一切皆可量化，一切皆有规律。就像众人皆知的圆周率，即使其小数点后面的数毫无规律可寻，但其计算方法确实不变的。更像蝴蝶效应，美股气象学家洛伦兹在解释空气系统理论时说，亚马逊雨林一只蝴蝶翅膀偶尔振动，也许两周后就会引起美国得克萨斯州的一场龙卷风。谁说其背后没有遵循特定的规律呢？因此，接下来我就和大家分享一下我在研究流动性价值的一些规律性见解，仅供参考。
众所周知，公司的定价无外乎遵循几个层次：政策定价（行业产业链等有利的政策）；公司财务信息定价（如：P/E、P/S、P/B、P/R、P/CF、杜邦分析等）；公司的治理结构定价（成立日期、运营年限、人员规模、股权结构、管理规范等等）；价格体系……去寻找公司的合理价值。下面我向大家介绍一点我对合理价格的一点儿想法（从不同纬度判断合理定价问题），仅供探讨、启迪和抛砖引玉，不构成权威意见，还请大家适度“拍砖”。
一、新三板挂牌公司成交量年限维度分析
交易时间和成交量是衡量上市公司流动性的基本标准，不光是对于上市公司而言，对于作为未来多层次市场之一的新三板市场上的挂牌公司同样适用。接下来引入两个概念；算术平均值和加权平均值。当什么时候加权平均值相等，就是等量权重的时候；而在什么时候是其趋近的呢，我想其中一种可能就是当价格的权重在均值时非常大的时候，或是价格在均值附近出现次数最多的时候，其两种价值愈发趋近。从另一种角度而言，其成交（买卖）最频繁的价格就是该标的的最合理价值（买卖公认的“公允”价值）。而根据统计概念，在公允的均值2-3个标准差的价值都可认为其相对合理。
根据清科私募通数据统计：九鼎投资、鑫庄农贷中科软、绿创设备、圣泉集团、秋乐种业、指南针、七维航测和兆信股份为代表的多家新三板挂牌公司成交量居前；其中，九鼎投资、鑫庄农贷和联讯证券排名前三。
纵观新三板所有挂牌企业，交易的成交数量累计超过三千万股的也不超过20家，除九鼎投资一枝独秀外，没有几家的交易流动性能够一看的。IT、金融、清洁技术等行业的公司居前。
接下来，我增加一个维度（交易时间），看看能有什么发现。
根据清科私募通数据统计：绿创设备、指南针盖特佳、现代农装、恒业世纪、清畅电力、京鹏科技、北京时代和诺思兰德为代表的多家5年以上交易的挂牌公司成交量居前；其中，绿创设备、指南针和联飞翔排名前三。
以一年交易一千万股为一个标准，即便拿最宽松的标准，交易5年以上的新三板上市公司成交数量超过5千万股以上的公司为零。本市场交易差价仍存在一定的缺口。主要仍以机械制造、清洁技术和IT为主。
根据清科私募通数据统计：华环电子、中海阳原子高科、胜龙科技、中机非晶、彩讯科技、金泰得、君德同创和大地股份为代表的多家4年以上交易的挂牌公司成交量居前；其中，华环电子、中海阳和金山*排名前三。
交易年限在4年以上的挂牌公司除极个别的公司平均与加权平均价格差较大外还能基本反映公司在新三板市场上的协议价值；前十家所属行业较为分散。
根据清科私募通数据统计：七维航测、兆信股份九恒星、星和众工、大津股份、莱富特佰、北科光大、煦联得和爱迪科森为代表的多家3年以上交易的挂牌公司成交量居前；其中，七维航测、兆信股份和德鑫物联排名前三。
交易年限在3年以上累计成交量超过三千万股的挂牌公司寥寥，但整体平均与加权平均价格差不大；前十家主要属于IT和机械制造行业。
根据清科私募通数据统计：中科软、双杰电气星昊医药、新眼光、亿房信息、九尊能源、威明德、三泰晟驰和微创光电为代表的多家2年以上交易的挂牌公司成交量居前；其中，中科软、双杰电气和华岭股份排名前三。
交易年限在2年以上的挂牌公司，基本脱离原始价格状态，但平均与加权平均价格差出入较大；前十家多以生物技术/医疗健康以及电子及光电设备行业为主。
由于挂牌积累期较短，除极个别的挂牌机构成交较为活跃外，离真正意义上的定价发现还有非常大的距离。
因此，衡量流动金不仅需要考核交易总量还有交易时间，以及交易和整体市场的匹配时间、量能、财务性估值、政策性估值等等。还有对行业和热点板块也需要考虑进去。
二、新三板挂牌公司行业成交量维度分析
未来能够转板成功的新三板挂牌公司除了公司业绩突出外，行业和概念也很重要。当然对于特定的行业的扶持也非常重要：证监会积极支持符合条件的创新企业在境内发行上市，对于尚未盈利的互联网科技创新企业，在新三板挂牌一年后在创业板发行上市的问题，目前正在抓紧研究中，力争尽快推出。
根据清科私募通数据统计：新三板累计成交量排名前十的挂牌公司行业主要分布在金融、IT、机械制造、电子及光电设备、清洁技术、生物技术/医疗健康、建筑/工程、农/林/牧/渔、电信及增值业务和能源及矿产十个行业，各个行业累计成交量均超过1亿股。其中金融、IT和机械制造排名三甲。正好和目前的三大热门（“互联网金融”、“工业自动化”和“互联网+”）不谋而合。
根据清科私募通数据统计：九鼎投资、鑫庄农贷均信担保、琼中农信、融信租赁、汉镒资产、昌信农贷、财安金融和天元小贷为代表的多家金融挂牌公司成交量居前；其中，九鼎投资、鑫庄农贷和联讯证券排名前三。
金融行业的挂牌公司的累计成交数量超过三千万股的有九鼎投资、鑫庄农贷、联讯证券和均信担保，其中九鼎投资和均信担保交易年限超过1年，鑫庄农贷和联讯证券由于交易年限较少其成交量更为活跃。
根据清科私募通数据统计：中科软、指南针盖特佳、金山*、金刚游戏、九恒星、五岳鑫、行悦信息和同望科技为代表的多家IT挂牌公司成交量居前；其中，中科软、指南针和兆信股份排名前三。
IT行业的挂牌公司的累计成交数量超过三千万股的有中科软、指南针和兆信股份。中科软的交易年限较短其流动性更具代表，另外值得关注的是金刚游戏、五岳鑫、行悦信息以及同望科技虽然挂牌时间不长但成交量较其他挂牌公司更为活跃。
根据清科私募通数据统计：七维航测、华电电气现代农装、清畅电力、星和众工、上海底特、中机非晶、北京时代和金象传动为代表的多家机械制造挂牌公司成交量居前；其中，七维航测、华电电气和大盛微电排名前三。
机械制造行业的挂牌公司的累计成交数量超过三千万股的有七维航测。但由于年限较长并不能说明问题，反而华电电气和大盛微电更为活跃。
根据清科私募通数据统计：盈谷股份、中讯四方恒业世纪、卓华信息、元亨光电、天富电气、彩讯科技、北京希电和维福特为代表的多家电子及光电设备挂牌公司成交量居前；其中，盈谷股份、中讯四方和德鑫物联排名前三。
电子及光电设备行业的挂牌公司的累计成交数量超过三千万股的有盈谷股份；此外中讯四方流动性也相对较强。
根据清科私募通数据统计：绿创设备、联飞翔尚远环保、武大科技、景弘环保、凌志环保、新华环保、金达莱和蓝天环保为代表的多家清洁技术挂牌公司成交量居前；其中，绿创设备、联飞翔和中海阳排名前三。
清洁技术行业的挂牌公司的累计成交数量超过三千万股的有绿创设备；但由于交易年限较长，流动性并不强。而尚远环保交易年限较低，成交量较大。
由于样本限制，能够遵循的价值发现规律的说明也较为有限，但思路和方法可以被借鉴和供参考。
三、 完善新三板制度以及创造新三板未来转板的可能性条件
我国新三板市场的建立发展，不仅有利于建设创新型国家和改善经济结构，而且是完善我国多层次资本市场结构的重要一环。新三板市场在我国尚处于建立初期，虽发展良好，但也存在许多问题尚待解决，如：流动性差、交易受限制、缺乏规范的退市制度等。
我们可以借鉴美国NASDAQ的多层级市场经验：
1）多层次的股票市场架构。纳斯达克股票市场分为三个层次：纳斯达克全球精选市场，纳斯达克全球市场以及纳斯达克资本市场，并针对不同的企业设定了不同的上市条件，其中全球精选市场的上市条件并不比纽交所对美国公司的上市条件低。这在原来二级划分的基础上进一步优化了市场结构，吸引了不同层次的企业上市。
（2）灵活的转板机制。NASDAQ三个层次市场并非孤立，而是可以互动的。在低层次市场中得到成长的公司，一旦满足高层次市场的相关上市条件，即可以通过简单的程序转到高层次市场上市。同样，如果一家企业不再持续符合原来市场的条件，就会降级至下一市场（如果符合下一市场上市条件）。从而有效实现企业优胜劣汰的目标，激励中小型企业不断成长，同时保持整个市场的活力与质量。
（3）完善的退市制度。NASDAQ市场规定了持续上市的*标准，包括：有形资产净值、总资产、市值等。上市资源多元化保证了上市企业的数量，而严格的退市制度则可以净化市场环境，形成良好的信号传递效应，使不再具备挂牌条件的企业退出交易市场，逐步建立起对上市公司严格的约束机制，保证市场形象和整体质量，从而更好地保护投资者权益。
（4）多元竞争的做市商制度。做市商制度，即报价驱动制，由具备一定实力和信誉的证券经营机构作为特许交易商，连续向公众投资者报出特定证券的买卖价格，并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金、证券与投资者进行证券交易。美国NASDAQ市场的成功很大程度得益于做市商制度，由多家做市商参与的、富有竞争性的交易系统，因为专业的信息获得及分析能力，使其相对于普通的公众投资者来说更能把握股票的内在价值，预测投资风险。做市商制度的发展与完善，有效解决了二板市场流动性、透明度及市场稳定问题。
缺乏流动性是“新三板”*的缺陷，由于场外市场挂牌公司并非公开发行，股本集中度甚高，交易涉及的资金量非常有限，加之参与对象受限、原始股东限售等原因，市场低迷，成交稀少，缺乏流动性，市场功能难以发挥。发展新三板，亟待完善相关制度。综合分析美国NASDAQ的市场发展及我国新三板市场存在的种种问题，我们可慎重借鉴前者的成功经验。
首先，应打破企业挂牌的地域限制，将可挂牌园区范围扩展至全国。中关村科技园区非上市股份有限公司报价转让试点自2006年1月启动以来一直仅服务于园区内注册的高新技术企业，至今已经6年有余，其探索、试点的使命基本业已完成。很明显，过于局限的试点范围对新三板以及我国场外交易市场的发展都极为不利，亟需国家继续推进“新三板扩容”工作，进一步扩大到全国所有高新技术园区、乃至所有符合条件的股份公司。对于参与的企业，市场应制定统一的标准和条件，公平竞争，择优挂牌，力争把新三板市场建设成兼具全国性、统一标准、高效的资本场外交易市场。
其次，引入做市商制度，提高新三板市场资本的流动性。做市商最主要的功能是对挂牌公司定价估值，提供流动性。新三板市场为创新企业服务，创新企业未来业绩波动剧烈，上市公司披露的信息很难准确反映其未来，一般投资者通常并不具备直接自行分析创新公司前景及可投资性的能力。而专业的做市商则不同，他拥有具备专业知识的专业人才队伍，能及时准确对挂牌企业及相关信息进行分析判断。因此，在企业挂牌前，应允许做市商持有挂牌公司一定比例的股份，以保证双向报价和合理的流动性交易。
再次，放开个人投资者限制。由于企业本身的原因，投资新三板存在着太多的不确定性与风险，保护投资者的利益成为监管部门首先必须面对的问题。自新三板市场启动以来，普通个人投资者能否参与其中一直是市场争论的焦点。新三板不允许普通个人投资者参与，限制了市场的流动性，但事实上具有一定风险承受能力和一定投资经验的个人投资者完全可以进入新三板市场。在投资者资质上，应允许市场向符合新三板市场投资者适当性管理的个人投资者开放，这些个人投资者可进入新三板市场参与报价转让交易。
然后，建立严格的退市制度。目前，海外创业板市场主要从财务指标、信息披露和规范市场交易上来设定退市制度。如NASDAQ市场，在持续30个交易日上市公司的股票如果每股价格不足一美元，NASDAQ市场将发出亏损警告；被警告的公司的股价如果在警告发出后的90天内仍没有突破一美元这个关口,则将被宣布停止股票交易,这就是所谓的“一美元退市制度”。“一美元”是NASDAQ市场判断上市公司是否亏损的市场标准,而不是公司的实际经营状况,一定量的指标判断,在客观上可以反映上市公司的真实内在价值。此外,如果上市公司所披露信息存在极大问题以及进行违规操作,从而影响投资者的判断,也可能导致摘牌退市。这些具体的条件与程序的设计应充分考虑我国的基本情况。例如，在退市程序设计时，可以参考NASDAQ市场设置听证程序，以给投资者的知情权、申诉权及相关利益以程序保证。
最后，制定合理的上市条件以及科学的系统内转板机制。“转板制度”是企业在不同层次的证券市场间流动的制度，是资本市场体系中各个层次资本市场之间的桥梁，是资本市场中不可或缺的重要环节，建立规范、灵活的转板机制符合场外市场的特性。然而我国资本市场并不存在真正意义上的“转板通道”。之前曾出现所谓“转板成功”的案例，均是通过增量发行的方式进行的，这和一般公司提出首发申请并没有太大区别。制定科学的转板制度既可以鼓励低层次公司积极发展，又可以督促高层次公司锐意进取，提升中国企业整体以及交易所本身的竞争力。我们应设定合理的转板上市条件，使不同层次市场有效对接。在新三板挂牌的公司，一旦达到在主板市场或创业板市场上市的条件，使其可直接申请转板，不再需要通过发审委IPO的审核程序。这将大大加快新三板挂牌公司在主板上市的步伐。而在后续发展中升板转板的便利也将极大地增强三板市场对于高科技中小企业的吸引力，扩大创业板以及场外转让市场容量，使他们逐渐接受更多发展前景好的中小高科技企业的股票。处于初创阶段而又有志将公司做大做强成而登上主板、创业板等市场的企业可先新三板挂牌然后步步攀升实现更远大的企业理想。我们建议，在转板机制中应推行存量发行，即不发行新股，也不进行融资，而是将原来在新三板上运行的股本“平移”到创业板或者中小企业板块上，此办法将有效防止转板公司股票在二级市场上高溢价圈钱冲击证券市场。
随着未来新三板制度和环境的逐渐变化，我相信未来的转板完全可以通过一系列的量化指标完成自动化转板，根据政策、财务、基本情况、多维度多角度流动性量化标准，无缝对接多层次金融市场。
流动性考核必然是无缝对接的最重要标准之一：
截止2015年3月31日公开数据渠道获取的新三板交易数据（近800家）显示，超过5年以上期限交易的新三板挂牌公司有12家；超过4年以上期限交易的新三板挂牌公司有16家；超过3年以上期限交易的新三板挂牌公司有17家；超过2年以上期限交易的新三板挂牌公司有35家；超过1年以上期限交易的新三板挂牌公司有140家；累计220家。
这说明新三板的流动性无论从量还是公开程度都远远不及真正意义的新三板市场的交易量，市场还有待更长期和更进一步的发展和完善。随着做市商制度和引入个人投资者，使新三板市场成交量不断放大，市场交易的容量和流量不断放大，无缝对接的多层次资本市场在不久的将来一定能真正实现。当然，在这逐步实现的过程中也蕴藏着巨大的机会。
让我们拭目以待……
（投资有风险、入市需谨慎）
上文引用数据来自清科研究中心私募通：www.pedata.cn。
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