戈壁：专注A轮苦寻占股平衡点 投资既看赛道又看选手

　　6月21日，希腊决定是否留在欧盟的选举日。这个看似遥远无关的日子却与福建网格科技集团的命运连接在一起。这家戈壁合伙人(以下简称戈壁)投资的公司决定在这个时候去德国资本市场冲击上市。年初至今，美国资本市场慢慢向中国企业关闭了上市的大门，欧洲市场也不容乐观。然而在双重夹击的逆境之下，做住房金融软件业务的网格却冲击上市成功。

　　在戈壁成立的10年中，像网格科技集团这样在A轮就进入的企业，戈壁投了40多家。这家从成立之初就定位于早期投资的VC，目前已经成立了5只基金，投资清单上有网格、途牛、汉柏、UR、悠易互通等企业。在A轮的时候发掘真正有价值的公司，这是戈壁追求的东西。

　　正因如此，去年戈壁的LP名单上新增了两个新成员——国家发改委和上海市引导基金。这笔“有身份的资金”分别注入三、四十家早期投资的VC，在TMT领域，戈壁因为长期专注早期投资而被选中。这只名为戈壁盈智的人民币基金主推绿洲计划，目的就是捕捉还在种子期的起步公司。

　　戈壁其他的重要LP还包括IBM、诺基亚、摩托罗拉这样的战略投资者。“找这些机构的钱比普通LP要更难”。创始合伙人曹嘉泰说，但是戈壁坚持把他们拉进来， “如果资本市场表现不佳，IPO困难，我们的被投企业需要有经验的战略投资者来并购。”从2002年成立至今，每只基金里都有这些国际巨头的身影。

　　而今年的资本市场的确出现了较大起伏，从业将近20年的另一位创始合伙人刘伟杰经历过不止一次这样的波动。“我们做早期投资起码要三到五年，资本市场尤其是IPO市场，风风雨雨，周期越来越短，一年半就是一个周期。我们最重要的是做好本份，时机来了就准备上市或者并购，市场不好的时间就要算好自己怎么走过比较艰难的路。”

　A轮哲学

　　今年是戈壁成立10周年。如果用一句话来概括戈壁这10年来做的事情，那就是专注早期投资。但是戈壁所理解的早期投资与通常意义上的概念有点区别。“10年我们得到一个非常重要的经验，如果一家公司从来没有接受过机构投资者，我们都把他们定义为早期投资。”创始合伙人曹嘉泰说。

　　具体来说，他们把中国的早期投资分为两种：一种是传统意义上的A轮，或更早的天使；另外一种是企业成立时间较长，收入也有一定规模，但是因为一直没有机构投资人的介入，在管理、财务等方面不够系统，没有与资本市场打过交道，如果未来可能上市需要花很大力气进行重组，戈壁把这种情况也归入到早期投资的范畴。在快时尚领域与ZARA、H&M成犄角之势的UR正是后一种情况。

　　在戈壁投资的公司中，每个项目都是在A轮时候进入的，其中35家是戈壁领投的企业。曹嘉泰解释，“我们是非常积极的VC，就是要这么做，自己主导项目的投资，然后参与度很高，而不是跟着别人投资。这是非常重要的。如果在我们之前别人已经投过A轮，那就算我们错过了。”

　　戈壁在专注投A轮有一个很重要的原因，“其实我们是有野心在里面的，因为像红杉也好、KPCB也好，为什么能起来，因为他们在A轮就投了很多著名的公司，例如思科、谷歌这些标杆性的企业。对于VC来讲，你是第几轮进去的是说明很多问题的。所以说希望能够体现出我们的价值，这是一个定位。”合伙人朱璘说。

　　除此以外，戈壁还将自己定位成一个导师型投资人。人们对创新工场投资加孵化的模式再熟悉不过，但实际上，戈壁早在2002年就开始践行这种模式。在上海的张江创新园的办公楼里，其中一层都是被投企业的办公场地；北京这边也是创业者与戈壁共同使用办公室。VC做孵化器还是少数，作为一个商业机构，戈壁选择这样一种很重的商业模式多少让人费解，甚至他们不断强调，在投资以后戈壁的参与度。

　　“如果一个早期的公司不要我管，也可以。但是现在中国，第二、第三次创业的人，凤毛麟角，几乎可以说是没有。对于很多*次创业的人，多多少少会需要投资人给你一些帮助。”朱璘说。这种帮助并不指具体到日常的企业运作，而是帮助创业者分析大的趋势和环境，或者帮助他们在适当的节点进行下一轮融资。当然，孵化也不是戈壁投资必须的条件，孵化器只是投资的补充，是他们提供的服务之一，而不是一个投资标准。

　　今年戈壁在移动互联网领域投资了9个项目，基本都在孵化器内。包括纽交所上市企业网秦也是从戈壁的孵化器毕业的；亿动广告传媒、灿芯半导体等公司也已经成长到一定规模脱离孵化，其中后者已经完成新一轮融资，上海的中芯国际是他们的战略投资者。

　　这种精耕细作的投资方式注定产出量会有限。如果一个项目从投资到退出的平均周期按5年来计算，五六个人的团队每年投20个项目，平均每个人手上就有二三十个项目，这与戈壁强调参与和服务的理念相悖。所以，之前他们内部甚至有个不成文的规定，每个人每年不能做太多的项目。

　　事实上，戈壁曾就是否专注于早期投资起过“内讧”。2007年左右，VC PE化已经大行其道，相比竞争对手从pre IPO 中简单粗暴地实现获利，戈壁开始自我怀疑，“大家都投中晚期，为什么我们还在投早期？是不是我们判断错误？”

　　经过一段时间的争论，他们决定还是坚持最初的定位，“因为大家发现，中国的确是机会非常多的一个市场，每个人对市场的判断是不一样的，如果我们在2002年就定位是投资中晚期的基金，那么我们会一直就投中晚期的公司，但是我们最早就判断要投早期，所以还是应该坚持自己的判断。”合伙人徐晨说。

　　刘伟杰对戈壁的期望就是，“外界提到我们就知道是做早期投资的，戈壁投过A轮的项目，他们愿意接盘。”甚至他们希望在投资的领域里，几乎没有被其他VC发掘到。因为刘伟杰心里有本账，“如果已经有被VC投过的项目，相对来说，评估的价钱就更高了。一个新的空间，你才能赚得多，股份比例才能大。”

　　不过戈壁对A轮的占股也一直在寻求平衡点。“一个新的案子，我们能占到25%到30%的比例是一个蛮好的起步点，不会让管理团队觉得没有什么动力往前走。但是我们会要求在这个比例的前提下，预留一部分给将来的管理团队。这也是现在国内普遍能接受的一个结构。”刘伟杰说。

　　如果戈壁在早期进去的时候股份比例非常大，在公司做B轮或C轮融资的时候，他们会选择卖掉部分股份，刘伟杰不希望给接盘的投资人一个印象——戈壁在企业的发展里起到主导角色，他觉得这样不利于公司健康发展，对管理团队也不太公平。

赛道重要，选手也重要

　　早期投资是个技术活。“除了看人，还在于要把握趋势。因为我们要比别人早一年半到三年去布局，甚至有时候比创业者看得还早。”朱璘说。那么对于创投圈一直讨论的投赛道还是选手这个问题，戈壁的态度是什么？

　　刘伟杰坦言他得不出哪个更重要的结论。“投资本身不是一个1+1=2那么简单的一个科学推论，如果是这样的话还要我们干什么？我们的同行也不会这样做判断的，他们只会说赛道重要、选手也重要，当然还有其他的也很重要，比如有没有运气也重要。我们常常开玩笑，如果能够投在一个好运的人身上，也不投在一个有能力的人身上，他去买彩票也会发财的。”

　　如果从赛道的选择来看，戈壁投资的很大一块领域集中在TMT、数字媒体和技术领域。面对不断的技术跃进和革新，戈壁如何捕捉到有价值的公司？或者准确预测到行业的发展趋势？

　　首先，每个合伙人都长期专注于某个行业。从2003年加入戈壁至今，徐晨一直在重点关注数字媒体产业链。用他的话说，看了八九年。蒋涛加入戈壁之前，曾供职于艺龙网，他负责最重要的一块投资领域就是旅游。“长期跟踪一个行业就会有一些自己的预期或看法，然后按照这个理解去寻找一些行业的发展方向和趋势。有时候VC说，我赌对了，就是这种概念。当然，这些看法和预期不一定全是对的。”徐晨说。

　　其次，VC投资的结果有时候是来自对市场的教育。比如，A做了一个产品，投资人觉得有意思，却并不看好A的这个东西。但是它提醒了投资人，市场对这种产品是有需求的，而B或C如果能满足这种市场需求，就有可能是你的投资对象。所以，戈壁的合伙人都很愿意跟创业者接触，不管项目好坏，能给他们带来很多新鲜的概念。

　　当然，还有一个很重要的因素是对行业的持续关注。在徐晨看来，一些对行业的预期可能当时没有实现，但是过了三四年，预期可能又被市场重新认可。就像现在炒得很热的大数据概念，实际上在2000年时已经被提到，中间或沉寂或被重拾，反复几次。但是每次重新被挖掘出来，都比以前更加成熟。

　　对于人的选择，每个合伙人有自己看人的方法。在跟创始团队对话的过程中，刘伟杰希望能得到一个结论，“这是个能在遇到问题时接受意见去改变的创业者”。他最害怕遇到固执的团队，永远觉得自己的对的。“如果他是乔布斯的话，那非常好，就让他走就好了，但是很多的时候商业模型是会不断改变的，要对市场的改变做出应变。”

　　还是途牛的案子。2006年于敦德等人开始做在线旅游，是一个类似Web2.0维基百科式的旅游网站。一年之后，创始团队发现虽然网站有很大流量，却没有办法变现。2008年蒋涛找到他们的时候，这帮互联网出身的人，已经开始转向旅游产品的销售，自己搭建了20多人的呼叫中心。随着现在自由行、出境游越来越多，途牛也跟着消费结构的变化而做出反映，这种应变能力正是蒋涛当初决定投资的原因，“他们能在这么短时间内意识到转型，而且做到那样的程度，这个团队的适应能力和学习能力是非常强的”。

　　刘伟杰喜欢在与创业者开会的时候，观察对方的肢体语言，眼神、表情，对一个问题如何反应，最后做出一个直觉判断，这个人是否能跟你走下去。因为他知道早期投资很多东西不能做出评估，也不能在法律文件里做出规定。

　　当然，戈壁也有错过的案子。现在视频网站的赢家之一，最早的时候也来找过戈壁。当时此人坦言，还没想清楚要做什么事，但是“如果你们愿意就投500万美金。我这个人不管做什么事情都能做好。”戈壁当时的想法是，他确实很有经验，但是从投资人职业的角度来说，“什么技术都没有，没办法做这个判断”。

　　“如果当时我们支持了他，现在也能赚很多钱。这个行业很有意思，每天就生活在不停地错过和得到之中。”朱璘说。

　下一个“赌注”

　　毫无疑问，下一个10年，戈壁会把一定的“赌注”押在移动互联网。而他们现在看好的是O2O，云计算、游戏和旅游等方向。在戈壁的孵化器中，2家是O2O领域的，2家做旅游，剩下的都是云计算方向。

　　拿云计算来说，戈壁更看重未来面向中小企业的市场。朱璘认为，毕竟国内不是每个人都能负担得起亚马逊或IBM服务的成本。而针对企业云的一些应用，在未来两年内会有比较大的起色。

　　戈壁重视云计算的另外一个原因是，未来可能会没有所谓的移动互联网和互联网之分，真正实力的较量在云端，是后台，前端能力再强也跑不过后台。“而且对于服务提供商来说，可能希望操控后台，因为这样资源控制比较容易一点。抓前端的话，每个人都有自己的需求，如果一个一个去迎合用户的话比较麻烦。”徐晨说。

　　值得一提的是，仅今年上半年戈壁就出手9个案子，这向外传递了一个信号，戈壁正在加快投资的脚步。“我们内部也在反思，之前的一些规则是不是过于严谨。我们不希望给人更多保守的感觉，今年确实比较激进。比如，原来戈壁找到一个行业，只投其中的一家公司，然后继续找其他行业，的确速度比较慢。”徐晨说。

　　一个行业只投一家公司，这是戈壁按照美国的模式来运作，但是后来他们发现，这并不符合中国国情。在国内，商业模式变化太快，一开始可能看到的东西都一样，但后来可能每个人的风格都会发生变化。但是徐晨也强调，“我们会设置防火墙机制，保证在里面没有利益冲突，但是会比原来投得更多。”

　　所谓投得更多，还有一层意味，戈壁会在早期投资里更往前走一步。去年募集到新一支的人民币基金——戈壁盈智基金后，戈壁推出“绿洲计划”，专门网罗种子期的项目，可以是一个想法或点子。如果发展不错，后续会有常规的A轮基金接盘。绿洲计划从某种意义上，是保证戈壁充足的项目来源。

　　10年的发展，戈壁也在拥抱属于自己的收获期。2012年，继网格科技实现IPO后，戈壁新加坡基金下的DeClout也登陆新加坡交易所成功上市。但是相比之下，另外一家被投企业则没这么好运气。

　　这家被投企业一年前开始筹备上市，准备工作挺顺畅，业绩也不错，但是受大环境影响，没有冲击成功。刘伟杰坦言，“一旦海外的股票市场对中国公司存在深层次顾虑的时候，你是没有办法帮他忙的，只能说时机不在。”

　　这不是戈壁一家所面临的窘境。如果考虑到当下海外上市的路径并不畅通，投资环境告别泡沫趋于理性的大环境，VC对退出渠道的选择也开始有新的想法。

　　拿戈壁上述这家被投企业来说，刘伟杰称一方面不会放弃再次冲击的机会，把业绩做好，争取到更好的上市条件；同时也再考虑是否募集新一轮基金，“因为上市也是为了募集新的钱，能帮助企业做得更大。如果说没有上市机会，或者这个机会推迟，我们会帮他再募集资金。”

　　对于早期投资人来说，甚至上市跟并购不再是必须的退出途径。“更可能的是在晚期的私募里面就把我们的股份买走，这其实是一个非常健康的发展，让管理团队不会*天就觉得我的终点是上市。很多国内的公司一开始就以上市为目标，创业过程不是思考如何把业务做好，而是把精力放在如何包装公司，尽快把它送去上市。所以戈壁在投资条款里很少会使用企业不上市就回赎的条款，因为我们一般都在A轮进去，B轮的投资人看到这个条款也会提出相应的要求，这对公司来说是非常不健康的。”刘伟杰说。

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