宁德时代的天花板在哪里？

在传统燃油车市场，发动机、底盘、变速箱被称为汽车的“三大件”。一直以来，由于高技术门槛与长研发周期，中国自主品牌行进艰难，而随着新能源汽车热潮涌起，中国也开始成为这一进程中的主导力量。

对于电动汽车行业来说，车企更加关注电池、电机、电控三大系统，其中动力电池作为“新三大件”之首，更是直接决定了一辆汽车的续航里程与耐用性。纵观国内动力电池行业，成立于2011年的宁德时代是目前*的领头羊。

据动力电池研究机构SNEResearch的数据，2017-2019年宁德时代动力电池装机量连续三年位居世界*；2020年8月，全球动力电池装机量为10.8GWh（吉瓦时），宁德时代以2.8GWh的装机量再度排在全球首位，市场份额为25.9%。

近日，宁德时代发布了2020年第三季度财报。报告显示，公司三季度实现营业收入为127亿元，较上年同期增长0.8%；净利润14.2亿元，较上年同期增长4.24%，这是公司今年来净利润首次录得季度正增长。

不过，这样的成绩也难掩今年以来的颓势。根据财报披露，如果按前三季度算，宁德时代营收、净利润均处于下滑状态，分别为-4.06%和-3.10%；而归母扣非净利润更是同比下滑13.40%。可见，在新冠肺炎疫情等多种因素冲击之下，稳坐创业板“一哥”位置的宁德时代并不轻松。

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汽车动力电池“一哥”

迎来增长难题

2011年底，作为ATL公司创始人的曾毓群将汽车动力部门剥离，在老家宁德成立纯中资企业宁德时代，专注于电动汽车、储能锂离子电池系统的研发生产。在此之前，由于ATL公司解决了手机电池行业的“鼓包”难题，以及MP3锂电池循环寿命过短问题，在电池行业已是名声大噪。

尽管成立时间不长，但宁德时代的起点并不算低。因为母公司ATL在消费类电池领域的出色表现，宁德时代在成立后的第二年就被宝马看中，双方就华晨宝马旗下之诺电动车电池项目达成合作。此之后，宁德时代的市场被迅速打开。

在当时车辆电池还局限于12V电瓶的铅酸电池时，宁德时代早早瞄准拥有极高能量密度及续航能力的三元锂电池，加上抓住了新能源汽车的黄金时代，短短数年就晋升为世界级巨头。截至2019年，宁德时代已经连续三年位居全球动力电池装机量*，为上汽、广汽、吉利、东风、戴姆勒等车企提供电池供应。

历史资料显示，2016年宁德时代营业收入突破100亿元（148.79亿元），2017-2019年，公司营业收入分别为199.96亿元、296.1亿元、455.46亿元，分别增长87.26%、48.1%和53.81%。可以看出，近几年来公司一直处于“膨胀”发展阶段。

不过，今年上半年，由于特斯拉上海工厂下线车型不再采用松下电池而是“移情”韩国LG化学，使得后者一度超越宁德时代成为全球*。而在今年8月份半年报发布时，公司由于营收、净利双降，市场反应强烈，股价曾出现巨大波动。

从刚刚发布的三季报来看，宁德时代前三季度实现营业收入315.22亿元，同比下降4.06%；归母净利润33.57亿元，同比下降3.10%。尽管财报中并未披露前三季度业绩下滑的具体原因，但可以肯定的是，在新冠病毒疫情的冲击下，新能源汽车市场需求严重下滑，进而导致公司动力电池销售收入减少。

而如果以Q3单季度看，宁德时代实现营业收入127亿元，较上年同期增长0.8%；归母净利润14.2亿元，较上年同期增长4.24%，这是公司今年来净利润首次实现季度正增长。但是在这样的情况下，宁德时代Q3毛利率仍微降0.2个百分点至27.8%。

根据招商证券估算，宁德时代Q3季度动力电池（不含税）均价约0.8元-0.85元/wh，相比去年下滑约10%-15%。值得一提的是，由于电池价格下滑，公司在第三季度计提了3.4亿元的存货减值，以及1.4亿元的固定资产减值损失，这也是公司业绩低于市场预期的直接原因。

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举债扩张

加速产业链布局

从2018年3月12日发布招股书到4月4日顺利过会，宁德时代仅仅用了24天。自当年6月在创业板敲钟之后，其股价更是一飞冲天，从25.14元/股的发行价飙升至如今的254.25元/股（截至2020年11月12日收盘），两年多的时间里涨了超10倍。而市值也从最初的786亿元扩大到如今的6000亿元左右，连翻四倍。

宁德时代创始人曾毓群常说一句话，“假如我们不是世界*，我们就没有存在的价值。”事实上，宁德时代之所以能在短短数年成长为行业巨头，与其马不停蹄的扩张是分不开来的。尤其是近段时间来，公司明显加快了对外扩张步伐，融资、签约、投资动作不断。

今年7月30日，宁德时代发布公告称，公司根据投资者认购情况共发行1.22亿股，非公开发行价格为161.00元/股，扣除发行费用后募集资金净额达到196.18亿元。主要用于宁德时代湖西锂离子电池扩建项目、江苏时代动力及储能锂离子电池研发项目三期、四川时代动力电池项目一期等。

8月11日，宁德时代又宣布拟围绕其电池业务对境内外上下游企业进行投资，投资总额不超过2019年末经审计净资产的50%，即不超过190.67亿元。

9月14日，公司首笔投资项目落地，当天宣布以25亿认购新能源装备企业先导智能7.29%的股份，成为后者第二大股东。

9月12日，宁德时代宣布其境外全资子公司时代瑞鼎已经发行15亿美元高级双期限固息债券，该债券已于9月10日获得超过135亿美元的认购，超额认购超过9倍。这也意味着宁德时代正式进入海外资本市场，显露出其全球战略布局的野心。

以上种种的大动作，体现在宁德时代三季度财报上，就是各项财务数据出现大幅增长。Q3财报显示，公司前三季度因投资活动产生的现金流量净额高达85.8亿元；而为了新增产能实现规模扩张，公司前三季度的在建工程价值达到56.56亿元，较去年年末增长了近2倍。

而从负债方面看，截至2017-2019年各期末，宁德时代负债总额分别为231.92亿元、386.84亿元、591.64亿元，上升趋势明显。其中，公司负债又以流动负债为主，分别为178.90亿元、310.85亿元、456.07亿元，占负债总额的比例分别为77.14%、80.36%、77.09%，公司短期资金压力较大。

最新的Q3财报显示，截至今年三季度末，公司负债总额已经达到了711.87亿元，较去年三季度末的558.22亿元同比增长27.52%；负债率达到51.6%，相比二季度的55.26%有所下降；短期贷款则达到43.6亿，同比大增225%；一年内到期的流动负债13.5亿，同比增长47.8%。

一面是增速放缓业绩下滑，另一面是大规模举债加速扩张，宁德时代选择“拖着沉重的双腿快走”，源于其日渐显现的危机感。

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市场份额被侵蚀

如何迎战内外“敌人”

近年来，电池市场风云变幻，上游材料涨价以及政策补贴收紧，使得宁德时代的对外扩张变得艰难。除此之外，国内电池企业争相竞赛以及海外电池企业纷纷入场，更让这位“动力电池一哥”感到不安。

凭借三元锂电池的性能优势，宁德时代一直颇受市场认可，尤其是2019年推出的业内首家NCM811锂电池能量密度极高，搭载该电池的车辆拥有优越的续航能力，使得宁德时代成为特斯拉、蔚来等车企重要的供应商。

而在另一边，宁德时代的老对手，并且是拥有整车制造能力的比亚迪，却仍坚持磷酸铁锂电池路线。在过去，磷酸铁锂电池因能量密度小、续航能力差被三元锂电池长期压制，直到今年3月比亚迪推出续航能力、安全性更高的“刀片电池”后，这种格局开始发生变化。

今年5月，比亚迪公布了一段电池针刺测试视频，证明了刀片电池的稳定性。随后，宁德时代的NCM811电池也被人拿到实验室测试，结果却是燃烧起火。尽管这是一场非官方的实验，但还是引起了行业内的轩然大波。一时间，宁德时代将被比亚迪替代的言论沸沸扬扬。

透过两家公司近期的电池装机量情况，或许能够看出一些端倪。大搜车智云《9月新能源乘用车动力电池装机量分析报告》显示，2020年9月，我国动力电池装机量6.6GWh，同比上升66.4%，其中宁德时代装机量为1.71GWh，尽管仍高居榜首，但同比跌幅达21.8%。与之相对的是，位于第二位的比亚迪装机电量为0.92GWh，环比上涨4.4%。

除了比亚迪的咄咄逼人，让宁德时代更头疼的恐怕要数来势凶猛的韩国企业LG化学。按照SNE Research统计，今年1-8月，LG化学的电池装机量为15.9GWh，占全球24.6%的市场位居行业*；而宁德时代装机量为15.5GWh，屈居第二。

据了解，LG化学已经形成相对完善的全球化产业布局，不仅拿下了韩国本土市场的起亚、现代，还把欧洲市场的沃尔沃、奥迪等大部分车企收归囊中，在北美也拿下了通用和FCA。相对而言，宁德时代的客户更多是在中国。资料显示，2019年宁德时代在海外的营收为20亿元，仅占总营收的4.37%。

近年来，由于国内新能源汽车补贴和市场保护政策的实施，为宁德时代等企业争取了宝贵的发展机会，从Q3财报来看，今年前三季度宁德时代仅计入当期损益的政府补助就达到9.2亿元，相当于占到当期净利润的近三成。

但如今，新能源汽车已经进入“后补贴时代”，随着政策退坡，海外企业涌入，宁德时代在本土的优势也将会逐渐消退。

而就车企来说，出于供应链风险及成本优化的考量，通过自主生产电池以及与更多的电池企业合作保障产业链安全已是大势所趋。如今来看，吉利、北汽都在推进自产动力电池的步伐，宁德时代的危机感似乎又增加了不少。

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