史上首次！4家含“三类股东”拟IPO企业预披露，乐坏了VC/PE：新三板遍地Pre-IPO

　　幸福来得有些突然。对于拟IPO企业来说，困扰已久的“三类股东”问题迎来了重大转机。

　　投资界（ID：Pedaily2012）8月2日晚消息，证监会IPO排队公司预披露更新名单中，出现了7家新三板公司身影，其中一度因“三类股东”问题困扰审核停滞不前的4家新三板公司赫然在列，在圈内炸开了锅。　

　　此前，拟IPO企业被要求清理“三类股东”，如果完成不了，中介机构甚至不同意给申报材料。此次新三板含“三类股东”拟IPO企业获得反馈，数量之多创历史记录，被业内视为一个积极而重大的信号。

这些拟IPO企业迎来春天？

　　这是首次新三板含“三类股东”拟IPO企业获得反馈。

　　8月2日晚间，证监会官网披露7家新三板企业拟IPO反馈意见及招股说明书预披露更新，分别为有友食品、龙磁科技、阿波罗、博拉网络、吉人高新、新疆火炬、聚利科技，其中4家企业含有“三类股东”。更为罕见的是，有友食品、龙磁科技以及阿波罗3家拟IPO企业被明确问到了“三类股东”问题。

　　根据招股书披露，阿波罗股东中含有19个私募基金和7个资产管理计划，有友食品股东中含有18家私募投资基金或私募投资基金管理人，博拉网络也披露了持股占0.57%的联合基金1号新三板基金。

有友食品的反馈提及：

　　请保荐机构、律师核查发行人的股东中是否存在信托计划、资产管理计划以及契约性基金持股的情形，发表核查意见。

龙磁科技的反馈提及：

　　请补充披露是否针对股东超过200人的情形履行审批程序并纳入监管，标明属于资管计划、信托计划、契约型基金的发行人股东情况，说明发行人股东适当性，说明机构、基金股东直至最终自然人的股权结构。

阿波罗的反馈提及：

　　发行人现有股东中有多家资产管理计划及私募投资基金，请保荐机构和律师核查私募投资基金是否已经按照基金业协会有关规定办理备案登记。资管计划作为发行人股东是否符合首发管理办法中的股权清晰要求，资管计划是否有资格作为发行人股东。请对上述情况是否构成公司发行上市障碍发表意见。

　　总而言之，这是首次确凿含有三类股东的新三板企业的IPO反馈意见获得证监会披露，意义非凡，而且反馈意见及招股说明书预披露更新被挂证监会官网，这也是一个积极的信号。根据审核进度，接下来等待着这些企业的就是发审会。

“伪PE”横行新三板

　　那么，被拟IPO企业视为“洪水猛兽”的“三类股东”究竟是啥样？

　　事实上，所谓“三类股东”是指契约型私募基金、资产管理计划（主要指基金子公司和券商资管计划）和信托计划。这三类金融产品原来主要为二级市场设计，但是现在被大量投资到一级市场。

　　一直以来，PE机构对发行契约型私募基金态度不一。有人认为契约型私募基金存在不少优点，比如设立花费时间较短，非常便捷，该项产品因为有资金托管环节，更能获得投资人的信任。但也有人担心，契约型私募基金参与A股IPO时被审核机构要求还原出资人。

　　相比私募股权基金，很多资管计划、信托计划对于投资标的，并不能提供除了钱以外的其它增值服务，而这与傻钱热钱并无二异，被业内称为“伪PE”。之前，有保荐人对媒体表示，这类“特殊目的主体”投资IPO项目，不符合PE投资本质。

　　然而，这些“伪PE”横行新三板市场早已成了不争的事实。

　　有数据显示，目前新三板的机构投资者构成中，除了有极少数的产业资本，私募股权投资机构、券商（含做市商和资管）、公募基金子公司是最主要的力量，而私募机构、券商、公募子公司设立的基金多数以资管计划的组织形式存在，也即通常所称的“三类股东”中的两类：契约型私募基金和券商、基金的资产管理计划，信托计划目前占比很低。

　　在某种程度上说，“三类股东”是三板最主要的机构投资者，资管计划模式是新三板机构投资者最为普遍的基金组织形式，尤其是券商和公募，几乎只能采取契约模式。

拟IPO企业的梦魇

　　对于拟IPO企业而言，“三类股东”问题困扰已久。　

　　2016年4月，一则重磅消息在投行圈流传：“拟申报ipo的企业股东中有契约型私募基金、资产管理计划和信托计划的，按照证监会要求，契约型私募基金、资产管理计划和信托计划持有拟IPO需清理三类股东拟上市公司股票必须在申报前清理。”后来，该消息被证实基本属实，这是拟IPO企业第一次明确被要求清理“三类股东”。

　　一般企业申报IPO根本不会有这个问题，只有进行增发和交易的新三板公司，特别是做市股，最容易因为这个问题“中枪”。因此，受此规定影响最深的是已经申报IPO材料的数家新三板公司，以及上百家进入IPO辅导期尚未申报材料的新三板公司。

　　更具体点说，含“三类股东”新三板公司申报IPO会遇到更多尴尬，比如说，很多企业三类股东清理完成不了，中介机构不同意给申报材料；排队停滞不前，业内传言三类股东不清理，无法IPO；更严重的是，为了避免三类股东的出现，很多企业纷纷在三板上退出做市转让方式，改为流动性更差的协议转让方式，使本来流动性堪忧的三板市场雪上加霜。

　　因此，有“三类股东”的拟IPO企业一直处于进退两难的情况。

　　而要清理三类股东非常困难。《21世纪经济报道》曾采访一家新三板企业拟IPO的负责人，对方表示，该公司采取做市交易，股东有数百人，其中三类股东几十个。企业在申请IPO辅导前，也曾试图清理三类股东。但有的股东不理睬；有的股东不退股；有的股东狮子大开口；还有的股东电话联系不上。最后花了大量的精力，清理量还不到三分之一。

　　清理三类股东的成本很高，有“三类股东”甚至把它做成了一门“生意”。曾有媒体爆出，已经有三类股东专门在市场上买入拟IPO的企业股票，要与公司谈退出，狮子大开口，开出让企业无法承受的天价，根本无法清理。

VC/PE争抢新三板Pre-IPO标的

　　为推动早期、创投更好地服务于创新创业和实体经济，中基协成立了私募基金服务部，主要工作之一就是推动“三类股东”问题妥善解决。7月6日，中国基金业协会党委书记、会长洪磊表示，关于“三类股东”问题，协会已经积极反映，提出了解决思路，证监会正在积极研究，已经在个案上取得成功突破。

　　据报道，洪磊表示，“应当认识到，IPO要对公众投资者负责，对拟上市公司股权清晰、稳定性有严格要求。由于私募产品接受规范监管的时间较短，各类私募产品真实形态复杂，明股实债、变相融资问题，层层嵌套、持有人权利不清问题，普通合伙人与有限合伙人职责错位问题等多有出现，如果违背《基金法》的诸多做法得不到规范，自然也很难享有《基金法》提供的支持和保护”。

　　在此之前，对于拟上市的企业一般会被要求清退三类股东，主要原因无非是这三类金融产品背后有许多股东，容易滋生股份代持、关联方隐藏持股、规避限售、短线交易甚至利益输送等问题。

　　多位不愿具名的投资人表示，之前整个市场对“三类股东”企业的态度不甚友好，“误伤”了一些认真做投资的VC/PE机构。毕竟新三板具备转IPO的优秀公司中存在“三类股东”的情形非常普遍，而且伴随着IPO加速，新三板转板策略成为了目前市场上认同度最高的策略，大量场外资金都是认同这个策略才试探性进入三板市场的。

　　如今，4家含“三类股东”拟IPO企业破天荒进入预披露阶段，无疑是一大利好消息。从之前的案例看，预披露更新之后不久就会安排上会了。有分析认为，就算这些企业上会被否，也不再是因为“三类股东”的原因。换言之，之前新三板上大批含“三类股东”企业遭到冷落，估值被压低，今后恐怕会成为了VC/PE机构争抢的“香饽饽”。

本文来源投资界，作者：刘全，原文：https://news.pedaily.cn/201708/20170803418084.shtml