江苏高投遭遇体制壁垒 新基金逐步民营控股

　　当初投资无锡尚德（STP.N），徐锦荣取得了238倍的回报，也让江苏省高科技投资集团（以下简称江苏高投）在投资圈里一战成名。

　　而今，江苏高投又投中了一个“可能写进投资研究教科书”的得意项目。江苏高投在2007年投资的常州亚玛顿公司，今年上半年即将挂牌创业板，如果按照60倍的P E计算，这家公司市值将高达144亿。江苏高投当初投了900万，占股20%多，一旦上市，其收益将在150倍以上。

　　如此惊人的回报率，到底是一家怎样的投资公司？

　　创立于1992年的江苏高投，是中国最早设立的专业化创业投资机构之一，也是江苏省支持江苏高新技术产业发展而组建的高科技投融资平台。

　　目前为止，由江苏高投主导和参与发起的基金累计36个，管理资本规模达160亿元，曾经培育出了无锡尚德、中国传动、康力电梯等多家知名上市公司。

　　“国有独资背景的投资公司能取得这样的成绩，人家都不敢相信。”作为江苏高投董事长的徐锦荣，这番感慨的背景是，要求安全性的“国资”与追求收益性的“创投”之间存在着根本的矛盾。投资决策效率差、激励机制不足、利益保护机制欠缺等诸多问题已成国有创投的先天短板。

　　那么徐锦荣是如何在体制的困扰和日渐激烈的投资竞争中，将江苏高投带到了一流创投机构的阵营，同时以让同行叹为观止的高回报，实现国资、民资L P的收益*化？

　　反复“点射”

　　与很多投资机构乱枪打鸟似的“扫射”投法不同，徐锦荣喜欢在某一产业领域里，反复“点射”。比如，在光伏产业里江苏高投投了十多家企业，这些企业几乎覆盖了整个光伏产业链链条的每一个环节。

　　如此一来，可选择投资的项目多了，成功率也就能大大提高，甚至所投企业的产能可以彼此消化。一个最典型的例子，就是无锡尚德和常州亚玛顿之间的“互动”。

　　2006年，江苏高投考察常州亚玛顿项目时，国内生产太阳能组件的玻璃还主要靠从国外进口，无疑这家专注于光伏玻璃制造的企业正好可以补上江苏高投投资光伏产业链条上的重要一环。

　　虽然，徐锦荣和他的投资团队欣赏常州亚玛顿的哥俩创业团队，也认可亚玛顿技术的可行性，但最终让江苏高投决定投资的，是因为这个项目有着像无锡尚德这样的潜在大客户做后盾。

　　“当时要打开市场很难，但因为我们投资了无锡尚德，就请施正荣对这个产品进行了试用、鉴定，最终生产出了现在供不应求的产品。如果没有产业链项目的形成，可能市场都很难打开。”徐锦荣告诉《英才》记者，这正是江苏高投坚持在产业链条上深耕的原因。

　　当然，对于产业趋势的灵敏反应和投资机会的判断，需要大量的基本功和制度上的保障。江苏高投搜寻案源的渠道和方式，偏重于先期去做产业研究，因为先期研究能够保证搜索案源的数量和质量。

　　“拿新能源来说，我们投了核电、水电等领域，风电我们也投了八九个企业，光伏投了十多个企业，在这个行业里投这么多，必然是对这个行业研究透了，你的专业能力和投资效率才可能提高。”

　　徐锦荣认为，中国的风电和光伏产业的高速发展期都已经过去了，这两个领域虽然将继续增长，但发展速度将会降下来。而根据江苏高投研究结果显示，未来发展速度较快的产业将是生物技术、新医药和新材料行业。

　　“中国如此大的人口基数，需要的医疗、生物技术产品很大，而我们的人均医疗资源占有率排在全世界倒数第四，你说这个市场大不大？”徐锦荣告诉《英才》记者，目前江苏高投可投资的20个亿里面，主要将投在新医药、新材料等领域。同时，还募集了20个亿的新基金专门投资文化产业。

　　体制死结

　　“和现在大多数只承担管理职能的投资公司不同，我们既是LP，又是GP。我们的钱从集团本身来讲是国有独资，需要参与各种基金的组建。同时，我们还要有专业的管理团队来参与这些基金的管理，这一点和深创投有些相似。不同的是，我们是国有独资，深创投是有国有成分，不再是国有控股了。”

　　如今，已经构建起了专业化的投资网络，在江苏高投VC、PE集团化运作模式上探索较为成功的徐锦荣，最为关心的也就是江苏高投的国有体制问题了。

　　“除了体制上的问题，江苏高投不怕任何形式的竞争。”徐锦荣所谓的体制问题主要包括两个方面，一个是国有独资背景带来的政府责任与投资机构强调市场化运作与高效率决策之间的矛盾，一个是国有投资机构经营者的激励机制问题。

　　为了应对国资的“稳健”要求，徐锦荣这些年总结出了自己的一套模式。比如说，江苏高投的区域型基金建立起来后，地方政府会希望*百分之百全部投在当地，但是一些社会资本、民营资本却更希望能尽快赚钱。一般情况下，徐锦荣会将这种基金的前一两个项目投在当地，满足地方政府的需求，同时在区外投资一两个非常有把握保证收益的项目，因为地方政府也希望资金增值。这样一来，区域基金就能改变纯区域基金的概念，以后的投资区域限定就会稍显自由一些，地方政府也会支持。

　　不过，国资LP毕竟仍会在管理、运作、风险控制等诸多方面提出要求，“需要审批和签约的太多，退出也比较麻烦，如果不能上市，转让股权需要挂牌。为了保证国资安全，还需要跟被投资人签对赌条款，非常繁琐。”因此，江苏高投最新成立的基金，除了个别政府特定的基金外，全部都以民营控股为主。

　　徐锦荣的另一个困惑则是，国有体制下对经营者的激励机制不到位。

　　“市场上像我们这样的管理者，年薪是500万—1000万，但我们却只能拿30万—40万，差距太大，这是对人的不尊重，是对有成效的经营者的价值不认可。”徐锦荣认为这是国有创投机构大佬们纷纷出走的根本原因。“如果国有体制下的创投管理机制长期不能市场化、国际化，可能国有创投就不存在了，投资管理机构主要靠人，人一走就什么都没了。”

　　也正因为国有体制下这些矛盾的存在，近些年来，包括成立民营控股基金、探索向民营投资集团转身的江苏高投在内，越来越多的国有创投机构开始向民营化方向迈进。比如，在去年，深创投的股东名单再一次发生变化，民营企业深圳市星河房地产开发有限公司、七匹狼（002029）集团等三家股东进入其中，深创投多年来一直在谋求的民营化开始有了实质性进展。

　　和深创投一样忙着淡化国有身份的还有中科招商，到2010年底，中科招商创立时的多个国有性质机构都已逐步退出，仅剩下中国华录集团有限公司还占有2.2%的股权，其他股权都转让到了中科招商管理层手中。

　　在这些变化之下，深创投和中科招商的实力也得到了一定程度的释放。2010年，深创投成功上市企业达25家，成为全世界上市企业最多的投资机构；中科招商的上市企业也达12家之多，成为诸多投资机构中的佼佼者。未来几年，江苏高投要做的，无疑也是尽力释放其投资潜能，逐步向民营化、市场化靠近。

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