吉利德210亿美元并购悲歌

在ADC领域的并购史上，吉利德必然会是被时常提起的话题。

2020年9月，吉利德以收盘价108%的溢价，总计210亿美元的价格收购了抗体药公司Immunomedics。而这次交易的的核心产品，是*获得FDA批准上市的Trop2 ADC药物Trodelvy。

在收购Trodelvy上，吉利德有自己的盘算。

很长一段时间里，吉利德用于治疗丙肝、乙肝、艾滋病的药物全球*，并且依靠着这些药物赚得盆满钵满。

但同时，由于药效太好丙肝患者正在迅速消失，吉利德的丙型肝炎业务持续衰退。这也导致公司销售额持续下滑，2020年二季度的销售额下降10%。

这样的吉利德，需要找到下一个“重磅炸弹”药物。也正因此，吉利德选择押注Trodelvy。

只是，接连失利的临床似乎在告诉吉利德：210亿美元可能不一定能收回本。

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210亿美元的预期

在ADC领域，最热门的靶点除了HER2，就要数Trop2了。

科学家们发现在不少恶性肿瘤中都有Trop2的存在。比如，在宫颈癌、三阴乳腺癌、尿路上皮癌中Trop2的表达率分别高达89%、88%和83%。

这也使得Trop2靶向治疗有望成为一个泛癌种的疗法。更重要的是，Trodelvy当时不仅已经获批上市，并且在诸多适应症领域，展现出较高的预期。

例如，三阴乳腺癌这一适应症就给了吉利德较大的畅想空间。

所谓三阴乳腺癌，指的是雌激素受体（ER）、孕激素受体（PR）、人表皮生长因子受体2（HER2）均为阴性的一种乳腺癌。由于这几种受体都为阴性，所以激素治疗、HER2靶向疗法对三阴乳腺癌患者来说都不适用，通常只能使用化疗。

不过，三阴乳腺癌患者对化疗耐药情况屡见不鲜。这也就意味着，一旦化疗耐药，三阴乳腺癌患者将无药可用。

Trodelvy的出现则打破了这一情况。在Trodelvy上市的头两个月，净销售额达到2010万美元。当时，美国证券公司Cowen曾预计这款药的最高销售收入，有望达到每年40亿美元。

并且，三阴乳腺癌这一适应症只是开胃菜，关键还在于Trodelvy对膀胱癌、HR+/HR2+乳腺癌、肺癌等大适应症的探索。

倘若Trodelvy能攻下这几个大适应症，那么市场规模超千亿不是梦。只是，目前来看，吉利德失算了。

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两次严峻失利

2023年，Trodelvy销售额达到10.65亿美元，首次跻身重磅炸弹行列。对于一款药物来说，Trodelvy已经非常成功。当然，对于吉利德的天价并购来说，释放的潜力还远远不够。

理论上，Trodelvy需要攻克更多适应症，并能够稳住竞争对手的冲击。遗憾的是，并购至今，Trodelvy已经遭遇了两次重大打击。

5月30日，吉利德宣布，局部晚期或转移性尿路上皮癌（mUC）的3期验证性TROPiCS-04研究失利：

Trodelvy治疗组在延长先前尝试过化疗和PD-1/L1治疗的尿路上皮癌患者的生命方面，无法胜过单药化疗。

与化疗相比，该研究将Trodelvy与因不良事件导致的死亡人数增加联系起来。这些死亡大多发生在治疗早期，与中性粒细胞减少症的并发症有关，包括感染。

中性粒细胞减少症目前包含在Trodelvy标签的方框警告中，吉利德表示，它正在努力与医生沟通使用G-CSF预防中性粒细胞减少并发症的重要性。

按照吉利德的说法，它正在继续分析数据，并将与FDA讨论结果和下一步行动。此前，Trodelvy已获得加速批准适应症，用于既往接受过含铂化疗和抗PD-（L）1治疗的mUC患者。如今，TROPiCS-04研究的阴性读数可能迫使吉利德从2021年起撤回该适应症。

这不是Trodelvy的*次失利。今年1月22日，名为EVOKE-01的研究没有达到总生存期（OS）的主要终点。

EVOKE-01研究主要比较Trodelvy与多西他赛，在铂类化疗和检查点抑制剂治疗期间或之后进展的转移性或晚期NSCLC患者中的治疗效果。

也就是说，与对照组化疗相比，Trodelvy并未在OS方面展现优势，这也导致市场对Trodelvy预期的走低。

当日，吉利德股价大跌10.15%，创下自2014年12月以来的*盘中跌幅。如今，随着Trodelvy的再一次失利，市场无疑将会继续下调其预期。

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缩水的乳腺癌预期

事实上，Trodelvy乳腺癌适应症的预期，因为竞争对手的出现也在缩水。

在2022年的ASCO大会上，吉利德公布了Trodelvy的TROPiCS-02三期临床数据，在HR+/HER2-晚期乳腺癌患者中，Trodelvy的客观缓解率为21%，化疗为14%；Trodelvy将疾病进展或死亡的风险降低了34%。

虽然整体数据达到了统计学意义，但在一个关键指标无进展生存期上，Trodelvy 的表现不及预期。

Trodelvy治疗组无进展生存期5.5个月，化疗组则为4个月。二者相比，Trodelvy仅仅带来了1.5个月的改善时间。

在强敌涌现的情况下，这样的数据并不够出色。

DS-8201公布的名为DESTINY-Breast04的三期临床试验结果显示：

针对HER2低表达患者，在HR+患者中，DS-8201组和化疗组的无进展生存期分别为10.1个月和5.4个月；客观缓解率分别为52.6%和16.3%；总生存期方面分别为23.9个月和17.5个月。

DS-8201的这一优秀临床结果，把压力给到了Trodelvy。

虽然，TROPiCS-02与DESTINY-Breast04二者入组标准不一样。比如，Trodelvy的临床中纳入了至少在先前接受过一次CDK4/6治疗和两次化疗的患者，而DS-8201则没有要求接受过CDK4/6治疗，且只需接受过一次化疗。

简单来说，Trodelvy患者选择比DS-8201更加后线，因而二者数据并不能直接比较。

但不能忽略的是，在DS-8201的HER2低表达组中也包含着HR +/HER2-的患者。根据加拿大*银行调查数据，平均39%的HR+/HER2-患者实际上符合DS-8201的HER2低表达描述。

这也就意味着，二者存在患者重叠。那么，DS-8201或多或少将会侵蚀Trodelvy 的部分市场份额。

事实上，随着DS-8201的亮眼表现，Trodelvy已经计提了24亿美元的减值费用。在乳腺癌领域，包括*三共、默沙东都在发起猛烈的攻击，未来Trodelvy能否继续捍卫自己的优势，还有待观察。

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总结

ADC药物的确拥有足够高的预期。然而，在足够闪耀的前景之下，隐藏着不容忽视的风险与挑战，Trodelvy的经历便是这一现状的典型反映。

挑战一方面，来自于早期研究的乐观陷阱。ADC药物在早期阶段往往展现出令人振奋的疗效数据，但这些数据常基于较小规模的临床试验，样本量的限制可能导致结果过于乐观。小样本研究可能无法充分代表所有患者群体的多样性，一旦扩大至更大规模的临床试验或真实世界应用，疗效可能不如预期。因此，对早期研究的解读需谨慎，避免过度乐观而忽视潜在的局限性。

另一方面，则来自于竞争格局的超预期演变。ADC技术的快速发展吸引了众多药企的加入，技术创新和新药物的涌现速度超出预期。这促进了整个领域的发展，但也加剧了市场竞争。一款ADC药物即使在初期建立起一定的优势，也可能迅速面临来自其他更高效、更安全或针对新靶点药物的挑战，使得市场地位不再稳固。因此，持续的研发投入和创新成为维持竞争优势的关键。

Trodelvy作为ADC药物的代表之一，其在乳腺癌治疗领域取得的进展一度令人不可忽视，但同时也遭遇了市场预期调整和竞争加剧的双重考验。这一经历也提醒着市场，ADC药物的研发和商业化是一场马拉松而非短跑，需要持续关注长期疗效、安全性以及与其他疗法的组合潜力，同时要灵活应对不断变化的竞争环境。

而对于吉利德来说，*的困扰或许是，这笔210亿美元并购不及预期之后，下一个重磅炸弹在哪里。

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