远洋资本周岳：存量时代下地产投资的新机会

6月12日，远洋资本副总经理、不动产投资业务董事总经理周岳受邀发表了“存量时代下地产投资的新机会”的主题演讲，以下是演讲内容：

很荣幸参加一年一度的地产金融论坛，今天主题演讲的题目是“存量时代下地产投资的新机会”。这个话题比较大，我想从两个方面来进行论述：一是整个地产行业从增量步入存量时代；二是在存量地产市场上出现了如：城市更新、特殊机会投资、新经济下的产业地产等全新的投资机会。

市场从增量步入存量

首先，我想通过三组数据来具体阐述第一个观点：一是城镇化率:2018年中国城镇化水平达到60%，已接近发达国家水平；二是2012年之前，住宅开发与城镇化的进程完全相一致，12年之后呈现稳中有降的趋势；三是行业通常认为: 二手房与新房的销售比达到1：1时，预示着市场从增量向存量转化。最新的统计数据显示：京沪两地销售比是2:1，广州1：1，深圳超过2:1。

这几组数据无不反映出：整个行业已从增量转向存量。行业从农村人口向城市净流入的城镇化前半段步入“后半程”——城市间人口流动加速都市圈发展，城市功能布局重塑；科技发展、消费升级带动城市周边新兴产业的发展……由此带来了不同于增量时代的一系列市场趋势变革。

这一趋势变革具体表现为：一、一线城市引领城市更新“潮流”: 一线城市的商业地产的建设由于起步较早，市中心大量商业物业急需升级改造。期间，涌现出众多经典的案例，如：上海新天地、北京798、上海威海路Wework 二、强二线城市逐步跟进:个别二线城市也启动了城市更新进程，其中亦不乏一些为外界所津津乐道的成功案例，比如由我们的兄弟公司——远洋商业与香港太古于2012年5月-2014年9月合作开发的成都太古里项目。

市场的“玩家”——参与主体也发生了变化: 如上图所示，我们可以将他们大致分为三类。第一类是“资本系”，主要由金融机构构成，他们所持有的物业种类及收购的资产都相对单一，更偏好运营需求相对简单的项目；第二类是开发商系，相对于资本系，这类“玩家”的团队，物业种类也比较广，从写字楼、商业、公寓、工业乃至新行业不一而足；第三类则是“专业系”，大多是从资管公司转型过来的，在长租、改造、招商、运营等细分领域能够带来投后增值，但此类“玩家”的短板在于资金受限。

从投资回报上看，和大家通常认为的PE（私募股权）的收益会高于地产基金不同，数据显示：存量地产在大类资产类别中表现出色。黑石集团发布的2018年年报显示，从IRR和资本回报倍数来看，在房地产基金、私募股权基金、信贷基金和对冲基金四大类主力业务中，房地产基金居于首位。

我们再来看房地产信托投资基金(REITs)的投资回报表现。REITs代表的基本上是底层资产我们对比了过去40年REITs和巴克莱美国综合债券指数、罗素1000大市值股票指数的历史回报率，如果放到15年左右的周期来看，REITs投资回报率长期来看优于股票和债券。

从市场退出的情况来看，大宗交易市场的火热为项目退出提供了便利:

2016至2018年，市场的整体交易量从1000亿元人民币飙升至2600亿，直接反映出市场活跃度、参与度的大幅提升；同时我们也看到外资机构玩家对中国市场保持密切关注: 2018年，外资凭借资金成本优势大量“扫货”，投资额达780亿元，同比增长60%，市场呈现出内资企业和外资企业“此消彼长”、流动性充裕、项目退出机会增加的良好发展态势。

整个市场交易量带动了以不动产投资为主业的另类资产管理机构的飞跃式发展，尽管2017-2018年受系统性政策影响募资规模下滑，但仍保持一定的规模和活力。另外一个值得注意的有趣现象是：截至2018年末，总计763个基金管理人累计发行2538支备案基金产品，其中一半以上的管理人仅发行过1支产品，显示出：在2018年资金面趋紧、行业监管趋严的大环境下，行业呈现向头部资源集中的大趋势（我们对行业第一梯队的地产基金募集情况进行了监测：基金募集周期在逐渐缩短，第一梯队的资金几乎代表了整体市场的基金）。

我们认为:未来，从各种层面盘活资产的不动产资产证券化（不动产REITs）将成为存量时代下地产投资的“终极”解决方式。以上是我关于第一部分的论述。

“空间＋人＋场景”催生投资新机会

从增量步入存量时代，这个市场上的投资机会依然是很多的。从远洋资本成立六年来的在不动产投资的具体实践来看，我们主要关注两大类机会: 一是城市更新；二是新经济下的产业地产。

先讲第一类：城市更新。“城市更新”其实有广义和狭义之分。广义上的城市更新也包含“旧改”，而狭义上的“城市更新”则更多地将商业不动产作为单一资产来看待。

当前，低效的存量项目已不能满足新的租赁需求。市场供需两个层面需要平衡。从供给端上看，市场供给充足：高楼龄物业增量上升，未来3年楼龄满10年的存量物业加速增长；办公去中心化，新兴商务区与核心区交通和配套方面的差距越来越小；传统商业遭遇挑战，市中心大量传统商业设施生存艰难；需求端同样旺盛：新经济下TMT和新金融需求坚挺；共享办公发展迅速；进一步改革开放因素显现，外资客户将成为写字楼市场重要的新增长点。

在风险退出方面，具有较强改造及运营能力的资管行家，将成为资金追捧的重点。管理提升的手段多种多样：软件、硬件提升，每家机构的具体表现形式不同，效果也不尽相同。这里还想和大家分享一组数据，刚才我们说到资源向头部机构集中，从全球私募基金的收益贡献拆解：财务杠杆、估值倍数提升和管理增值。此前，贡献最大的是财务和估值倍数提升，（80年代，财务杠杆的作用已经下降到很低了），而现在则是管理增值。

城市更新里面还有一个衍生的投资机会: 就是上午的高峰对话环节注重讨论的“特殊资产”。不良资产与地产行业的运行周期是全然相反的：地产行业是典型的顺周期发展，而不良资产则是逆周期。在当前经济周期下行的大环境之下，前端介入以相对较低的市场价格获得具有改造更新和增值潜力的优质标的，在市场“翻转”时，再通过运营方式处置资产回笼资金的操盘模式已得到市场验证。我们预计，到2020年，不良资产行业的市场规模可达到6万亿。

在投资策略方面，我们从风险、收益、资产类型、持有时间等四个维度，将地产投资策略划分为四大类——核心型、核心增益型、增值型和机会型。市场上主流城市更新领域内机构关注的策略集中在中间两类，

原因是这两类策略的特点是风险可控，收益适中。而第一类和最后一类则受到策略偏好聚焦的机构追捧， 比如险资偏好核心型； 愿意承担高风险但追求高回报的资金偏好机会型。

在具体的投资布局策略层面，远洋资本奉行“聚焦一线，多元配置”的原则。截至目前，远洋资本在京沪等一线城市持有将近40万平米的商业不动产。无论从持有资产的规模还是质量上看，在行业都处于第一梯队。

第二类机会则是新经济下的产业地产，如：直接被国内电商、大物流产业蓬勃发展推动的行业——物流地产。远洋资本之所以看好这个领域的深层次逻辑在于：众所周知，中国的电商产业发展要远远领先于美国，但中国高标准仓储或者高端物流仓储的供给、储备面积却远远落后于美国，这个差异就构成了投资空间。

据不完全统计，截至2019年，物流地产市场供给和市场需求之间有3000多万平米左右的差距。且随之电商、物流市场的持续扩容，需求还在持续增加中，整个仓储设施的资金亦呈现继续攀升的态势。

远洋资本大概从三年开始涉足物流地产行业。在投资逻辑和策略上，我们有一个显著区别于其他机构的特点，即：将轻资产端——PE股权投资和重资产端——地产投资的优势相结合。从2016年开始，我们通过轻资产的方式投资了九曳供应链、郑明现代物流、驹马物流、壹米滴答、发网等垂直细分领域优质物流企业。

众所周知，物流公司无一例外都有购买用地、建设仓储用地的刚需。为了解决被投企业的需求“痛点”，远洋资本发起设立了第一支“轻重并举”的物流地产基金。此后，通过“为被投企业提供定制开发仓库、长期回租的附加增值服务，获取仓储用地并进行运营管理”的方式，截至2018年年末，远洋资本在管运营仓储面积超过100万平米，储备面积达300多万平方米。我们将这种投资布局策略定义为“网络布局，轻重并举”。

商业地产和物流地产之外，远洋资本同样看中的还有“数据地产”。

传统意义上的互联网数据中心资源（简称“IDC”）属于互联网基础设施的范畴，是数字时代存储海量互联网数据的基础设施，也是助推云计算、区块链、5G等未来产业的基石。但前端行业的发展必然带动了后端数据地产的发展，且这一子业态是具备非常强的不动产投资属性——收入端结构以租金收入为主。

自2010年起，IDC产业以每年30%左右的增速快速增长，据粗略估算，到2025年能形成市场规模达7000亿规模的租赁市场。当前，整个IDC行业呈现出分布严重不均衡的特点：东部沿海和经济发达地区因，需求异常旺盛，供应严重不足；而中部及起步地区受制于经济发展水平，难以精准化的找到客户，供过于求。

不同于市场上绝大多数通过轻资产模式进行投资布局的同业机构，我们采用了“重仓节点、需求为本”的重资产模式：围绕当前国内网速最快、需求最旺盛的是那三个网络节点城市——北上广三个核心的城市，同时在一些市场需求明确的一级网络节点进行前瞻性布局，进而形成全国性的IDC基地网络，打造面向未来的大数据基础设施网络；进而利用丰富网络内容IP及5G、AI技术增加产品附加值及竞争力，从而实现“轻重并举”的独特投资模式。

与物流地产、数据地产的投资逻辑类似，远洋资本也在关注长租公寓、教育地产、以及医养地产等领域内创新性的投资机会。

结语

最后想和大家分享一个观点是：无论是商业地产还住宅地产，从供给端看，其本质都是“空间”；从需求端看，场景和迭代（消费、科技都在迭代）是最关键的两大要素。存量时代，“空间＋人＋场景”必然会催化出很多新的行业，新行业催生新需求，新的需求则必然创造出新机会。