走进中国平安 ：医疗养老打开估值天花板 改革红利逐步兑现

在深圳福田CBD，599米的深圳*高楼——平安国际金融中心犹如一把出鞘的利剑，直指云端。

作为国内*的综合金融服务集团，市场看待中国平安，一直以来抱有很高期待。如今，国内保险行业正进入深度调整和转型阶段，平安未来将走向何方？战略性聚焦养老金融，能否打开中国平安估值“天花板”？

本期“服务投资者，共享高质量”——走进上市公司系列活动，国泰君安证券带领走进中国平安总部大楼，近距离感受中国平安在养老服务领域的创新与实践，并深度对话公司高管。

图/活动合照

“医疗养老，就是平安未来的战略方向。”中国平安董事会秘书兼品牌总监盛瑞生在交流环节中提到，医疗养老是中国未来的新发展机遇。

中国社会的老龄化已步入深度阶段，根据国家卫健委测算，到2035年，60岁及以上老年人口将增加到4.2亿左右，占比超过30%。“在这个背景下，我们积极布局养老领域，提供从客户的健康管理、亚健康管理、慢病管理到重疾护理，以及康复、临终关怀等全生命周期的医疗健康服务。”盛瑞生介绍道。

值得注意的是，在2023年年报中，中国平安进行了一次战略微调，将“综合金融+医疗健康”深化为“综合金融+医疗养老”。由此，养老步入了整个集团的战略布局，并承担着越加重要的功能。

盛瑞生提到，平安通过“综合金融+医疗养老”模式，可以降获客成本，降运营成本，降风险成本，同时提升客户价值，带来更好的协同效应，最终实现综合金融+医疗养老的双轮驱动。

深化医疗布局高管透露医养战略进展

实际上，中国平安在养老金融方面的探索，早在20年前便有所布局，也是业内重要的“参考样本”。

20年前，平安旗下的平安养老险是国内首家专业养老险公司；如今，平安将综合金融和医疗养老两大模式相互融合，致力于打造出国际*的综合金融及医疗养老服务集团。

2021年，平安推出高品质康养品牌——平安臻颐年；此外，通过重整北大方正集团将北大医疗纳入医疗健康生态圈，为平安康养项目做线下医疗资源整合和丰富。

“目前，平安做三件事情，做客户专业的金融顾问、提供专业的家庭医生、提供专业的养老管家服务。”

图/中国平安董事会秘书兼品牌总监盛瑞生

此外，平安目前的医疗养老一站式解决方案，都是以保险作为载体进行赋能。具体来看，“保险+医疗健康”方面，2023年，平安寿险健康管理已服务超2,000万客户，新契约客户中约76%使用健康管理服务；“保险+居家养老”方面，截至2023年12月31日，平安居家养老服务已先后覆盖全国54个城市，累计超8万名客户获得居家养老服务资格；“保险+高端养老”方面，截至2023年12月31日，平安高品质养老项目已在4个城市启动，其中新项目上海颐年城已于2023年2月正式对外发布，平安臻颐年三亚体验中心于2023年7月开业运营。

中国平安董事长马明哲在年报中表示，目前，平安的医疗养老生态圈既创造了独立的直接价值，也通过差异化的“产品+服务”赋能金融主业。截至2023年12月31日，在平安2.32亿的个人客户中有近64%的客户同时使用了医疗养老生态圈提供的服务。2023年，享有医疗养老生态圈服务权益的客户覆盖寿险新业务价值占比超73%。2023年，集团医疗健康相关付费企业客户超5.6万家，平安健康过去12个月付费用户数近4,000万；平安实现健康险保费收入超1,400 亿元。

“两年前我们刚开始推居家养老产品，短短两年时间，居家养老的达标客户已经接近10万人。”盛瑞生提到，保险+养老，保险+医疗是未来非常重要的消费趋势，也是未来保险行业增长非常重要的引擎。

盛瑞生将平安的发展模式形容为“富国银行+联合健康”的升级版。“富国银行是美国公认做综合金融服务做得非常出色的银行；联合健康由健康险和药品福利管理两大板块组成，利润和平安差不多，但市值现在是我们的4倍。”

盛瑞生进一步提到，通过国际上的对标以及中国本土的实践，平安满足中国客户的需求，应对快速老龄化时代的挑战，综合金融+医疗养老的市场空间巨大。通过发挥平安的能力专长，我们相信在这个领域里深耕，会给公司带来新的价值增长。

马明哲此前也曾表示，国内保险金融、医疗健康及养老市场的新蓝图正徐徐展开。国际上“管理式医疗模式”经过十多年的发展，如今的成功恰恰证明了“保险+医疗”模式的可行性与潜力。

走过阵痛期寿险改革开始释放红利

如果说医疗养老是平安估值的未来天花板，那么寿险则依旧是平安当下的基本盘。

2023年，公司实现营收9137.89亿元，同比增长3.8%（调整后口径）；归母净利润856.65亿元。

盛瑞生提到，营业利润是保险公司采用的相对比较特别的利润指标，剔除了很多短期的波动，以及一些一次性的因素影响。

从核心数据营运利润上看，2023年，公司实现归属于母公司股东的营运利润1179.89亿元。其中，寿险及健康险、财产保险以及银行三大核心业务保持稳健，三项业务合计归属于母公司股东的营运利润1,409.13亿元，寿险及健康险剔除一次性因素同比增长0.6%，体现出强大的韧性。

值得注意的是，寿险指标中最核心的新业务价值，时隔多年再次出现大幅增长。内含价值通过净资产的增长和有效业务价值的增长来实现，而新业务价值（NBV）代表着保险企业新增的利润，决定了内含价值的成长性。

2023年，中国平安可比口径下，寿险及健康险业务新业务价值大幅增长36.2%。年报中提到，新业务价值实现增长主要得益于代理人人均新业务价值增长89.5%，代理人渠道新业务价值增长40.3%；以及改革后银保渠道势头强劲，新业务价值增长77.7%。基于最新的回报率和风险贴现率等假设，2023年寿险及健康险业务新业务价值达成310.80亿元。

此外，业务品质稳步改善。2023年，平安寿险保单继续率显著改善，13个月保单继续率同比上升2.5个百分点，25个月保单继续率同比上升6.8个百分点。

这一系列数据的改善来之不易。国内寿险行业自2017年出现深度调整以来，平安的改革公认为行业内最彻底，走在最前沿。此次新业务价值重回增长，意味着平安的寿险基本盘业务在历经长达几年的阵痛期后，终于开始释放改革红利。

收益率保持领 先 2024年利润有望逐季向好

“保险股的定价逻辑逐步从负债端向资产端转移。”

国泰君安首席市场分析师张新貌在交流环节中提到，最近几年，A股上市险企的P/EV估值水平持续下行，核心原因为市场对于保险在长端利率长期下行趋势下，收益难以覆盖负债成本的担忧逐步增强。

图/国泰君安证券首席市场分析师张新貌

2024年一季度，上市险企负债端NBV实现高速增长，得益于定价利率下调、银保“报行合一”压降费用率以及拉长产品缴费期带来的新业务价值率明显改善，然而市场并没有对负债端的高景气进行定价。

对于普遍关注的问题，盛瑞生指出，寿险公司的经营与其他行业有很大区别，就是负债周期很长，差不多到15年，所以整个平安的资产管理或者说寿险资金的管理，应该用一个非常长的周期去看。

马明哲在今年的股东大会中也强调，保险资金做好并不容易，需要长周期的眼光和战略的定力，做好五个方面的匹配：一是投回报的匹配，资产的回报要覆盖并超过负债的成本；二是时间的匹配，资产负债久期的敞口要控制在合理区间；三是周期的匹配，资产要能够穿越经济周期；四是产品的匹配，分红、养老金等产品的要求不一样；五是监管的匹配，要符合监管规定。

盛瑞生提到，通过这五个匹配，平安的收益率在过去十年可以说在市场上整体保持*。

根据财报数据，2023年，中国平安保险资金组合实现综合收益率3.6%，同比上升0.9个百分点；拉长时间来看，过去10年来，中国平安的平均综合收益率5.4%。

2023年，中国平安的保险资金组合规模已经突破4.72万亿元，如此庞大的资金体量，在市场上跑出超额收益已经实属不易。

张新貌提到，保险公司有一个核心风险叫利差损风险。简单来说，即保险产品的利率成本与收益率的成本差，如果出现了保费成本高于收益成本，那么就可能会出现亏损，叫利差损风险。

“利差损风险未来可能会出现缓解。”张新貌认为，一是地产政策边际改善，预计将缓解市场对地产风险的悲观情绪，利好保险端预期修复；二是经济复苏预期下长端利率企稳回升，利好寿险估值修复；三是预计监管将从传统险定价利率、*险结算利率、分红险演示利率等多个维度引导保险公司降低负债成本，防范利差损风险。

张新貌认为，当前权益市场改善预期下，预计上市险企收益明显改善，此外，2023年二季度起，受权益市场波动影响利润基数较低，预期2024年归母净利润将逐季改善。

2024年一季度，公司实现归母营运利润387.1亿元，同比-3.0%，其中三大核心业务归母营运利润同比微增0.3%至398.2亿元。

针对中国平安未来的增长，多家券商皆给出乐观预测。

东吴证券认为，中国平安不仅仅只是保险股龙头，公司作为综合金融集团，有望重分受益于本轮地产松绑对估值和业绩的双击。近年来地产行业基本面持续下行对金融股整体估值拖累较大，中国平安作为综合金融集团，作为金融股的看涨期权，有望充分受益于本次地产估值掣肘打开。

海通国际认为，一季度，平安归母营运利润降幅收窄，看好公司寿险改革成果逐步释放、队伍质态持续改善，综合金融优势+医疗健康生态布局赋能长期业绩增长，同时稳定的分红回报提升价值。