孙正义：我很有钱，但我为什么不值钱？

这些天，软银可以说是站在风口浪尖上了。

先是曝出大手笔炒作美股期权被华尔街围剿，再是出售王牌资产ARM给英伟达，现在孙正义又把私有化摆上了桌面。联系今年一、二季度的大亏、大赚，2020年的软银给人太多“惊喜”。

有钱，并不一定值钱

很早之前，软银就想要私有化退市。2015年的时候，软银自身市值约为650亿美元，而其*的3笔投资——阿里巴巴、Sprint、雅虎——价值约780亿美元，这种严重的低估直接导致孙正义意图回购退市。

尽管后来因为各方面的原因这次私有化没能达成，但管理层对这种巨大折让的不满却没有消除，反而越来越大。

今年3月份，阿里巴巴股价大涨，软银持有的股权价值直接超过1500亿美元，加上其他投资项目，软银市值相比其持有的资产折价达到73%。

资本市场如此不待见，早就成了常态，大规模的股票回购、一系列的资产出售计划也没能很好地解决这个问题。

3月份，软银宣布了出售4.3万亿日元的资产，约410亿美元，用于偿还债务和股票回购。之后，软银出售了其在阿里巴巴、T-Mobile及日本电信业务的一些股份，股价在8月份达到20年来的高位，但折价率仍超过45%。

这次400亿美元出售ARM也仅仅是让这个现象稍稍好转，因为软银的*资产还是阿里巴巴，经过几次减持后，软银的持股比例下降到了24.9%，按照最新市值7517.88亿美元来算，价值约为1872亿美元。

而现在市场对软银的估值是1150亿美元，也就是说，光是它手中的阿里巴巴股权就比他自己还要值钱。平心而论，的确是挺憋屈的。

明明我很有钱，但市场却认为我不值钱。

去年业绩报告会上，孙正义就公开了抱怨了一下。在财务报告开头，他给了一个公式：“25-4=9？”。意指软银的资产价值25万亿日元，债务4万亿日元的，但市值为什么只有9万亿日元。

老虎基金也曾在2018年表示软银的价值被严重低估，仅有其净资产价值的一半左右。

但投资者们从来不买账。上周媒体曝出软银二季度买入了40亿美元的美股科技股期权，从中获得了40亿美元的利润，虽然后面美股有所回调，收益也非常之大。

让孙正义郁闷的是，市场非但不为这个高收益所动，反而视线全集中到了背后的高风险。当天软银的股价大跌逾7%，3天内市值蒸发880亿元，孙正义“赌徒”之名传播开来，不但被华尔街围剿，还遭到各种声讨，“反向指标”、“行业熄灯人”的调侃层出不穷。一代狠人，令人唏嘘。

不过从投资者的角度来看，这种不信任其实有迹可循。

“纳斯达克鲸”搅动华尔街

如果《金融时报》对孙正义的评论是真实的话，他的做高策略大概是这样的：

首先，买入标的物的看涨期权，再买入正股。

有买期权的，就有人卖，这些人被称为“做市商”。做市商卖看涨期权是断定未来股价会下跌，买期权的人会选择不兑换成股票，他们就可以赚期权费。

这个角色的出现最开始是为了服务那些厌恶风险而做对冲的人：投资者买了一家公司股票，虽然是看好它，但也怕它跌，所以很多人会选择同时买一个看跌期权，这样虽然股价涨上去的时候会有所损失，但万一股价跌了，也能一定程度上止损。

这些靠精准的眼光赚钱的做市商却成了做高股价的“工具人”。

软银的数亿美元资金领头，其他资金跟风进场，直接推动目标公司的股价上涨。

这时候做市商开始担心期权到期后，买方会要求兑现股票，为了解决到期交割的问题，有两种：一是向其他做市商买看涨期权做对冲，一是买入目标公司的股票做交割了结。

不管是哪种做法，最后一定都有做市商要买入标的股票。

这样就会导致股价上涨，做市商又要买入公司股票，又进一步推动股价上涨，甚至带动散户进场，放大期权市场的成交量，形成一个恶性循环。高盛的数据显示，9月初美国单个股票的看涨期权总票面价值平均每天达到3350亿美元，是2017年至2019年间滚动平均水平的三倍多。

理论上，只要买入的期权量足够大，完全可以推动股价大幅上涨。而期权费相比股价低了太多，软银40亿美元的期权费就对应价值300亿美元的正股，相当于是加上了一个7.5倍的杠杆。

但这种单边交易策略有个*的问题：要么全赢，要么全输。这就是为什么孙正义被称为“赌徒”的原因。

期权是一个对冲风险的工具，但也可以被用于投机，投资史上期权玩砸的负面案例并不少，尼克·里森一个人就能搞垮英国最古老银行之一的巴林银行，金融衍生品的风险程度可想而知。

投资者在担心什么？

熟悉软银的人都知道，这家公司最开始是一家软件批发商，后面又做起了电信，但孙正义对投资情有独钟，先是风投雅虎一举成名，再是挑中马云名利双收。

到后来，软银逐渐就转型成了一家投资公司。大量投资科技公司，还成立了规模达到1000亿美元的愿景基金，今年8月份软银宣布成立资产管理公司，开始炒美股。

这无可厚非，但问题在于孙正义这个人。

一直以来，孙正义秉承着逆势出奇制胜的投资策略，敢于大手笔投资那些不被市场看好的新经济、新技术企业，鼓励这些企业不惜成本地扩大市场份额，迅速蜕变成行业翘楚，为自己赢得巨额回报。

同时，和主流投资理念“不把鸡蛋放在同一个篮子里”相悖，他往往只重注行业中的一家。

这种激进的风格过去的确为他打下了一片天下，不过，时至今日，却显得和市场格格不入。

2019年WeWork 上市灾难之后，孙正义的投资方法更被质疑，就算靠着一场豪赌挽回二季度颓势，但公司盈利极不稳定的形象也深入人心，其中孙正义偏好风险的性格无疑是*的因素。

同样，投资者之所以对软银通过押注科技股看涨期权所获得的收益不感到乐观，在市场看来，这是对冲基金才会做的事情，但软银并非对冲基金，也不应该成为对冲基金。

投资者关心的是收益，但更在意的是风险和稳定性。

而这些孙正义给不了。

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