宇宙大药厂走下神坛

没有人质疑辉瑞转身的决心。但这个转身，实在比预想的要漫长许多。

月初，公司公布了2024年一季度报：营收148.79亿美元，同比下降20%，净利润31.15亿美元，同比下降44%，原因主要在于新冠疫苗Comirnaty和口服药Paxlovid销量继续锐减。

而公司在几年前就大举投入的新业务，回报还未有明显成效。非COVID产品的营业销售额增长11%左右。其中，肿瘤药收入同比增长19%，主要由三款产品贡献：ALK/ROS1抑制剂劳拉替尼、雄激素受体抑制剂恩杂鲁胺，以及收购Seagen得来的Nectin-4 ADC维恩妥尤单抗。

花了大力气和大价钱收购来的Seagen业务进展并不如预期顺利。

3月，辉瑞取消了原定耗资3.5亿美元，占地27万平方英尺的Seagen新厂建造计划，这也属于公司“35亿美元成本削减计划”的一部分。

事实证明，430亿美元可以让辉瑞吃下一家肿瘤细分领域Biotech。但如果要完全消化，就不能在后续的研发支持上、在商业化的搭桥铺路上掉链子。而在这些方面，即使是曾经的宇宙*大厂，也还没能证明自己。

辉瑞的肿瘤研发已经开展了很多年。早在2015年，公司就通过Ibrance这款First in Class发力跻身肿瘤头部玩家，但也许是CDK4/6抑制剂这个赛道过于细分，它除了纯粹的财务贡献之外，并没有带领起辉瑞在整个乳腺癌或是整个泛肿瘤赛道产生联动。

而与之相对应的、几乎同时获批的K药，则因其机理原因，在各种适应证里披荆斩棘。

因此，九年过去了，当K药已经成为年销售额250亿美元的药王，肿瘤赛道的玩家已经来来去去换过了好几轮，Ibrance依然顶着专利悬崖和业绩下滑的压力，苦苦扛着辉瑞肿瘤部门的大梁。无法否认，辉瑞在肿瘤业务的发展和扩张上，存在速度上的问题。

公司高层将这种重磅单品的失速落后归咎于资源的分散。

为此，辉瑞在近几年不断尝试从总部到各区域的人事重组。从2019年开始，公司就开始剥离非专利产品和仿制药业务，并从2021年开始，在中国区重新设立六大部门，希望能在主营业务上做到精简高效。

据辉瑞前员工林拓（化名）回忆，2021年是“感觉到变化”的一年。“很多工作了十几年、二十几年的老人都走了，很多后来去了国内的biotech，”他说，“主要因为一些老品种在进入集采后带来了很大的盈利压力，让总部决定调整市场重心。”

但瘦身并不一定会带来提速。直到2023年，辉瑞的研发投入占比为18.2%，而对于同样在肿瘤上发力的默沙东，这个数字是50.8%。

作为一家已经习惯了通过大型并购维持规模增长的企业，辉瑞的内部研发能力却一直没能得到同等程度的磨练。公司平均每项专利消耗的研发费用，都远高于默沙东、礼来等同行公司。四月，受成本削减计划影响，公司的合作创新部门CTI关闭，无疑让本就不算丰满的研发板块又缺了一角。

所有MNC都需要应付专利到期的车轮战。但对于一家目标于创新的公司，产品更新靠钱来解决的模式，一定不会是长久之计。

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并购的影响

2000年，辉瑞以900亿美元的价格收购了华纳兰伯特。通过这笔交易，辉瑞将降脂药物立普妥收入囊中。这是世界上*销售额破百亿美元的药物，在靶向药时代到来前稳居药王宝座，也把辉瑞推向了宇宙大药厂的位置上。

这笔交易的成功，在一定程度上奠定了大型制药企业向上发展的模板。

2010年后，大体量的并购案频繁出现。2010，诺华410亿美元收购爱尔康；2019年，艾伯维630亿美元收购艾尔建；2023年，辉瑞430亿美元收购Seagen。

在一般印象里，并购可以快速补齐企业的弱势管线、创造新的业绩增长点、让产品间产生1+1大于2的协同效应，但在现实世界中，并购可能会对公司的研发环节产生负面影响。

比如创新需要技术路线的多元化。为了提高试验目标的成功率，应该尽可能尝试多种路线和手段。但有统计显示，2009-2010年间合并后的制药企业多元化水平(parallelism)在14%~19%左右，而礼来则达到了43%~54%。这也是这一期间*没有大型并购的企业。

多元化的好处显而易见：假如一种技术路线受挫，团队可以及时换路。整个管线依然能保留下来，不至于直接砍掉，将之前的努力付之一炬。

并购之所以会对技术多元化产生影响，是因为当两家公司重组时会存在业务重叠，企业通常会将这些部分视作资源浪费而被砍掉。

辉瑞也是这样做的：在收购Seagen后，公司似乎完全将信心押注在被引入的新品种上，对之前在ADC领域上仅存的试水项目进行了优化。去年10月，辉瑞暂停了和艾伯维合作的一款针对实体瘤的靶向PTK7的ADC药物开发。

为了还算好看的报表，公司在巨额并购后往往会推出一系列节省开支的举措，不乏以研发为代价。辉瑞前全球研发负责人JohnL. LaMattina曾在一篇文章中提到，公司在十年间为了收购了3家大公司和数家小公司，不得不关闭了多个曾开发过重磅药物的研发中心，遣散了数千名研发人员。

这种变化所引发的人才损失以及管理真空，在一定程度上拖慢了公司的研发进度。

⽐较辉瑞在收购惠⽒合并之前和之后的产品线可以发现，大量二期项目延滞达三年之久，效率远低于行业平均水平。“那两年公司管理的感觉很混乱。三天两头就传出拆分消息，岗位和部门也是换来换去的。”林拓回忆道。——这也在一定程度上解释了，为什么辉瑞从惠氏拿到了两款*代ADC产品，却错过了第二代第三代真正汹涌的大潮。

很少人会否认Seagen和ADC的商业化潜力。但是临时抱佛脚式的收购，总是会以牺牲未来为代价。当年，辉瑞收购惠氏就是为了降低立普妥专利到期后对公司的影响——目的最终达成了，但680亿美元的支出，也让辉瑞与靶向药的黄金时代擦肩而过。

谁也说不准，Seagen会不会是下一个惠氏。就像没人知道行业和ADC的蜜月期还能维持多久。

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跟随者

直到去年年末，辉瑞才将肿瘤赛道定位成未来的主要增长点。

公司的目标是到2030年至少拥有8种重磅抗癌药物，届时预期收购Seagen带来的产品将带来100亿美元的额外年收入。

而在此之前，新冠期间暴富的辉瑞只有一个模糊的目标：利用这段时间的现金优势，在一两年内尽可能多得推出药物，预计产生200亿美元左右的销售额。到2030年，非COVID药品在乐观情况下可以创收840亿美元。

在如此之大的业绩压力下，辉瑞开启了疯狂购买模式。2022年，辉瑞以总计243.2亿美元的成交总额成为行业内*买手，但购买方向呈现碎片化。

2022年3月，辉瑞完成以67亿美元收购Arena所有流通股票。Arena的重磅药物是S1P受体调控剂etrasimod，目前在多个自身免疫疾病的二三期临床研究阶段，于去年10月被FDA获批上市。

自免从来不是辉瑞的强项。

但修美乐的落幕，刺激了众多新靶点自免药快速崛起，让2022年成为自免领域的大年。在治疗溃疡性结肠炎（UC）上，艾伯维已经有一款已经上市的口服JAK1抑制剂Rinvoq，而且卖得还不错，在当年的年销售额为25.2亿美元。去年8月，艾伯维又提交了另一款药Skyrizi用于治疗UC的新适应症申请。

同样作为“后来者”的入局，还有同年10月，辉瑞以116亿美元完成了对Biohaven的收购。通过此次收购，辉瑞获得了用于治疗偏头痛的CGRP类药物Nurtec、zavegepant以及其他用于治疗强迫症、肌萎缩侧索硬化症和脊髓性肌萎缩症等疾病的后期资产。

此前，大家都以为辉瑞已经放弃了在神经类疾病上的投入。2018年，辉瑞宣布剥离8条处于I/II期和临床前阶段的神经疾病项目，这也是当年辉瑞管线中占比第3高的疾病领域，其中包括对阿尔茨海默症和帕金森症的新药开发。

本来在同类药物里，也有艾伯维的两款产品珠玉在前，但辉瑞的跟随策略却取得了不错的市场效果。由于Nurtec服药可以不用喝水，同时有预防效果，因此上市第二年销售额便从0.64亿美元飙升到4.63亿美元，冲破了同类产品对其的围堵。

以上可见，辉瑞在业务拓展的偏好上，很少倾向first-in-class产品。

在一些潜力巨大但前景不明的领域，公司总是知难而退，由此很好地保留了实力，但相对地也形成了缺乏长性的特点。公司过硬的销售能力可以让一款“后发”产品打进市场，但因为缺少突破性，缺少真正挑大梁的药品。

公司的肿瘤业务也是这样。2016年，辉瑞以140亿美元，即市值的近1.2倍收购抗癌药生产商Medivation公司，并将其用于治疗前列腺癌的重磅产品Xtandi收入囊中。多年以来，这款药物一直兢兢业业地为业绩贡献增长，在2021年销售收入增至12亿美元，在近两年开始增速放缓。

按照一般的并购套路，辉瑞早在8年前，就应该借着Medivation点开泌尿生殖肿瘤的技能树。但事实上，相关业务并没有立即得到开展，直到去年公司通过收购Seagen拿到了治疗尿路上皮癌药物Padcev，才逐步公布了一系列围绕泌尿生殖肿瘤的研发计划，算是曾经搁置的任务捡了回来。

在某种程度上，辉瑞在业务方向上的不连贯性，使得其在超级重磅药品的研发上总是差了一口气。

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从慢病到肿瘤

辉瑞的基因源自于慢病用药，如今公司铆足了劲押注肿瘤，这对其整体的运营能力重新提出了考验。

辉瑞的很多历史性大药都是靠营销逆袭的。

一个典型的代表就是立普妥。拿中国市场举例，此前，同类的洛伐他汀已经上市10年了。为了尽快赶超，辉瑞在药品上市前就已经提前培训了2000多名销售代表。在完成并购后，公司通过培训营集训了1.3万名销售代表，形成了压倒式的销售网络。

但如今，曾经靠个人素质和团队数量的战术已经行不通了。

“之前我们做的很多都是慢病，医生可以通过长时期的观察、随访，对比出不同药之间的效果和特点。”林拓说，“但是像肿瘤这样的疾病，进展一般很快，医生开药都会格外谨慎。在这种情况下，仅仅是专业地介绍产品本身优点，就不够了。”

以立普妥为代表的化学药结构相对简单，技术相对更加稳定，市场认知度也更高。这也意味着，化学药的销售门槛更低，成本需求更少。而相对地，如今辉瑞想要靠拢的生物药赛道，无论是销售人才成本还是市场教育成本而言，都要更多一些。

当然，更简单的方式是让药本身的临床数据说话。但这也意味着：辉瑞应该停止过度依赖外部研发，反思市场收效甚微的fast-follow模式，让自己的研发能力尽早匹配上并购的速度。

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