国家发改委刘健钧：PE行业存在一定结构性泡沫

　2011年11月18日，后金融危机时期中国创业投资发展高峰论坛在深圳召开，会议聚焦推动科技与金融结合，并对产业政策引导和支持体系等六个专题进行深入研讨。国家发改委财政金融司金融处处长刘健钧在进行主题演讲时表示，针对年初时兴起的各地非法集资现象，主要仍是因为目前缺乏针对股权投资基金特殊领域的特点制定的相应配套性政策。

　　刘健钧指，根据相关调研，根据对股权投资集资的相关调研，目前只有1059家合伙性资金较大面积的发生了非法集资问题，说明非法集资主要是利用了法律合伙的有限控制误导了投资者。当前的非法集资现象，主要是因为我们没有针对股权投资基金特殊领域的特点制定相应的配套性政策。

　　刘健钧认为，应当从股票发行制度、引导股权与创业投资均衡发展等方面来积极稳妥的发展股权与创业投资。刘健钧还透露，今年1月起，发改委在部分试点地区推行了股权投资企业备案管理制度，效果良好，目前正在研究将备案管理制度推向全国。

　　以下为文字实录：

　　刘健钧：衷心感谢我们主办方再次邀请我来参加一年一度深圳创投论坛。本来我们司长非常重视这个论坛，他原计划想亲自来，因为他觉得我们中国目前的创业投资业走到了一个关键的时刻，他想表达他的想法。后来因为他临时有重要急事，所以派我来参加今天的会议。今天王老刚好给我出了重要的题目让我讲讲创投业的规范问题，这个问题也确实到了不得不讲的时候。

　　中国目前的股权与创投业的发展比起九年前的形势更加严峻。九年前有一位同志向国务院打了一个报告，他核心的思想是当前中国风险投资过多、多嫩，以至于朱熔基总理批示国务院原经济专题办（沈耀先）先生率领有关部委要求全国投资业进行调查摸底发现究竟有什么问题？当时也有一种观点认为像当年信托一样把创业投资、风险投资来一次新的整顿，最后我参与了调研像组，后来有幸成了调研报告的执笔人。后来我觉得九年前中国的创业投资由于法规还没有出台，因此有一些不太规范的创业投资企业的存在，但远远不能说中国的创业投资已经过多，至于存在一些问题也是由于政府缺乏有力的政策引导，所以我们建议对于创业投资还是要积极鼓励，关键是国家应当出台相应的扶持政策。在这个基础上匹配适当的监管，所以就有了后来创投的税收征收，以及创投管理办法的出台。九年后股权形势更加严峻，从前年开始市场上有人议论全民PE造成PE的泡沫。到去年年初的时候，关于PE腐败的问题，社会上越来越多的人议论。尤其是到了今年年初时，由于个别地区较大面积爆发了非法集资的事件，而且有十几起案件形成了群体性的事件，引起公安部的高度重视。所以在六月份时公安部向国务院打了一个报告，要尽快处置股权投资行业里面的非法集资问题。所以后来国务院又做了很重要的批示，责成国务院处置非法集资办公室。这个办公室是设在中间银监会，由银监会会同国家发改委、公安部等有关人到天津做重点的调研。后来我们发现这个问题真实很严重，下一步怎么办？现在银监会正在主笔起草向国务院的报告，大致的思路也已经形成。在调研的过程中，特别在市场上针对这一系列的问题，也有很尖锐的批复，并且由此形成了一种要严肃处理股权投资界有关问题的想法。

　　在这时我想作为中国创投业热心的支持者，我想谈谈我个人的看法。本来让我讲讲规范问题，但一讲规范问题感觉心理整顿似的。所以我把我的题目稍微改一改，叫辩证看待PE/VC的问题，促进行业积极稳妥发展。为什么要用“积极、稳妥”这两个词？这也符合国务院中央的决策。大家知道在前年、去年国务院关于股权投资的文件基本上使用“加快发展、大力发展”的词。但是今年10月份国务院常务会议关于促进小微型企业金融发展的常务会议上，国务院定的调子已经变了，不再是“大力发展、加快发展”，而用的是“积极稳妥发展”。也就是说既要积极，也要稳妥才行，否则如果光积极不稳妥可能对我们这个项目带来灭顶之灾，对大家都没有好处。我也响应国务院的号召，用促进行业积极稳妥发展的个人看法。

　　首先我要就目前市场上三个问题谈谈我个人的看法：*个问题关于所谓全民PE造成PE泡沫的问题，我个人觉得客观的讲目前PE界是存在一定的泡沫，但是最多只是一种结构性的泡沫。有人说PE是投资实业，怎么可能有泡沫？但仔细一分析PE也有可能形成泡沫。如果大家都蜂拥而至进入这个行业，本来想做实业，但听说PE能赚大钱，结果给PE基金存入很多资金，他就没有进一步进行产品开发。如果PE某种数太多，也可能导致在这个领域的一些资金闲置，所以理论上PE泡沫是有可能的。而且在现实中我们中国目前确实也存在结构性的泡沫，为什么我“用结构性”，而不笼统的叫“PE泡沫”？因为从整个股权创投来看，它的资金规模不是多了，而是少了，但为什么又说是“结构性的泡沫”？在创业中早期创业资本还是远远不足，所以不能笼统的讲PE的泡沫。而且分析这个结构性泡沫的原因时，我们要意识到其主要的原因并不是我们PE自身所带来的。原因很多，这里由于时间关系我主要想谈一点。一方面在我们中国利率市场化的情况下，储蓄向投资转化过程中，利息就被剥夺了，所以资金没有赢得它应有的价值增值，但另一方面PE作为一种市场化的直接投资工具，它能够规避利率的压制，能够较好的实现它的价值增值。加上后来我们PE的财富效应的激励，形成了一定的结构性泡沫也是一个很自然的事情。

　　关于第二个问题，很多人甚至怀着一种仇恨的心情来理解关于PE腐败的问题。我觉得这个问题也确实值得关注。大家都知道在国际社会，正是国际金融危机以后考虑到一些大型的金融机构的高管人员为了获得高额的业绩报酬，所以他倾向于冒高风险，这样他才能有高业绩报酬。但一方面一旦他冒了高风险造成的社会效果是由全社会的人民来买单。所以西方发达国家对大型金融机构纷纷提出要征一种额外的金融机构税，尤其是这次美国爆发的占领华尔街运动也给了我们很多的启示。在这种情况下如果我们PE腐败的问题不能逐步解决的话，可能会引起很大的问题。但仔细看这个问题是怎么形成的呢？我个人觉得也不是在于PE本身，而且是我们很多制度问题，特别是现行股票发行制度，确确实实还是存在一些改进的空间。我个人觉得如果不实现股票发行的市场化、透明化，即便是没有PE的投资主体，照样会存在其他的腐败。在以前没有PE时，希望把它参与的企业通过某种行为实现上市，最后在上市完了以后以高价退出，这就是PE腐败的本质。

　　第三个问题关于非法集资的问题。我刚才也讲了目前个别地区确实较大面积的爆发了非法集资的问题。但能不能就由此做出这样的决策呢？比如有人说PE基金是基金，它属于金融产品，既然是金融产品，你让它放任自流的发展肯定要出问题的。所以就必须采取严格的审批制才能防范它非法集资的风险。我们这次去调研时，我们感觉到也并不是把PE作为金融产品对待，PE是公司或公司合伙成立的，从法律来讲未必把它当成一个严格的金融产品来监管，它实际上是特殊的投资企业罢了。只是1059家合伙性资金较大面积的发生了非法集资的问题，这说明非法集资的问题主要利用了法律合伙的有限控制忽悠了投资者。一旦说到有效合伙，也不是说有效合伙本身不好。我个人觉得无论是合法，还是公司都是有效股权投资基金的组成形式。至于当前的非法集资现象，主要是因为我们没有针对股权投资基金特殊领域的特点制定相应的配套性政策。如果有了政策，我想也能有效避免非法集资。我想经过我刚才几个方面的分析，我下面简单讲讲如何积极稳妥的发展股权与创业投资，一共是三点建议。

　　*，要强化差异化的股票经售制度，还要尽快推动场外效益市场，加大对中小型创投的扶持力度，加强股权与创业投资行业的研究与信息的披露。通过这四个方面的举措有效引导股权与创业投资均衡发展，也就是说主要政策引导的方式来解决PE结构性泡沫的问题。

　　第二，完善股票发行制度，弱化人脉关系在企业上市和项目投资中的影响力，有效引导市场注重培育增值服务的能力，这样才能够真正的发挥好股权与创业投资的作用，为市场培育高成长性的上市公司，这主要也是靠完善相关制度来实施引导的。以上的方针没法通过法律去限制的。

　　第三，根据股权与创投业的特点，完善相关管理规则来坚决杜绝非法集资。关于这一点，我在这里也向大家提前透露一个信息：我们去年就感觉到个别地方非法集资的苗头，所以今年1月份我们国家发展改革委进行了试点，经过十个月的试点以后我们觉得这个效果很好。但我们目前这个制度还只是在试点地区，而且只限于五亿规模以上的企业必须无条件的备案。为了把我们备案管理制度全覆盖，国家发展改革委正在研究制定一个对全社会股权投资企业实施全覆盖备案管理的规则。这个规则一方面是把试点地区的备案管理制度推向全国，包括像深圳这样的地区。第二个方面是对于五亿规模以下的股权投资企业，要求地方的管理部门把它管起来。但是我们这种强制管理都是适当的，尊重股权投资企业自我约束的基本原则。在这个前提条件下只需要你们在设立之后备案就行了。备案之后就可以接受管理部门适当的监管，而且我们通过公开它的基本信息方式还可以进一步接受全社会的监督。我们希望这种制度能够促进我们国家股权与创业投资行业的健康、规范发展。谢谢。

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