海天三连跌，千禾「捡漏」难？

谁也没想到，一句“海克斯科技”，就让酱油龙头企业海天味业狠狠地栽了跟头，在其连发三则声明后仍上演了股价“三连跌”，也让千禾这样主打“0添加”的酱油品牌“捡了漏”。

在刚过去的“十一黄金周”，网红辛吉飞揭露食品行业添加剂问题，酱油首当其冲。这个“让酱油界颤抖”的男人一把掀开了行业的遮羞布，海天酱油很快便陷入了“双标”的指责中。

相反地，高举高打“0添加”口号的千禾酱油在一夜间成了“天选之子”，意外地爆红了。截止10月12日收盘，千禾味业股价报17.06元，较节前上涨13.13%，市值破160亿元。

而海天味业在这场风波中所付出的代价之一是股价连续三天下跌，市值蒸发超400亿元。从10月10日至12日收盘，其股价分别较前一个交易日下跌9.35%、2.17%和0.95%，12日报收72.75元/股，总市值3371亿元。

作为“酱茅”的代表企业，如果说海天酱油在资本市场拥有和消费端一样的影响力，那么其余上市的酱油公司则显得低调许多，例如中炬高新（厨邦、美味鲜）、加加食品（加加酱油）和千禾味业（千禾酱油），除了在超市货架旁，鲜少能听到它们的消息。

而千禾酱油自2008年进军高端酱油开始，便着意将“0添加”贯彻到底。公司董秘近日透露，旗下零添加调味品贡献了公司5成营收。

酱油添加剂风波骤起，千禾酱油终于站在聚光灯下。

然而，千禾酱油的产品力和目前的高关注度能否匹配？高端酱油市场巨头林立，千禾酱油还能“虎口夺食”吗？

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焦糖色“隐身”

与海天酱油、李锦记等品牌不同，千禾酱油起家于四川眉山，早年间是一家区域性酱油企业。

1996年，年仅27岁的伍超群和哥哥伍学明一起创建了恒泰实业，这正是千禾酱油的前身。恒泰实业最早从事焦糖色产品生产，这是一种添加剂，广泛应用于酱油及调味品中。

很快，作为原料供应商的恒泰发现，随着市场供给增加，生产利润在不断变薄，于是伍超群就把目光转向了调味品行业下游，从一家焦糖色生产商变身为调味品销售商。

彼时，国内酱油市场价格战正打得火热，千禾另辟蹊径，绕开巨头的低价厮杀战，以“0添加”为标签，进军高端酱油市场。

2013年，千禾酱油开始走出西南市场，布局全国化战略。三年后，千禾味业正式登陆A股，跻身国内四大酱油上市公司行列。

从生产焦糖色起家，后转型为一家标榜“生产无添加酱油”的上市公司，难免令人感到疑惑：千禾酱油能“洗掉”添加剂底色吗？

千禾味业在其财报中并未披露焦糖色的产销量。但其2022半年报显示，集团旗下五家子公司中，有三家从事焦糖色等食品添加剂产品生产，分别是柳州恒泰、潍坊恒泰和丰城恒泰。

今年上半年，上述三家公司营收分别为2289.69万元、6949.31万元和1910.34万元，三家营收共计1.11亿元。而千禾味业合并报表中，其2022年半年度营业总收入为10.15亿元，焦糖色产品收入占总收入的11%。

撇开“零添加”的标签不谈，千禾酱油的产品力似乎并不突出。

根据千禾味业财报数据，2018-2020年，千禾味业酱油成本中直接材料分别为2.35亿元、3.2亿元和3.85亿元，即单吨直接材料金额分别为2053元、2020元和1898元。

对比可知，海天味业同期单吨直接材料金额为2353元、2352元和2316元；中炬高新单吨直接材料金额为3116元、3012元和2745元。这也意味着，在原材料使用上，千禾味业单吨直接材料使用金额*。

价格方面，千禾酱油也并无明显优势。

根据各企业天猫旗舰店售价，千禾头道原香零添加酱油180天、280天、380天500ML的单价分别为17.3元、16.73元、27.3元；海天零添加酱油味极鲜750ML单价16.92元；李锦记零添加醇味鲜特级酱油500ML单价为16.5元。

渠道方面，公司调味品产品主要通过零售渠道、餐饮渠道、电商渠道等销售，主要购物场所为KA超市、中小连锁超市、农贸副食干杂店、农贸市场、电商平台等。

但「子弹财观」在部分农贸市场和KA超市发现，前者售卖千禾酱油的商铺并不多，而在超市渠道，千禾酱油也并不总能摆放在优质的通道位置。

无明显优势的产品定价和不及龙头品牌的市场声量，让千禾酱油不得不将打折促销当作常态。

超市促销员也告诉「子弹财观」，千禾酱油打折日常的促销力度比较大。在千禾旗舰店也不难发现，千禾酱油动辄给出6-9折的低售价。例如，购买三瓶千禾380天零添加酱油可享6折优惠，原价129元折扣价为77.4元。

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为营销“还债”

客观来看，千禾味业最新发布的2022半年报数据还算不错。其主营收入10.15亿元，同比上升14.56%；归母净利润1.19亿元，同比上升80.56%，扣非净利润1.15亿元，同比上升74.14%。

千禾酱油在财报中披露了营收和净利润增长的原因：营业收入增长主要系公司加强市场开拓，产品销量增加所致；而净利润同比增加主要系本期减少广告所致。

在食品饮料行业，渠道和营销向来是品牌的“双板斧”。

千禾酱油靠减少广告收入挽回净利润，可推测其上半年的业绩增长不过是给2021年错误的运营策略“还债”。

千禾味业2021年财报数据显示，截止2021年底，公司销售费用同比增长了35%至3.88亿元，主要是因为在该年度，千禾酱油为了强化品牌宣传，加大了广告投入。

报告期内，公司冠名了两季江苏卫视《新相亲大会栏目》，在节目播出时间内，公司确定销售收入9245万元，而冠名费用就花去9800万元。

在2021年年中，盲目的广告营销策略给公司利润带来的负面影响已经显露出来。

千禾味业发布的2021年半年报显示，其实现营收8.86亿元，同比增长10.82%；归母净利润6581.28万元，同比下降58.09%。低效的广告投入直接导致千禾利润腰斩。

事实上，千禾酱油的销售费用率一直维持在较高水平。

从2016年至2020年的五年时间里，千禾味业销售费用占营业收入的比重分别为20.2%、18.5%、20.3%、22.8%和16.9%。这一投入帮千禾酱油树立了健康“0添加”的品牌形象，但也成为悬在企业净利润头顶的利剑。

与此同时，千禾酱油经营不善的事件也不少。

早在2019年，千禾味业以1.5亿元收购了镇江金山寺100%股权，希望借助于购买现成渠道打开华东市场，但结果却事与愿违。购买标的业绩未达标，最终，千禾味业对镇江金山寺计提出了8994万元的减值损失。

无独有偶，千禾味业还在今年中报披露了子公司丰城恒泰的经营惨状。

丰城恒泰主要业务为生产和销售焦糖色，因其目前不具备成本、运输和市场竞争优势，千禾酱油决定对丰城恒泰暂时停产，并计提资产减值准备金额1352万元，影响公司上半年归属上市公司股东的净利润1149万元。

无论是老业务焦糖色还是收购扩产，千禾酱油的期望似乎都落空了。

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高端酱油行路难

遥想当年，千禾味业一上市便成为高端酱油*股，风光无两。然而多年之后，其股价一路下跌，经营之路也并非一帆风顺。

而如今的酱油市场早已摆脱当年的低价竞争，形成了一超多强的竞争局面——“一超”指全国性品牌海天酱油，“多强”则是第二梯队众多酱油品牌，如李锦记、欣和、厨邦、太太乐等。

虽然国内酱油市场集中度较低，但行业玩家基本属于饱和竞争的状态。

相关数据显示，截止到2022年7月，我国酱油制造企业共5276家存续或在业。随着2021年行业遇冷，新增注册企业数量骤减至161家，2022年上半年仅注册32家。

不仅如此，根据国家统计局数据，中国酱油产量从2016年开始连续3年下滑，产量从2015年的1011.9万吨到2018年的575.6万吨，几乎腰斩；同时，国内人均酱油需求量从2015年的7.28千克降至2020年的4.86千克。

换言之，国内酱油市场基本产能饱和，千禾酱油们争抢的已经是存量市场。

千禾味业在2022年中报也披露了该风险：主要企业纷纷扩产，产能趋于饱和，随着大量新增产能投产，产业供需矛盾将更加突出，市场竞争更加激烈。

不过酱油厂商们也并非毫无机会。

随着消费者健康意识增加，市场上针对酱油消费呈现出分级特点，即注重品质体验的升级与注重价低便利的降级同步。而以千禾酱油为代表的高端酱油便是消费升级的产物。

但这已经不是2008年千禾酱油单枪匹马地杀入高端酱油市场的时候了，酱油酿造门槛并不高，巨头入局高端产线不过是时间问题。

值得注意的是，金龙鱼及鲁花等食用油头部企业一早便开始发力调味品业务，其中金龙鱼丸庄黑豆原汁酱油于2019年上市，更别提海天味业、六月鲜和太太乐也早已推出低盐零添加酱油产品。

对于千禾酱油而言，其较为高端的产品定位和定价与渠道布局并不十分匹配，在KA超市之外，农贸市场和副食店不应该是千禾高端酱油的主要销售场所，相反，布局精品超市等渠道或许更符合高端人群的消费特点。

一个容易被忽略的事实是，目前，酱油行业所谓“零添加”并无统一标准，每家企业对于这一标签的标注原则也不一致。

例如，在千禾酱油看来，“零添加”指的是不添加着色剂、增味剂、防腐剂，原料中只包含大豆、盐等基本物质；而在市面上部分产品的配料表中不难发现，即便添加了谷氨酸钠（增味剂）等，也仍可被视为“零添加”。

而巨头们纷纷入局“零添加”，既会扰乱消费者视线，同时也让千禾酱油在竞争中失去焦点。更重要的是，高端酱油还面临着更明显的销售瓶颈。

在业内人士看来，高端酱油通常为一次性消费，产品复购率较低，所以打折促销是常态——毕竟作为高频次使用的消耗品，动辄超过20元/升价格的酱油似乎不太容易被普通家庭接受。

因此对巨头们而言，进军高端酱油，可能更多是为了探索增量市场、抢占赛道的举措，而非业务增长的主要抓手。

对千禾酱油而言，形势就更加严峻了。当高端酱油的先发优势被巨头们追赶上，无论是原材料成本上涨还是市场产能过剩，都会成为其发展的阻碍。这也意味着，千禾酱油意外走红着实幸运，但只做高端酱油并不能让它一直幸运下去。

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