道彤投资孙琦：峰顶有峰顶的风景 山谷有山谷的美丽

风投们如何过冬？“达晨的最高目标是一直活下去。”达晨财智总裁肖冰近日的喊话，给资本冬天再增了一丝寒意。相对于老牌知名基金的“严阵以待”，近几年崛起的一些新锐基金则表现的有张有弛。

“峰顶有峰顶的风景，山谷有山谷的美丽”道彤投资创始管理合伙人孙琦说。道彤投资专注于医疗健康产业中早期投资，自成立以来，在医疗服务及医疗AI等细分领域已收获了多个明星项目。

孙琦表示：如果说过去二十多年是中国经济发展的黄金时期，那么未来十年可能是一个经历四十年高增长之后的下行周期，大概率不如过去十年，对于这点我们是要有一些心理准备的。然而，不论未来十年是白银或是黄铜，医疗仍将是金灿灿的！”

如会议主题所言“穿越周期 风雨相随”，在波动起伏的经济周期中，医疗健康——弱周期、反周期的行业是资本*的港湾。

孙琦的上述言论来自于2018年10月举行的道彤投资合伙人年会。当日，孙琦还进一步透露了道彤投资的未来布局，在大规模布局医疗服务后，道彤投资仍将积极布局医疗创新技术。

以下为当日部分演讲实录：

又到了一年一度交作业的时候，今年的作业题目有些难，而我们做得还不错。

1.放缓投资节奏，加强投后管理

关于投资，今年道彤放慢了投资速度，提高了审核标准，否决及中止了部分已完成全部尽调的项目，否决的原因包括团队、业绩、交易结构、估值、交易风险等多个因素。也投资了部分医疗服务及新技术项目，在后续轮增持了极橙儿童齿科、唯儿诺儿科、深睿医疗、新康医疗等项目。我们还锁定了儿童眼科等项目。

在众多投资标准中，今年比较重要的一条是“相对健康的现金流”，尽量减少对于融资的依赖，减少资金断流的风险。对于看好的项目，集中火力持续增资。

今年道彤投资的重点是投后管理。早在1月份时，我们就提出今年资本市场可能下行，融资可能越来越难，要求团队将一半时间精力分配给已投项目，协助他们尽快完成后续融资，储备过冬粮食。

由于启动早，尽管碰到不少意外变化与困难，道彤投资的70%项目都在今年完成了一轮或多轮融资，基本都是口袋比较深的“富爸爸”。即便未来一两年资本市场一直不解冻，估计也饿不着这些孩子了。

2.投资策略演进

医疗服务——资本冬天里的一片绿洲。回顾我们此前的投资策略“重医疗服务”，现在看来，医疗服务项目基本都有比较快的增长，比较健康的现金流。

以极橙儿童齿科为例，今年开了8家门店。唯儿诺儿科，此前整整18个月暂停扩张，苦练内功，上个月新开了“嘉宁国际”店，年内还将新开3家门店，在冬季逆势扩张。新康医疗也经历了快速扩张以后的阵痛期，整体业绩有了显著的提升。

曾经，医疗服务的可复制性及增速被人质疑，现在我们欣喜地发现不同的声音小了很多，越来越多机构尤其是原来投药投器械投生物技术的同行们都开始投服务了。

除了以重“医疗服务”投资立足行业外，道彤“创新技术”的项目布局也渐露峥嵘，从而实现我们此前讲的“用医疗服务的资源与优势为器械、生物技术、医疗信息化等其他产业增值赋能”的策略。

在四季度，我们的一批“创新技术”项目也将会陆续完成知名机构的融资，在这样的资本市场环境下尤为不易。

3.未来投什么

去年合伙人大会时，我们讲“医疗服务必成风口，只有更贵没有最贵”，回头看已然成为现实。极橙儿童齿科与唯儿诺儿科等均已在年中完成后续轮大额融资，资本寒冬对之影响甚小。道彤在医疗服务领域的投资眼光、行业资源、投后管理等也已逐步形成口碑，得到越来越多同行和创业者的认可。我们还将继续小型连锁专科诊所的布局，比如刚才提到儿童眼科等项目，有望在今年完成。下一阶段将开始试水小型专科医院（50-100床）。

大规模布局诊所业务后，我们也在思考其中有没有共性、协同的机会，譬如SAAS、耗材电商、医疗培训等，也会沿着这个思路继续挖掘项目。这样我们将不是从零开始，而是站在此前垒砌的台阶上，让医疗服务形成的优势赋能我们的投资。

未来我们仍将积极布局医疗创新技术。譬如医疗AI，我们是医疗GP中少有的积极投资医疗AI的机构，我们相信“技术改变未来”。刚刚结束的上海世界人工智能大会，AI正在成为政府主导与推动的国家战略。从道彤投资组合来看，医疗AI等创新技术恰好与医疗服务的稳健形成互补。

道彤投资的深睿医疗、兰丁医学已分别成长为医疗影像AI和病理AI标杆企业。我们正在推动兰丁医学的AI筛查技术进入临床指南，如果得到国家卫健委领导的支持，对于兰丁的发展将具有里程碑式的意义。不同于大部分医疗AI创业公司还在探索变现模式，兰丁医学是医疗AI领域里*实现大规模商业化的公司，今年营收过亿。

医疗器械投资逻辑由“进口替代”向“自主创新，全球*”演化。进口替代管用了10年，“me too，me better”的逻辑主打性价比，还将继续管用，政策红利尚在。但我们不妨回顾医药投资的逻辑，不正在从仿制药全面转向创新药投资为主吗？我们认为器械可能遵循类似轨迹。国产医疗器械在人才、技术、资本、政策等各方面的积累都已到了这个点上。不同于PE，作为早期投资者，我们投资的器械往往要两三年后才能获批上市，我们不仅要赚当下的钱，更要关注长期趋势，想到至少三四年后的市场会是怎样的。尤其在中美贸易战可能长期化的背景下，我们更不能仅仅满足于赚产品销售及利润增长的钱，更要关注真正硬科技的产品，譬如3D生物打印、手术机器人等。如我们投资的术创手术机器人公司创始人Dr. Srivastava所言“We are not a local company, we are a global company based in China. ”国内绝大部分医疗机器人创业公司，是大学科研机构的教授们创立的，距离一线临床有着不小的差距，而术创团队来自于行业一线公司，贴近临床，他们的目标是全球研发同步、（产品）全球同步上市。这也是我们所认同的。

最后，我们还要关注被市场错杀的投资机会。下半年以来，我们看到市场上项目估值高高在上的情况有所改变，即便是有些不错的项目由于资金链问题，也有较大幅度的估值下跌，其中也包括有些医疗项目。我们认为泡沫破灭之后，短期内投资者会秉持现金为王，持币观望，从而对市场形成普遍冲击，恐慌之下是普跌的。在外围市场恶化、企业家信心指数创新低（2018年9月的“长江商学院中国企业经营状况指数BCI”为41.9，比8月的49.8相比下滑明显，且已跌至历史*点）等背景下，政府减税、货币放水等刺激经济政策出台的可能性越来越大，而市场不太可能长时间冷冻，资金总要寻求去向。因此，明年二季度以后资金仍可能较大规模流入医疗、消费等弱周期产业，从而在一个高度不确定的市场中寻求相对的确定性。如果我们认同这个趋势的话，那么明年一季度前后无疑是杀估值投项目的好时机，毕竟买得便宜是硬道理。

4.冬天，不要冬眠，要冬泳冬练

我们还要谈一谈团队的状态与信念。现在是资本冬天，但冬天，不要冬眠。虽然投资节奏放慢了，但团队状态还要保持兴奋，要像这些可爱的企鹅一样，要冬泳冬练，博观约取，勤练内功。

中国目前面临的*问题不是各种困难，而是信心！资本市场、企业家普遍信心不足，要破局首先要解决信心问题！我们要对最高层的智慧有信心，大船只要方向不出问题，浅滩急流影响的都只是这一段的航速。

5.峰顶有峰顶的风景 山谷有山谷的美丽

如果说过去二十多年是中国经济发展的黄金时期，那么未来十年可能是一个经历四十年高增长之后的下行周期，大概率不如过去十年，对于这点我们是要有一些心理准备的。然而，不论未来十年是白银或是黄铜，医疗仍将是金灿灿的！

就像大会的主题—穿越周期，风雨相随！尊敬的LP们，尊敬的来宾们，愿我们道合而志彤，风雨相随，穿越周期，一同迎接医疗的黄金十年！谢谢大家！