王国刚：发展资本市场，推进去杠杆

　　5月18日，由合肥市人民政府、合肥市金融工作办公室、合肥市科学技术局、合肥兴泰金融控股有限公司、清科集团共同举办的2017中国·合肥“资本+创新”对接峰会在合肥召开。会上，中国社会科学院金融研究所所长王国刚做了题为“发展资本市场，推进去杠杆”的演讲。

以下为现场实录：

　　我们这个论坛是资本+创新，资本这个话题在市场经济，既让人兴奋，又让人沉重，大致上可以感受，市场经济各个方方面面的内涵，无不与资本有着千丝万缕的联系。中国从1992年十三大提出建立市场经济新机制，资本的问题越来越摆到我们的面前。二十多年来，在这条路上，培养出大量经济主体，为中国的经济打下了基础，但也留下了许许多多值得我们不断地去思考、去改进、去创新。毫无疑问，一讲起资本市场就得讲讲资本市场的丰功伟绩，比如说以上交所设立为例，从那算下来，我们二十多年走过了西方发达国家一百多年所走的路，如今我们每个成交额都在世界上名列前茅。

　　到今年第一季度，社会融资存量规模162万亿元，而与此相对应的，境内非金融机构股票融资6万多亿元，二者相比，我们这样一个股票市场发了这么多的股票，二十多年有3000多家上市公司，总融资额只占社会融资规模的多少呢？不足4%。而我们在这二十多年中屡屡提出，要大力发展资本市场，要加快发展资本市场如此等等，这样一个事就值得我们认真反思了，难道是因为我们缺钱吗？如果缺钱怎么会这么多的社会融资总量，这样一个结构又表明了另一个什么事呢？当我们大量的资金转化为债权债务资金的时候，实际上中国整个经济是在高杠杆率的基础上运行，这些运行有多少风险都可以继续往下排，反过来，增加资本也就意味着我们要降低杠杆，这个过程中可以讨论另一件事，城乡居民的情况。

　　按照宏观经济学的说法，两部门模型告诉我们说，企业的资金、产商的资金，最后总是靠居民部门提供，在这个过程中，大家可以看到，我们居民部门所能提供的资金量是非常大的，到去年我们达到60万亿左右，但是只存在银行的存款占比数，这两个数的对比在8倍以上，每年新增额从原来4700亿元到现在是万千亿，但是我们又提供了多少资金，通过这样一个资本市场也好，股票市场也好，通过这个通道提供的企业呢，恐怕我们大家得更深刻的去反省，通过什么样的机制，运用什么样的创新，能够使得居民手上，乃至社会其他方面的这些支出，能够有效的引导到我们现在所需要它聚集的地方，让它形成融资，而不是简单的都往银行方面转，因为从银行方面，只要资金进去了，出来永远是债权债务，那就是杠杆。所以杠杆在不断上升，也就是我们一些人所讲的，所谓货币供应过多。

　　在这张表里面，大家所看到的M0，这是中国人民银行发行的在流通中的货币，M0到了今年的第一季度末，一共是68000亿元。从1948年1月1日，一直到今年的3月31日，人民银行一共发行在流通中的货币68000亿，并没有我们所想的那么多，比我们所讲的数要小得太多了。紧接着大家看到另外一个数M2，广义货币M2到今年第一季度末，达到159万亿，我们说的大数160万亿，减去人民银行在流通中的货币M0，剩下150。这153万亿的资金谁提供的？怎么来的？这153万亿的资金是由各类商业银行提供的，它就是存款变贷款，贷款变存款，这在金融学上是货币。通过货币存储不断地创造，这个创造的倍数，在这个表的最后一列大家可以看到，我们这个倍数在不断地拓展，这样一个倍数下来，我们就知道了，实际上中国整个经济，在资金链上主要是靠什么？银行创造的。当然，这句话回到我们资本市场又来了，在这个过程中，资本市场发挥多大作用，在提供给企业有效的资金方面，为什么我们企业一讨论，要讨论资金短缺，马上要给银行贷款，银行主要是靠（按）的，这是一条越走越窄的路，不是说规模越来越大，而是说风险越来越大。

　　2015年中央经济工作会强调要去杠杆，“三去一降一补”，特别说了去杠杆。中央经济工作会议特别强调，要把防范系统性金融风险摆在更加突出的位置。实际上从2015年开始，一行三会，国家发改委等等各个部门出台的一系列措施，带防范性等等，这就表明在这条路上，实际上我们走的已经很远了。回过头来，当然是要讨论我们是不是在资本市场这块应该走的更快一些。有一句话我想大家都很熟悉，这句话是十八届三中全会讲的，在经济体制改革过程中，要处理好政府和市场的特殊关系，其中特别强调了要发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好的发挥政府的作用。

　　我想大家都已经耳熟能详，当我们把这句话带到中国的金融领域的时候，下面问大家一句话，你们想过在金融领域中该怎么办吗？我们所谓的叫做资源配置的决定性作用，在中国今天的金融领域是银行在配置80%的资金，我们是继续维持这个格局，如果继续维持的格局，另一句话我就不用说了，金融领域中由金融市场决定配置金融资源的这样一种决定性作用，究竟要做什么？反过来呢，如果强调在金融领域中，应该由金融市场性决定金融资源的配置，当然就意味着刚才所讲的一整套，中国整个金融体系需要重大的改革，这种重大改革的任务、使命，理所当然就加到了中国资本市场的肩上。因此，当你要讨论资本的时候，我想说你应该把眼界放宽一点，如果我们只是讨论几家上市公司，或者哪家公司IPO或者定向募集是一码事，如果讨论中国的金融体系又是一码事，也许当我们在回顾1990年上交所设立，到中国经济二十多年，我们今后该怎么走？这个话题要比讨论某个立法更加重要。

　　我只想说，中国这二十多年走下来来看，有几件事是需要我们大家特别关心的，这个特别关心的，实际上就是两件事，一是弄清楚你所面对的是什么事；二是一定要有包容性。关于高新技术产业化，在中国已经讲了很长时间，几十年了，改革开放以来就不断地讲，八十年代以后也在不断地讲，在1998年，我们接受任务，对高新技术产业化的问题做了全面的梳理，要设立或者将要设立中国高新技术产业化的创新机制，最后形成中央七部委文件等等，在这个过程中发现了一件事，这件事是什么呢？我们许许多多人把公益性的高新技术和商业性的高新技术讲混了，多少个企业拿钱到中科院、高校等等，给名家教授们说你帮我研制什么，那些东西当下都是几千万、上亿的钱，因为高校的这些研究人员，他们头脑中的高新技术是某个原理的突破，某项实验室技术研发，某项新的发现等等，都拿出来写论文、评奖评职称就行了。

　　反过来，商业化大量的是在市场中，我就想起我过去看过的一部电影，大家也都很熟悉，这部电影的主题叫爱迪生，他有1700多项商业发明，但是在物理界没有一个原理、公式、技术是用爱迪生命名的，因为他在那个技术领域没有新的存在，但是他有商业性的存在。这两件事得说说，商业性的技术70%以上是由厂商所发明的，还记得1999年，当时在股票市场发行加速器，我们搞了一个两方论证，说通过两方论证的高新技术企业可以不占加速，直接发股上市，但把这项政策拿出来落实的时候，据我所知，没有一家企业通过两方论证，所以一家都没上。原因是因为我们找来论证的那些是搞公益性课题的，那些人进行商业性的论证，所以商业性方面不可能有公益性的创新，两个创新的标准是不一样的，在这个过程中，就要大家知道，当我们要推进这样一个资本市场发展的时候，我们大家所讲的高新技术是商业性高新技术，是不能用钱来衡量的，不是得了多少奖，不是在某个杂志上发表以后，引起的业界轰动，不是这样的发明，两者分开。

　　再简单举一个例子，同样说爱迪生的事，发明发报机的故事，爱迪生发现发报机在运作，感觉到速度太慢，就找电报公司老总，老总很忙，根本接待不了他，老总掏了200美金给他，你去做吧！爱迪生拿着钱回去做实验了，两个月爱迪生改进型的发报机出来了，找到老总做试验，最后说试试吧，一试以后效率大为提高。这时候电报机老总才对他另眼相看，第一句话出来就问你要多少钱？一千美元怎么样，爱迪生没有回答，接着问三千美元怎么样，爱迪生仍然没有回答，他说一万美元怎么样？爱迪生还没有回答。两万美元怎么样？最后三万美元成交了。老总说我心里是四万美元，你怎么这么快答应了，爱迪生说我根本就没想到要钱，你问我的时候我在发楞。

　　说起来是段故事，但是这段故事到我们现在就出事了，我们就做不了这个故事？第一个前面电报公司的老板给了他200美元去做这样的改进，后面就会有人说爱迪生的发明是职务发明，给过你钱了，如果我们对待发明是这种做法，人家上你一次当，把东西给你，第二次不会给你。像我们电报公司的老板，随口出来2万美元，你凭什么出2万美元，你评估他的东西了吗？拿出评估方案了吗？集体讨论通过了吗？总裁办公会讨论了吗？财务这块能走吗？这套东西需要有包容性，市场的东西不见得都是这么刚性、硬性，它需要有弹性，需要有包容性。因此，如果说我们要把资本跟创新结合在一起，创新就不能仅仅指技术创新，包括了体制机制创新，包括了整个运作环境。我们最近又提出，要允许人家犯错误，包容性特别重要，要把这些创新给连接起来，如果这些创新不能有效的整合为一个系统，那么，在某一方面突出了，可能你最后再走下去，事与愿违。

　　讲完了，不对的地方大家批评指正，谢谢！

本文来源投资界，原文：https://pe.pedaily.cn/201705/20170518413688.shtml