中国PE市场格局再生变 券商直投携数百亿资金入场

　　近期证监会下发《证券公司直接投资业务监管指引》（下简称“指引”）。该文件一方面对既有试点券商直投机构做出了进一步规范，尤其对此前强调不足的内部控制、风险控制以及信息披露制度提出了更为明确、严格的要求，另一方面也为直投公司设立直投基金放开了闸门，并确立了门槛。清科研究中心认为，未来一段时间里，现有券商直投机构从事股权投资资金规模将进一步扩大，而争取更多券商直投机构及其基金、基金管理机构落户或将成为部分地区政府的工作重点。

　　33家券商直投，资金规模扩容潜力巨大

清科研究中心数据显示，截止至2011年6月，中国共有券商直投机构33家，注册资本共计216.10亿人民币。按照《指引》规定，证券公司投资到直投子公司、直投基金、产业基金及基金管理机构的金额合计不超过公司净资本的15%。清科研究中心对上述33家直投机构所属证券公司2010年净资本情况进行梳理，以15%的比例推算，具直投业务资格的证券公司可用于股权投资的资金量约为461.16亿人民币。由此可见，现阶段券商直投仍有逾200.00亿可用资金尚未入场，未来资金规模扩容潜力巨大。

　　约20家证券公司满足直投业务要求，年内券商直投数量将再扩军

　　2007年颁布的《证券公司直接投资业务试点指引》对证券公司申请直投试点资格提出明确要求，其中三项要求包括公司分类评级需为B类B级以上，最近12个月净资本不低于15.00亿元，最近3个会计年度担任股票及可转债主承销的项目在5个以上，或股票、可转债主承销金额在100.00亿元。根据证监会2011年7月14日发布的2011年证券公司分类评级结果、2010年净资本以及公司过往3年承销业绩，清科研究中心中心认为以下证券公司已满足上述三点要求，券商直投机构数量料将2011年内再度扩军。

清科研究中心高级分析师段宁宁对于证监会刚刚发布的《证券公司直接投资业务监管指引》进行解读，认为其主要包含三个亮点。

　　*，该《指引》进一步明确了证监会对于“券商直投”严格监管的一贯态度。清科研究中心认为目前中国VC/PE市场处于高速发展阶段，已经存在一定的泡沫。依据该行业自身发展规律以及海外成熟VC/PE市场运作模式及特点，只有严格遵循VC/PE投资运作流程规范、合理控制投资风险的创投暨私募股权投资机构才能成为市场的“常青树”。因此，从这一角度来看，监管部门坚持对“券商直投”严格把关，是有助于其下一步健康快速成长的，是对行业的利好。

　　第二，该《指引》在证券公司和旗下直投子公司之间设立了“防火墙”，对于直投子公司从业人员资质、投资决策流程、经营管理等重要方面进行了明确规定，一定程度上防范了证券公司与直投子公司发生利益冲突、利益输送风险等问题的发生。同时，《指引》规定担任拟上市企业的辅导机构、财务顾问、保荐机构或者主承销商的，自签订有关协议或者实质开展相关业务之日起，公司的直投子公司、直投基金、产业基金及基金管理机构不得再对该拟上市企业进行投资。就此直投晚于保荐的“保荐+直投”模式正式被叫停。

　　第三，对于直投子公司设立直投基金，监管层对直投基金的合格投资者进一步进行了规范，明确指出筹集对象限于机构投资者且不得超过五十人。虽然目前中国创投暨私募股权市场合格机构投资者相对有限，但相信与之前券商直投仅能以自有资金进行投资相比，一定程度上解决了其或将面临的资金不足的问题。

实际操作仍存“不明确地带”，实践中完善，走健康发展之路

　　此外，清科研究中心认为，证券公司依据《指引》开展直接投资相关业务在实际操作层面仍然存在不明确的部分。例如，《指引》中规定，“证券公司及直投子公司不得对直投基金或者基金出资人提供担保，或者承担无限连带责任”，意味着证券公司及其直投子公司不得直接在有限合伙制直投基金中担任普通合伙人，或需另设公司隔离其中风险，实行管理公司与普通合伙人分立。同时，券商直投机构获准设立直投基金、产业基金及基金管理公司，如何设立相关机制，将其与自营直投业务做出有效隔离，防范利益冲突，保障投资人利益，各公司仍需在实践中不断完善。

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