文|投资界 李梅
“没有独自募资能力的房地产基金已经歇火了。但是对于有实力的房地产基金来说，当前是不可多得的投资时机。”近日，正在大力掘金房地产并购的德信资本董事长陈义枫接受《投资界》采访时说。
德信资本2000年成立至今，发行并管理近40只房地产基金，总管理资产规模数十亿。 2014年，德信连发三期房地产并购基金，陈义枫表示，并购是德信未来的重点发展方向。
图为德信资本董事长陈义枫
“三底”之间是投资最佳窗口期
当前房地产的“新常态”已经成为业界内外的共识，但是陈义枫认为“新常态”早在2011年就开始了，“新常态”是未来的大基调。
在这个基调之上，陈义枫认为，从去年第四季度开始，国内房地产行业进入了一个弱周期。此弱周期结构性差异会加大，不同区域，不同规模的开发商，不同的业态，都会拉开很大的差异，在这种“小周期+大结构”中大机会和高风险并存。
近日，陈义枫进一步观察并提出“三底错位”理论，他认为当前房地产市场正处于一个“三底错位”期，所谓“三底”，即“政策底”、“市场底”及“企业底”。
陈义枫分析说，2013年的政策基本上没有变化。2014年年初开始政策放松，“政策底”出现。当前市场还没有明显的上升趋势，仍在“市场底”徘徊。同时，由于市场热度还不够，不足以支撑微观主体的现金流的重新转正，所以，微观主体仍然处于下行通道，就是说企业的底还没有到。陈义枫判断，企业底大概会在2015年第三季度出现。
在这样的市场背景下，虽然房产价格下跌不多，可是去化速度放慢明显，开发商会入不敷出，流动性风险将集中爆发。房地产市场上会出现三种困境，第一种是资产困境，资产的所有者没有能力继续持有资产了。第二种是项目困境，土地的所有者没有能力开发项目。第三种，是整个房地产开发企业陷入困境。对于房地产基金来说，三种困境的标的都可以成为收购标的。
当前，新常态、弱周期，以及“三底错位”的叠加，正是房地产基金的投资窗口期。
“地产冷，基金反而会热。因为需求量很旺盛。水涨船高，我们可以提更好的要求，选择更好的项目。”陈义枫可以深切地感受到这种变化，2014年德信在深圳、北京都有项目在投资了，而此前根本找不着北京和深圳的项目。
Shopping Mall，旅游地产、养老地产都不看 只投商铺
在房地产基金行业里，德信是最早设立并购基金的投资机构之一，德信的第一期并购基金规模不大，五千万，用陈义枫的话说就是先“试试水”。德信用这期并购基金在深圳地铁口买了24个临 街商铺。
这笔投资背后其实是德信选择并购标的的两条核心标准：理想的折价，高度的流动性，说白了是便宜、好卖。
在陈义枫看来，地铁口的街铺不愁卖，也不愁经营，绝对是稀缺资产。“一线城市流动性一定是最快的，而地铁口的就是快中之快，几乎就是一定能卖掉。做一年期的并购基金，半年就可以把本钱收回来，很安全。”陈义枫说。
由此，德信形成了一套自己的投资逻辑：Shopping Mall作为商业地产，受电商影响大，旅游地产、养老地产回报慢，德信都不做。德信只做街铺，而且只做一线城市，如果是二线城市，必须是最黄金位置。
目前，德信资本的第三期并购基金正在募集。最近，德信正在珠三角的核心圈里面找项目。另外，陈义枫透露，德信正在酝酿一宗大的收购，德信与合作伙伴搭建一个混合所有制的并购联合体，用以收购一家中等规模的房地产开发商。
房地产基金募资难、兑付难
虽然投资机会多，但是很多房地产基金的日子并不好过，陈义枫指出，募资难，兑付难是目前房地产基金面临的两大致命问题。
新常态和弱周期的叠加期，就是募资难。这点在今年的募资额上就能看出来，根据清科集团的研究数据，2014年前11月全国房地产基金募资总额98亿元，第一季度房地产基金总募资额约为44亿美元，之后逐渐下降。
“很多没有募集团队的机构都‘歇火’了”，一些与房地产积极合作的募资机构基于对行业的担忧，收窄了为地产基金所做的资金募集。
陈义枫认为，地产基金参与并购现在是第一波，规模还不算很大，但是他非常看好有能力的地产基金做并购。“做并购收益相对高，但是对房地产基金的要求也高得多，机构需要整合各方力量，收益要分享，不能吃独食。”陈义枫说。
《快问快答》——
《投资界》：据您估算，明年的并购市场有多大？房地产基金能够参与的深度与广度如何？
陈义枫：明年的并购市场怎么也得小几百亿吧。我们希望在并购基金里头占10%的份额。房地产基金参与并购现在是第一波，规模还不算很大，但是我非常看好地产基金做并购。明年将是房地产并购旺季，房地产并购基金将是很活跃的一股力量。
相比大型房地产商，房地产基金更具优势。首先，并购基金的资本是短期活跃的资本，符合基金的资本特征。第二，房地产投资机构是金融和地产的精英的聚集之地，市场眼光和执行力强。相比传统开发商，资金融投资经验更丰富。
《投资界》德信资本做并购的核心策略是什么？
陈义枫：德信的核心策略就是“确保安全性，注重流动性，平衡收益性”。这三性在我们这里有不同的级别，安全性要确保，从一开始就要注重流动性，就不会有兑付的难题，为了流动性，可以付出收益性的代价。
德信资本采用了两种策略，分别用于南方和北方的项目。
北方的业务，我们找国有的担保机构来做连带责任保证，兜底。一般投资一个亿，会用两到三个亿的不动产作为安全保障，安全性是足够的。它跌价也不能跌掉我那么大的安全边际。我们让出了保费，赚得少了，但是获得了一个流动性的外部增强机制。
在华南区，我们都是直接投资，没有与担保机构合作。但是，我们采用了项目池模式，一个基金投多个项目，只要配置好不同项目的投资阶段就可以实现资金的有序流动。
《投资界》：并购项目拿到的折扣是多少？给予LP的投资回报是多少？
陈义枫：当前行业中的平均折扣是零售价格的60%－70%。我们给予LP的回报有固定的，也有浮动的，一年期预期收益大概在12、13%左右。
《投资界》：您怎样规划德信未来的发展？
陈义枫：我们地产基金的口号是打造业内最佳资管平台。传统的固定收益基金，我们要把风控做得更加扎实和细致，要把风控体系化、流程化。我们公司构建了一个“主动安全投资管理体系”。
在传统观固定收益稳步增长的同时，增加高附加值投资的比例，扎扎实实提高资产管理能力，通过“并购+增值”双轮驱动的理念来做并购基金。以后德信就不再追求管理规模了，我们追求的是投资收益率和投资者满意度。
本文来源投资界，作者：李梅，原文：https://people.pedaily.cn/201501/20150113376787.shtml
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