泡面巨头康师傅的未来估值可能性

昨天北水230亿砸下去，但港股一个水花都没有，恒指还下跌了0.32%。今天北水又砸进近100亿，恒指反而大跌。

可见，在当前的估值下，北水虽然有意愿去配置，但南水却非常有意愿在这个价位卖出，双方的多空大战可能还要持续段时间。

我是观察食品饮料的，这两天倒是发现康师傅和统一表现不错，康师傅昨天涨了5.61%，今天又涨了6.4%，统一也表现不错。再看估值，康师傅19倍，统一26倍，这在食品饮料里算是一股清流了。

我们这里只谈康师傅，作为泡面巨头，康师傅的估值有没有修复的可能呢？

01、康师傅介绍

康师傅是港股的老牌公司了，1996年上市。其母公司是台湾顶新国际集团，后者是以魏应州为大哥的魏氏四兄弟的家族企业。最早是销售油脂产品，后面逐渐扩充成为以食品生产和销售为中心的集团。2018年底，魏应州辞去康师傅执行董事兼董事会主席职务，其长子魏宏名2019年1月1日接任。

康师傅是以方便面起家，1992年康师傅正式进入大陆市场开始方便面业务，爆品红烧牛肉迅速红遍中国，而后通过不断开发新口味和产品升级，现在公司已经拥有口味真实200款的方便面产品，市场销量始终保持行业*。

1996年开始公司将业务扩大至方便食品及饮品，在全国40多个城市建立了生产基地。另外，2012年公司与百事中国饮料结成战略联盟，开始在境内*负责制造、罐装、包装、销售及分销百事可乐的非酒精饮料。2015年，康师傅与星巴克订立协议，负责在中国大陆生产、销售星巴克的即饮饮料产品。

当前公司的产品涵盖了方便面、即饮茶、果汁、包装水、即饮咖啡、碳酸饮料、运动饮料、糕饼零食、薯制休闲食品等，是一家综合食品饮料巨头厂商。

公司的股权稳定，截至2019年底，持有5%以上的股东两家，分别是顶新（开曼）控股有限公司和三洋食品株式会社，均持有33.48%，此外，魏应州直接持有0.25%，公司实际控制人为魏氏家族。

公司的高管大部分与公司一起成长，实业经验丰富。

02、财务数据

从收入端看，2016年到2019年公司的收入复合增长率为3.7%，2019年完成营收619.78亿，同比增长2.13%。20年上半年，公司饮料受疫情影响有所下滑，但方便面食品受益于疫情，所以整体公司实现营收335.84亿，同比增长8%。

公司的利润端增长要比收入端好看，2016年到2019年年复合增速为42.05%，从12亿增长到了23亿，差不多翻了一倍。其中2019年公司归母净利润33.31亿，同比增长35.24%。20年上半年又实现23.8亿，同比增长58%。

可以看到，从营收角度看，公司几乎没有什么成长性了，但就利润端看，增速却非常快。这跟啤酒领域有些类似，主要是尽管销量没什么变化了，但消费升级下，毛利率改善很好，费用率控制好，从而利润端的弹性非常明显。20年上半年毛利率33.43%，较19年同期上升1.5个百分点，同时销售费用率下降1个百分点至19.35%，管理费用率下降0.5个百分点至3.36%，导致公司的净利润率大幅改善，从5.79%到7.9%。这是为什么20年上半年公司的净利润增速远大于营收的原因。

具体产品线看，方便面和饮品业务最近几年毛利率和净利润率都呈上升趋势。

03、未来空间

所以看下来，其实康师傅的业绩是不差的，类似啤酒，营收没什么增长了，但由于结构升级，利润端的增速非常快。但是，从估值角度看，康师傅和啤酒，是一个地上，一个天上。

这主要的原因是，投资者相信啤酒的消费升级更具确定性，但泡面与饮品，却不是那么具有确定性。同时，啤酒的格局更好，而饮品的格局却不那么好，竞争非常激烈，康师傅的定价权并不那么明显。像包装水，康师傅想从1元切入2元，都失败了。方便面的集中度相对要高些，但方便面又不像啤酒那样具有销售半径，从而实现地域垄断。种种因素导致，康师傅尽管是龙头，但定价权却并不那么强。同时方便面还被外卖的崛起侵蚀了份额。

那是不是完全一无是处呢？以致只能给19倍？

可能也不是这样。

先说方便面这端。

2017年以来，国内的方便面市场在连续三年下滑后有一些改善，改善的主要原因有三个。

一是外卖的边际效应减弱，随着外卖市场进入到两寡头阶段，补贴逐渐减弱，加上配送费提高，曾经*的外卖性价比在下降，10元以下就能吃饱的外卖逐渐消失，5-10元的中高端面性价比凸显。

二是厂商也在扩展品类，扩展消费场景。各厂商通过不断丰富产品食用方式（泡式、干拌式、煮式、自热式）、多样化产品包装（袋装、杯装、碗装）、多样化的口味，拓宽了消费场景，从主餐替代、休闲零食到主餐化的发展，从蓝领到白领，从低收入人群到中高收入人群，从过去的工地、长途路径的充饥场景，到现在办公室加班、外出游玩等，随身携带随时食用。

三是走互联网营销，各种方便面通过创意的打法获得更多的消费者眼球，拓宽了消费场景。

在量稳住后，零食价较高的高价面成为改善行业的主力。泡面龙头们一改过去的同质化竞争，近几年顺应行业从低价竞争到全面提质的阶段，纷纷推出优质高端面抢占市场。这也是为什么康师傅营收没什么增长，但利润却增速很快的原因。

这个趋势应该还会继续。随着泡面的地位不断进化，方便面市场也将朝着“美味、营养、健康”的正餐定位发展。高端面通过更丰富的配料、更全面的营销定位等，将继续是行业的增长主引擎。

再说饮料。

饮料这块拥有繁多的细分子行业，SKU非常多。软饮料行业的毛利率基本在30%以上，同时行业门槛低，吸引了众多的企业投身其中。

随着消费升级，消费者对品牌意识的提高，对口味的挑剔加强，以及品牌企业加大市场费用投放，各细分品类赛道已经被各大品牌占据。像碳酸饮料以可口可乐、百事可乐为主，包装水主要是农夫山泉、怡宝、康师傅、景田等，果汁饮料有康师傅、统一、汇源等，即饮茶康师傅、统一占比较高，香飘飘的果汁茶饮势头也不错，功能性饮料以脉动和红牛占据主要份额。

虽然各细分品类品牌厂商占据较高市场份额，但竞争格局却并不是静态的，因为品类的可复制性强，随着饮料企业产能扩张，市场的消费量不断被摊薄，竞争继续加剧。龙头们需要不断巩固自己的优势品类，又要不断尝试推出新品类，跟着其他品牌丰富产品。

这块市场永远存在，但取决于公司的运作能力，需要饮品企业不断创新（产品创新、营销创新），来满足基数庞大的消费需求。

所以，应该来讲，方便面也好，饮品也好，都还有可为。我们知道，食品饮料主要取决于三力，产品力、品牌力、渠道力。

产品力上面其实没什么可打的，大家的产品差距不大。所以主要还是看渠道和品牌。

先说渠道，康师傅1998年开启了通路精耕，截至2019年，公司在全国有371间营业所，超过3.6万家的经销商和18.5万家直营零售商的全国渠道网络布局。这是一个很厉害的数据，意味着公司推出一款新产品，可以很快找到渠道资源将其导入，推向全国。

同时，公司在全国建设了14个方便面基地和72个饮料事业部生产基地，基地贴近市场布局，提高了效率。

品牌上面，公司持续加大对品牌的投资力度，比如通过和中国航天基金会、国家体育总局冬训中心合作 等方式提高品牌曝光度，比如通过不断的运动类营销、媒体宣传、IP 合作等方式来吸引新潮、年轻的消费群体。由 2019 年世界品牌实验室主办发布的《中国 500 *价值品牌》报告中康师傅 以 399.72 亿的品牌价值，名列第 158 位。

所以，总结来看，康师傅的品牌力和渠道力都不错，因而在泡面和饮品这两个领域，其业绩具有确定性，同时结构升级下，其利润端的弹性可以很不错。

就当前估值水平来说，与其龙头地位不大匹配，预计在整个食品饮料拉估值的背景下，康师傅的估值有修复可能。

另外，统一、中国旺旺、达利也可以关注，不过这块就龙头地位来说，还是以康师傅*。

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