市值跌了550亿，创新药大王失速

作为过去几年创新药领域最热门的明星公司之一，荣昌生物也不得不向自己“开刀”了。

近日，“ADC（抗体药物偶联物）一哥”披露了2024年中期业绩：上半年实现营收7.42亿元，同比增长75.59%。这主要得益于两款已上市产品的销售增长，但亏损还在持续扩大，归母净利润亏损7.8亿元，同比亏损额又增加了0.77亿元。

对于这份销售增长还不错的“期中考”成绩，投资者选择用“脚”投票。连日来，荣昌生物A股股价从发布财报前的27元/股左右，跌至如今24元/股左右。如果把时间轴拉长，今年3月的股价还曾站到过60元/股的高位——短短数月，已经腰斩。

各方对荣昌生物的“消极”情绪已经到了高点。在社交平台上，多位自称内部员工的网友表示“今年一直在裁员”。有股民则在投资者论坛直言，“销售额是拿钱砸出来的，不把投资人的钱当钱”。有投资者则认为，“摊子有点（铺得）太大了，自免、肿瘤、眼科这几个赛道没有协同，要配置三个销售团队，每个市场都很大……百济神州那么有钱，上百亿元的研发也是主砸肿瘤这一个赛道”。

如果将时间拨回到3年前，形势则大不相同，那正是荣昌生物的高光时刻。彼时，踩在ADC风口上，2020年和2022年，荣昌生物接连在港股和A股成功IPO，募得资金63亿元。

2021年，两款核心产品公司先后上市——维迪西妥单抗成为*国产ADC药物，泰它西普是全球*BLyS/APRIL双靶点生物制剂。同年，维迪西妥单抗还以2亿美元首付款、26亿美元交易总额授权给国际知名生物制药公司Seagen，创下单款药物海外授权的新纪录。

但就是这样一家两年前还是明星的公司，如今却成为被“讨伐”的对象。矛头主要还是聚焦在资金上，今年1月，市场上就传出关于荣昌生物现金流紧张的言论，当即让公司A、H股价大跌。

3月29日，荣昌生物又抛出一份定增预案，拟募集不超过25.5亿元用于“新药研发项目”，这让“缺钱”的讨论“坐实”。到了7月，不仅投资者没有落定，荣昌生物再度宣布调减定增规模至不超19.53亿元。

尽管面对外界对现金流的担忧，荣昌生物始终强调“公司商业化将持续带来一定规模的现金流”，但多个管线推进到后期需要持续烧钱的关键阶段，仅靠两款产品“回血”，这一过程难言简单。

并且，在2022年至2024年这几年国内大小创新药企疯狂对外授权ADC药物的阶段，作为ADC领域出海先驱的荣昌生物几乎“消失”，而是选择了继续埋头做研发、推商业化。尽管对外授权对于许多企业而言只是“回血”的权宜之计，但在资本寒冬下，活下去显然才是*选择。

在企业内，荣昌生物终于开启了内部变革。眼尖的投资者发现，荣昌生物上半年开始踩了刹车：今年上半年不仅控制了管理等各项费用，减少了一些团队的人员数量，过往被认为相对激进的研发管线策略，也做了大幅调整和聚焦。

比如，维迪西妥单抗除了已经上市的两个适应症，上半年在研的适应症已经由2023年年底的13个减少至如今的5个。此外，还砍掉了抗肿瘤药RC88在美国的研发、RC198在澳洲的研发，以及RC188整个管线的研发。

到了8月，荣昌生物的管理层也发生了变动，公司的标志性人物何如意被任命为公司首席战略官，不再担任公司首席医学官。从核心技术人员转变为战略规划与执行，这也被视为荣昌生物“向内变革”的一个信号。

一直以来，荣昌生物创始人王威东对公司的定位是“成为国内一流、国际*的生物制药企业”。只是短期内，活下去才是硬道理。“怎么提高效率，聚焦到关键的项目中去，提高真正的核心竞争力，这是我们必须做，而且已经开始做的事”，在7月的一次业内交流中，荣昌生物CEO房健民回应了外界的质疑。

对于这家发展一路“顺风顺水”的创新药新贵而言，或许市场趋冷的时候才是真正的考验。针对相关问题，《中国企业家》向荣昌生物发去采访函，截至发稿暂未获得回复。

失速的一哥

对王威东来说，应该很少有年份会像今年这样“难熬”。

尽管荣昌生物的故事始于2008年，但王威东的制药故事，却源于1993年。当年，34岁的他创办了荣昌制药，依靠“贴肚脐、治痔疮”的“肛泰”系列中成药，迅速在市场站稳脚跟，至今已历经多轮行业周期。

荣昌制药的公开资料有限。在官网介绍中，荣昌制药的产品还包括甜梦胶囊、小儿定喘口服液、健脑补肾丸等，涉足肛肠、神经精神、补益、心脑血管、感冒等多个热门治疗领域。

有资料显示，荣昌制药在2023年的营业收入为十几亿元，且连续多年保持20%以上的复合增长率。该数据并未得到公司方面确认，这个收入规模可以排入国内中成药销售榜的前百名，但少有看到该公司上榜。

据了解，从1997年开始，王威东就带领荣昌制药转型，将方向瞄准了生物药领域。在那个中成药行业“躺赢”的年代，选择新药研发，不仅投资大、风险高，还周期长。能做此决策，可见王威东颇具战略野心。

之后，他与已在生物医药研发领域有超过20年经验的房健民结识。2008年，荣昌生物成立。

作为荣昌生物的关键角色，房健民在业内的沉淀很深。他在上世纪90年代初赴加拿大攻读博士学位，后又在美国哈佛大学进行博士后研究，先后有多项研究成果发表于国际*杂志，拥有40多项药物发明专利。广受外界熟知的是，房健民主导了国内*自主研发的湿性AMD（年龄相关性黄斑变性）生物药“康柏西普”，年销售额超过10亿元。

成立之初，荣昌生物便铺了一个“大摊子”。一方面，瞄准同类首创（first-in-class）和同类*（best-in-class），这跟国内多数生物药公司的“me too（同类产品）”“me better（同类产品相对好）”研发策略，有着本质区别。

另一方面，同时聚焦自身免疫、肿瘤科和眼科疾病三大领域。即便是在生物药融资红利期的2016年~2018年，这都不常见。

为此，荣昌生物组建了超过千人的研发团队，在研管线一度高达40条，在山东烟台、上海和美国加利福利亚州建立了三个研发中心，又在销售端搭建起近两千人的队伍。

简单地讲，荣昌生物的战略就是“高举高打”。从某种程度上，这造就了之后的一段疯狂扩张，以及当下的资金链窘境。

从出世那天起，荣昌生物几乎没过“苦日子”，引入外部资本前，资金来源于母公司荣昌制药的内部贷款，后期再通过银行借款来偿还债务。

幸好，荣昌生物和王威东的战略完全押中。

首先是融资一路绿灯。2019年12月初，荣昌生物完成一轮股权融资，投资机构包括国投创合、深创投、国投创业等。一周后，再次完成一轮股权融资，获得江苏高投集团、江苏国信加持。2020年3月，荣昌生物又宣布完成超过1亿美元融资，这次有了礼来亚洲基金等多个国际投资机构参与。

2020年和2022年，荣昌生物先后在港交所、科创板上市，募资金额分别达到38亿元、25亿元，成为了山东首家“A+H”上市的医药生物企业。彼时，荣昌生物在港股创造了当年全球生物技术IPO募资最高纪录。

产品端也很早就开花。2021年，荣昌生物两款药物成功上市，迎来了最高光时刻。

维迪西妥单抗的获批不仅成为我国*具有自主知识产权的原创ADC药物，填补了空白。当年8月，这款药的海外权益又被授权给了Seagen，交易总额达26亿美元，外加百分之十几的梯度销售提成，这刷新了中国单款药物海外授权的最高纪录。在当时的行业看来，这个数字“不可思议”，是一个里程碑。

借此，荣昌生物2021年营收达到14.26亿元，净利润2.76亿元，实现了扭亏为盈。这在一众烧钱、大幅亏损的生物创新药公司中，格外“出类拔萃”，一度是行业公认的“*阵营”有力竞争者。

最高峰时，荣昌生物总市值一度突破700亿元，无愧于“ADC一哥”之称，也几乎是凭一己之力，让ADC这个赛道走向生物创新药的中心舞台。但如今，它在两地的总市值只有150亿元。

先“苟活”着

更让投资者无法接受的是，荣昌生物在近两年这一波“国产ADC海外授权”红利期中，几近消失。

根据行业咨询机构数据统计，2021年~2024年4月，国产ADC出海的交易金额接近400亿美元。从交易数量来看，2021年仅有荣昌生物一款ADC出海，2022年有6起16款ADC出海，2023年有16起ADC出海事件。

这些企业中，不仅有百利天恒、翰森制药、恒瑞医药这样的大药企，也包括映恩生物、宜联生物等成立仅几年的新生代创新药企。

2023年12月，百利天恒研发的双抗ADC药物BL-B01D1，以高达83亿美元的总交易额授权给百时美施贵宝。这不仅破了荣昌生物的记录，也一举刷新了全球ADC单药交易总价的纪录。

不少企业深度参与这波出海红利。科伦药业子公司科伦博泰3次授权给默沙东9款ADC产品，交易金额超118亿美元。映恩生物、石药集团、礼新医药、宜联生物、瀚森制药、和铂医药都至少两次海外授权ADC产品。

今年初开始，媒体就在关注这个现象：国外药企来中国“扫货”。大部分生物药公司都将交易放在极高的战略位置上：市场竞争逐渐激烈，产品步入商业化关键时刻，再叠加资本寒冬，企业想的是先活下去，合作开发、分摊成本、共担风险。

沙利文大中华区生命科学事业部咨询总监陈镇荣告诉《中国企业家》，交易的确在变多。初创公司在去年通过对外授权融到的资金，首次超过了IPO，成了最重要的融资路径。

甚至一些之前完全不做ADC的公司，也临时加了管线“投其所好”。ADC本质上并不复杂，更接近于一种生物工程问题，就是把非常成熟的生物抗体和毒素连接起来，形成一个新的药物。算是渐进式创新，不需要很强的原始创新能力。

反观荣昌生物和王威东，则走向了另一条路径，不断加码现有研发管线，直奔商业化——这两者都对资金需求量极大。而且，相对后期的管线会存在对价问题，交易复杂度也会急剧上升，从而失去交易的机会。

至今年上半年，荣昌生物自身免疫商业化团队已组建约800人的销售队伍，已准入超过900家医院。肿瘤科商业化团队有600人销售队伍，准入医院达700家。

此外，在上半年砍了多条研发管线的情况下，处于三期临床阶段的管线就有13条，这都到了最花钱的阶段。

荣昌生物在研管线。来源：荣昌生物2024年半年报截图

一次媒体采访中，王威东在回应“资本寒冬”的话题时，他认为“创新是穿越市场周期的*法宝，对于Biopharma企业而言，最重要的还是要坚持源头创新、自主创新不动摇”。

王威东是朝着“Biopharma”去的，这在行业中是高于“Biotech（初创公司）”的存在，一般指市值过千亿元的大型医药公司。目前，连百济神州、恒瑞制药这两家国内头部公司，都还没完全实现。要成为Biopharma，就要具备把药做出来，且能卖出爆款的能力。

早在2020年，王威东就提出，荣昌生物的战略规划是要完成“三个转变”：从研发型公司到商业化公司的转变，从区域化公司到国际化公司的转变，从不成熟的公司到成熟公司的转变。

并称这个过程是艰苦的，“要实现从研发型公司到商业化公司的转换，尤其是公司上下的认识要从内心深处真正统一起来，这是需要时间的”。

但当下的资金如何解决？今年1月份，在回应市场传闻时，荣昌生物管理层反复强调：自身现金流不短缺，且资金满足公司运营。

支撑这一观点的几大论据主要有：已商业化产品给该公司带来了一定规模的现金流；经过充分沟通，建立了40亿元以上的银行授信；考虑再融资；此外，荣昌生物强调了潜在的授权交易若成功，将会带来一定规模的现金流。

公司还透露，已有不少对此感兴趣的合作伙伴正在洽谈，包括在此前美国旧金山JP摩根大会上也有不少交流，“我们一定会交易，正在等到适当时机、适当的合作伙伴以及适当的形式”。

荣昌生物也开始积极推进交易。在今年6月的ASCO（美国临床肿瘤协会）大会上，荣昌生物携了2款ADC亮相。不过此时，这个赛道已过于“拥挤”。据大会公布的摘要详情数据显示，在129项待公布国产创新药临床研究中，只是ADC就占了33项。

一般一项海外授权的交易谈判周期是一年，除非是“贱卖”。这意味着，短期内依赖交易补充资金，并不现实。远水不解近渴，王威东依然需要狠狠地踩刹车。

“创新药的特征是什么？是前人没有做过，必须靠自己去探索，而且就连向哪里探索也是不可预知的，最终成功与否存在极大的变数。”王威东此前受访的一句话，正是荣昌生物现状的真实写照。

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