清科观察：新三板市场加速成长 完善其市场规范成关键

　　从市场架构层面看资本市场表现为多元化趋势，呈现金字塔结构：场外交易市场、创业板和主板“逐级而上”。由于目前我国资本底层市场的缺失，全国中小企业股份转让系统 （俗称“新三板”）的完善必然成为资本市场健康发展的基本要素。自2013年12月27日为贯彻落实《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》，中国证监会发布了7项配套规则。这些配套规则的发布，标志着新三板试点扩大至全国工作正式启动。2014年6月，针对目前市场现状，清科研究中心对众多知名机构进行新三板专题调研，共同来分析研究新三板市场的现状和发展。

一、新三板市场受机构青睐，增加其退出方式

　　由图1可看出，经过新三板扩容的政策公布之后，截止到2014年6月底，新三板挂牌企业共813家，仅2014年上半年新增挂牌企业数量就超过2010-2013三年挂牌企业数量总和。同时在新三板市场中，2014年上半年机构所参与挂牌企业数量同比2013年有飞跃的增长。在清科研究中心新三板专项调研中，截止到2014年6月底，曾经投资过新三板挂牌企业的机构比例为34.5%，而在这些机构中，表示计划投资新三板企业的机构占比75.9%，由此可见机构看好新三板市场的发展。

　　清科研究中心认为机构看好新三板市场的原因如下：（1）国家政策扶持。目前国家将由对内固定资产投资和对外出口的经济增长方式转变成对内以扩大消费、发展文化产业等为主导的增长方式，所以必然要有相关高新技术产业做支撑，目前这些相关产业多数由中小企业构成的，新三板为可为中小企业解决融资问题，为中小企业快速发展提供良好的资金平台，所以国务院高度重视新三板市场，新三板扩容是国家推动经济增长方式以及经济结构调整的战略性举措。机构投资风向与国家政策发展是密不可分的。

　　（2）增加机构的退出方式。投资机构的目光正逐步转向新三板市场，除新增业务领域，也可为机构提供退出通道。目前A股IPO市场相对饱和，监管政策严格，上市门槛较高。而目前IPO退出占据国内机构主要退出通道，新三板市场为机构提供了除IPO以外更多元化的退出方式。这也是机构开始选择新三板市场的一个重要原因。

二、新三板市场行业类型增加，地域分布扩大，券商竞争加剧

　　根据清科集团旗下私募通统计，目前新三板挂牌企业中，TMT行业数量位居*，占比29.6%，机械制造行业数量位居第二，占比23.3%，挂牌企业数量第三名的是电子及光电设备行业，占比8.8%。由图2看出挂牌新三板的公司，广泛分布于高端制造业、IT、建筑/工程、清洁技术等领域，并且这些领域的公司较新三板扩容之前有成倍的增长趋势。

　　在2013年末扩容之后，新三板市场出现了一些新的行业，比如以九鼎投资和财安金融为代表的金融行业；以海格物流代表的物流业；以嘉达早教代表的教育与培训行业，这些行业此前并不在新三板的挂牌范畴，但随着扩容新政的实施，行业属性也逐渐放开。

　　在2006年*家新三板公司（世纪瑞尔）挂牌的时候，新三板只是一个面向北京中关村的小试点。2012年8月，新三板试点园区从北京中关村扩展到上海张江高科、武汉东湖和天津滨海等其他三个国家级高新园区。2013年12月，国务院下达了新三板试点扩大至全国的决定，正式开启了新三板作为全国性股份转让系统的角色转换。

　　由图3可看出环渤海、长三角、珠三角等区域，受益于区域和资源优势，高新技术产业发展*，挂牌企业数量相对集中。而以江西、甘肃、山西等省份为代表的中西部地区，由于地理位置和资源的影响，创新经济并不活跃，挂牌企业数量相差悬殊。以重庆、云南和四川为例的西南地区，经历持续发展和累积，一些优秀的高新技术企业正强势崛起，通过借力资本市场走向全国。新三板市场门槛低、审核快给发展中的中小企业提供了良好的成长空间。

　　迅速扩容的新三板，不仅成为中小企业热门融资渠道，为投资机构发展提供更多退出渠道，同时也为券商投行提供了业务平台。目前，券商对新三板企业的收费主要来自于挂牌费用、增发承销和交易费用，虽然相对IPO市场有一定的差距，但是随着多元化资本市场体系建设日益完善、业务产业链的增加，很多券商也加大了对新三板的投入力度。

　　根据清科集团旗下私募通统计，截止到2014年6月底，在813家新三板挂牌企业中，共有81家券商拥有主办资格。其中申银万国推荐项目为96个，占比11.8%，遥遥*与其他80家券商，其次齐鲁证券、国信证券、广发证券和长江证券则位列于第二阵营。分别推荐了40个、39个、36个和35个项目，第二阵营共占比18.6%。但与此相对的是，一些在IPO领域表现强劲的大牌券商，在新三板的表现则较为平淡。比如平安证券仅持有2个新三板项目，中银国际和民生证券也分别只有1个新三板项目。此外，国元证券、中信证券、兴业证券和国海证券等全国性IPO券商所推荐挂牌的企业数量也都在个位数。与IPO相比，目前新三板业务带给券商创造的收入并不高，使部分长期专注于IPO承销的大牌券商忽略了新三板的业务拓展。况且，在新三板的项目储备上，地方券商相对而言更占有区域的优势。

　　最新消息新三板推行做市商制度拟于8月下旬正式实施。与此同时，全国中小企业股份转让系统显示，海通证券、华泰证券、东海证券、南京证券等10家券商获得做市商资格。一旦做市商制度全面推行，挂牌公司的股票交易流动性将进一步提升，随之券商业务空间也将持续打开。届时，整个券商竞争格局将迎来新一轮调整。

三、完善新三板转板机制，增加交易流动性

　　截止2014年6月底，相继有9家新三板挂牌公司成功转板至主板或创业板，包括世纪瑞尔、北陆药业、久其软件、博晖创新、华宇软件和佳讯飞鸿等， IPO合计募集资金共44.17亿元。但上述9家转板企业并未实现真正意义上的转板，均是采用旧时的转板操作套路，即证监会接受上市申请之后，先在股转系统暂停交易，待正式获得证监会新股发行核准之后，再从股转系统摘牌。在清科研究中心的新三板专题调研中，超过半数机构表示新三板转板机制的完善是其选择本市场的一个重要因素，同时多数机构期望所参与投资的挂牌企业能够在1-3年之内转板成功。可见业内对于新三板市场专版机制有较高的关注度。

　　目前新三板是包容性较强的全国性资本市场,在带来机会同时也伴随着一定的风险。由于新三板市场以中小型企业为主，公司规模越小，其经营受宏观环境和行业政策影响越大，波动也更大，甚至会出现直接退市、破产的公司。鉴于新三板个股的抗风险能力较弱，监管部门在放松新三板管制同时，应加强对个股违法违规行为的防范，同时加大新三板企业的信息披露情况，来保证投资者的基本权利。完善新三板市场的转板机制，提高上市交易流动性是发展新三板市场的必要条件。巩固底层资本市场，才会带来多元化资本市场健康持续的发展。

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