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《红筹博弈》连载:胜利管道第三方代持 规避关联并购

在十号文生效以前,胜利钢管就已经持有一家下属合资企业,在十号文生效之后,胜利钢管的实际控制人隐身幕后,疑似借助第三方代持的方式,实现权益和资产的转移:先是把持有的合资企业出售给境外第三方,然后再通过这家合资企业(已变身成外商独资,且表面由第三方持有)来收购境内的核心业务,从而规避关联并购。
2011-04-13 11:49 · 投资界 李寿双 苏龙飞 朱锐

《红筹博弈:十号文时代的民企境外上市》,李寿双、苏龙飞、朱锐 著,中国政法大学出版社2011年2月出版

清科投资界自2010年3月17日起,对本书的部分章节进行连载。

  上一篇:模式五:境外换手+信托持股

  模式六:第三方代持?

  企业案例:胜利管道

  上市时间:2009年12月18日

  上市地点:港交所

  股票代码:HK1080

  实际控制人:张必壮

  规避方式:第三方代持

  模式简介:在十号文生效以前,胜利钢管就已经持有一家下属合资企业,在十号文生效之后,胜利钢管的实际控制人隐身幕后,疑似借助第三方代持的方式,实现权益和资产的转移:先是把持有的合资企业出售给境外第三方,然后再通过这家合资企业(已变身成外商独资,且表面由第三方持有)来收购境内的核心业务,从而规避关联并购。

  胜利钢管的红筹过程,要从其民营化改制完成之时说起。其时,胜利钢管由张必壮等管理层代表675名职工股东所持有。一年后的2005年,胜利钢管和香港的威科特贸易合资设立了“山东胜利”,中方持股74%,港方持股26%。这家合资公司的设立,成为了日后搭建红筹的一个有效跳板。

  当时,整个集团的结构如图一左半部分所示。整个集团内部有两大主营业务——胜利钢管所经营的SSAW焊管业务、山东胜利所经营的冷弯型钢管业务,其中前者约占90%、后者约占10%,因而,SSAW焊管业务是集团名副其实的核心业务。

  如前文所述,2007年下半年,为了扩大SSAW焊管的产能,胜利钢管设法谋求境外融资。而要实现境外融资,一个很重要的前提就是,须搭建好红筹架构以利于投资者的日后退出。而此时由于十号文“关联并购”的审批障碍,张必壮等股东显然已经无法轻易地将权益转移出境外。

  此时,闫唐锋就一个股份代持人的角色出现了,于是借闫唐锋这个第三方之手,2007年底胜利钢管开始了整个企业权益及资产的重组,并最终绕过了商务部的审批。

  借助第三方身份转移合资企业权益

  2007年12月25日,闫唐锋通过间接全资持有的CPE(新加坡)公司,现金收购了山东胜利。收购胜利钢管所持有的74%股权,支付的代价是2405万元;收购威科特贸易所持有的26%股权,支付的代价是845万元。

  在这笔收购交易中,只有支付给威科特贸易的845万元款项,是闫唐锋以自有资金支付的;而支付给胜利钢管的2405万元,则是闫唐锋通过向财务投资者发行“可交换债券”融资获得。

  完成收购之后,山东胜利便成为CPE(新加坡)的全资子公司,其企业性质也转变成了外商独资企业。

  继续转移核心资产——SSAW焊管业务

  其实,把山东胜利的权益转移出境外并非核心目标,真正重要的是要把胜利钢管的核心业务——SSAW焊管业务权益转移出境外。因而,成为外商独资企业的山东胜利,作为一个平台公司,用来接收胜利钢管所持有的SSAW焊管资产。

  在协议收购山东胜利仅仅两天之后的2007年12月27日,闫唐锋与胜利钢管再签订协议,前者通过全资子公司山东胜利,以8401万元的代价,收购后者所拥有的所有SSAW焊管资产及负债。

  这笔收购资产收购的款项,同样并非出自闫唐锋的口袋,而是通过向财务投资者发行“可交换债券”融资获得。

  2008年7月8日,闫唐锋与两家财务投资者签订协议,向后者发行“可交换债券”,融资1.38亿元,闫唐锋这时才将这笔资金用于支付两笔收购款。

  通过这两笔交易我们可以发现,无论是收购山东胜利还是收购胜利钢管的核心资产,闫唐锋皆未向胜利钢管实际支付任何款项,实际出资人皆为境外财务投资人。

  实际上这个过程就是:张必壮等股东表面将核心资产转托给了闫唐锋在境外持有,闫唐锋再以代持人的身份去寻求股权融资,获得财务投资者的资金之后,再以现金收购的方式收购境内的核心资产,这样就顺利绕过了十号文的关联并购审批,实现了资产和权益的“金蝉脱壳”。

  当然,财务投资人不会轻易让境内的股东因出让权益而获得套现,而是要求其获得资金之后在将这笔资金以借款的方式投入到企业。

 整个企业表面形成境内、境外相互分离的两个体系

  交易完成之后,胜利钢管几乎被“掏空”因为它已经基本没有主营业务了,主营业务全部装入了表面由闫唐锋所控制的山东胜利。闫唐锋代持了核心业务之后,于一年多以后的2009年12月,将该核心业务在港交所上市,因而就形成了闫唐锋是第一大股东的假象。

  原先的胜利钢管被割裂成了两个独立的部分:左边是张必壮等675名员工持有的“空壳”——胜利钢管;右边是闫唐锋代为持有的“实体”——山东胜利。

  对于这种操作手法,是否能够满足港交所对拟上市公司营业记录及管理层连续性的要求,张必壮等人也是做了考虑的。第一,无论核心资产的权益是在境内还是已经转移出境外,张必壮等人始终是经营管理层;第二,虽然从表面上看,企业实际控制人从张必壮变成了闫唐锋,但是闫唐锋从接手权益到企业申请上市,期间已经超过一年。因而,以上两点满足了港交所对企业营业记录连续性的要求。

  综观胜利管道的整个红筹上市过程,正因为闫唐锋是以第三方的身份介入进来的,所以完全绕过了最为关键的十号文第11条的“关联并购”障碍。另外,闫唐锋虽然已经获得新加坡绿卡,但依然是中国公民,因而上市行为还面临十号文规定的证监会审批程序。胜利管道提出的不必证监会审批的法律理由是:收购山东胜利是属于转让外商投资企业股权,而十号文约束的是境外投资者收购全内资企业的行为,所以该收购不受十号文管辖;此外,收购胜利钢管的SSAW业务资产,只是部分收购而非全部收购,而且这部分资产也只是上市的资产的一部分,而十号文规定的资产并购是境外投资者收购内资企业的资产并以100%的该资产申请上市,所以收购SSAW业务资产并不符合十号文相关规定,无需按十号文报证监会审批。

本文来源投资界,作者:李寿双 苏龙飞 朱锐,原文:https://pe.pedaily.cn/201104/20110413209005.shtml

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