报告，公司通过一系列降本增效措施，期内亏损约1.39亿，相比去年同期减少了85.36%，亏损额大幅收窄，未来扭亏预期强烈。而截至6月底，公司银行结余及现金加上其他金融资产合计约85.2亿。

作为已经进阶成Biopharma的信达生物，不存在生存危机，外人看来似乎也不存在必要的融资理由。

市场投资者对于信达生物本次配售，衍化出两个方向的猜测：

1）信达生物曾在2022年8月与赛诺菲达成合作，赛诺菲初次将对信达生物进行3亿欧元的战略股权投资，未来有权额外购入价值3亿欧元的信达生物普通股；信达生物的最新一次配售金额与3亿欧元相近。

但这个方向的猜测的可能性几乎没有，一是本次配售对象不少于6个，二是如果是赛诺菲额外加码，公司不可能以这种形式对外宣发。另外，配售的价格差距也不小（与赛诺菲协议为近30交易日平均股价溢价20%）。

2）以8月的公司股价低点，信达生物的股价已经反弹了近30%，达到一年前的高点。结合当前减肥产业链热潮和管理层对再融资环境做出的预判，有意向投资者通过投行询价，导致了这项配售临时起意式的达成。

推测这个方向的可能性更大，不过值得注意的是，信达生物可能意识到了危机的到来，所做的未雨绸缪。

众所周知，信达生物曾立下一个小目标：2027年达成200亿人民币年产品销售额。

以2023H1收入27.02亿元情况分析，2023年全年大概率在55-60亿区间，也就是说未来有4年的时间完成140亿的销售差额。

要达成这个目标，难度非常大。环视信达生物潜在2024-2027年可商业化产品，现已申报NDA的5款管线并无大单品潜质；众所周知，近年来国谈机制缩短了创新药放量爬坡所需时间，但仍需1-2年进行前期的挂网、入院及推广等前期工作；目前信达生物未NDA的产品，大部分至少需要等到2024-2025年进行申报，商业化至少需要2025-2026年，以2027年底为锚点，也就是说这些品种短则只有1-2年时间放量，长最多不到三年。

我们提到过，信达生物后续一揽子单品中，具备大单品潜力的是玛仕度肽、VEGF及补体眼药（IBI-302），预计分别在2024年初和2024年底报产。

尽管有的投资者认为公司2027年有20条管线获批，以量取胜也未尝不可。值得注意的是，信达生物2020年就已有四款产品在市，2021年达到6款产品，但主要收入主力依然是PD-1达伯舒，2023年上半年销售11.97亿元（产品收入24.57亿）。

简而言之，从200亿的销售目标来分配，最重的担子还是要落到PD-1和玛仕度肽身上。不过，药品未来的销售并非可线性增长来推导，这两个产品各潜在的危机。

以PD-1达伯舒为例，上半年仅录得3.52%同比销售增长，已现疲态。市场大多数投资者没有注意到的是，O药、K药的国内核心专利分别在2026年、2028年到期，目前已经有多款相关O药和K药生物类似药管线进入临床，PD-1价格将面临进一步的下滑。

GLP-1R/GCGR双靶点激动剂玛仕度肽被寄予厚望，预计在2024年上半年*适应症将报产，在兴奋之余或许应该关注产品三期的心血管安全性数据；2025-2026年，司美格鲁肽国内专利解除武装，华东医药领衔一众生物类似药管线入场竞争，如果内卷严重到最终需要考量价格，那么信达生物在成本端并无优势，可能直接影响最终峰值。

两大核心管线的潜在竞争危机预判的言下之意，换句话来说就是公司需要更多的现金流，来发掘到新的增长极。

配售后，现金储备厚度带来的优势显而易见，信达生物可以通过其最擅长的“借鸡生蛋”或者引进临床后期或商业化进行管线品种补充，或能够更好的对200亿目标发起冲击。

信达生物的瓶颈，一直有待解决。公司市值曾经因市场流动性溢价一度超过1500亿港元，如何突破并稳定在千亿市值？传奇生物以BCMA CAR-T单品成功出海达成这一壮举；凭信达生物现有资产包，国内循环的重心倾向也较为明显，如果出海潜力缺失，那么对标的可能是恒瑞，而不是百济神州乃至MNC。

结语：不管怎么说，信达生物能够在如此环境敢于配售、甚至能够达成这样体量的配售，一方面证明了市场对其现有价值的认可，同时也反馈了管理层对于远期潜在危机因素的察觉和准备。

换个视角而言，低位配售尽管对公司略微吃亏，但也侧面降低了高位配售套牢投资者的风险。

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