公募销售新规关键第九条：PE与三方代销收紧

证监会近日发布《公开募集证券投资基金销售机构监督管理办法》（下称《销售新规》）及配套规则，自2020年10月1日起施行。

虽然冠以公募之名，但在公募基金销售新规落地背后，一场关于私募股权以及独销机构的风暴正在酝酿。

据经观新闻了解，目前对于PE机构以及独销机构而言，关键的条款在第九条。

根据本次《基金销售管理办法》第九条规定，独立基金销售机构是专业从事公募基金及私募证券投资基金销售业务的机构。独立基金销售机构不得从事代销公募基金及私募证券投资基金以外的其他业务，中国证监会另有规定的除外。

这意味着，私募证券类基金之外的私募股权、创投类基金以及其他类基金，独立基金销售机构均不得代销。

一位大型私募机构负责人告诉经观新闻，“估计是会里想要规范募资，三方渠道一直不受会里待见。直销和代销渠道两者对于不同的PE机构的影响也不尽然，不少市场机构用三方渠道较多，包括很头部的机构，他们就对此政策的调整比较上心。”

根据行业统计及相关经验，粗略估计三方代销PE/VC基金的真实存量规模达3000-5000亿元人民币。除代销机构将放弃该块数额巨大的市场外，对于PE/VC基金而言，上述资金需要另寻出口。

“对于头部能力强的三方代销不一定是坏事，可以通过PE FOF等方式去绕过规定，但整体上政策是收紧的。有一些会受到冲击。”一位浙江私募机构人士告诉经观新闻。

三方无法代销私募股权

虽然本次新发布的三个基金销售新规名称均冠有“公募证券投资基金”，但此次基金销售新规对私募基金同样有着极为重大的影响。

根据《私募投资基金募集行为管理办法》第二条的规定，私募基金的代销机构应当取得公募基金销售业务资格并已成为中国证券投资基金业协会（“基金业协会”）的会员。

“因此，具有公募基金的代销资质实际上是代销私募基金的前提条件，如果私募基金管理人委托不符合《基金销售管理办法》规定的机构代销私募基金，则可能构成违规募集，其后果轻则私募基金将被不予备案，重则会遭受基金业协会的纪律处分或地方证监局的行政处罚。”一位业内人士对此分析称。

此前，基金销售牌照主要针对公募基金。直至2015年年底，《私募投资基金募集行为管理办法(试行)(征求意见稿)》出台，该办法明确提出，除了私募直销，代销私募产品必须持有牌照。

一位曾进行过牌照申请的人士表示，“15年要求代销私募产品必须持牌，私募进行阳光化，在此之前关于私募这块一直比较混乱，谁都可以申请私募牌照。后来，国家慢慢规范，销售也进一步规范。我们当时本来想去申请公募基金代销牌照，但是非常难。”

尽管如此，牌照本身并不能约束独立基金销售机构的运营。近年来，因私募基金爆雷，与之相伴随的是部分独立基金销售机构被质疑、被投诉的情形。

“这次第九条规定对独立基金销售机构（简称，独销机构）所下的定义，基本上就将意味着除公募基金以及私募二级外的业务排除了。”一位业内人士告诉经观新闻。

所谓独立基金销售机构系指银行、证券、期货、保险公司以外的专门从事基金销售业务的非持牌金融机构。

但对照此前征求意见稿，关于独销机构的定义范围实际上有所扩展，对于私募机构还是留了二级市场的口子，并未全部封死。

征求意见稿中第二章第十五条提到，“独立基金销售机构不得违规从事基金、证券期货经营机构私募资产管理计划以外的其他资产管理产品的销售业务；未经中国证监会许可和认可，独立基金销售机构不得开展其他业务”。有业内人士认为，从字面意思理解，这句话是指独销机构只能销售公募基金、公募专户/子公司专户、券商资管计划，不能再销售私募基金管理人自主发行的产品。

在正式落地的《销售新规》是把标准化的私募二级市场产品放入，扩大了代销产品的范围，独销机构合规展业的路变宽。

而与此同时，根据《基金销售实施细则》的规定，本次整改存在2年时限。存在代销公募基金、私募证券投资基金以外产品销售业务的独立基金销售机构应当在2年内完成整改，整改期内仍可以代销私募股权类基金，但总量应当逐步下降，整改期满后则不得再从事此类代销业务。

影响几何

此外，从字面意思理解第九条，监管也并未将路都堵上。

“中国证监会另有规定的除外”在第九条出现也意味着为后续政策存留一定的缓和空间。但对比此前征求意见稿的规定，可以看出证监会对收紧独立基金销售机构代销私募股权基金的监管思路已极为明确。

从影响上来看，销售新规第九条的影响不可谓不大。

根据中基协的统计数据显示，截至2020年7月末，私募股权创投基金存量规模10万亿元人民币（未去重），其中构成如下：1、私募股权地产基金；2、部分定增、大宗交易、协议转让、新三板基金；3、基础设施建设、PPP基金；4、各类政府投资基金（备案实缴规模大但对外投资规模小）；5、市场化PE/VC基金。经沟通了解，常规的市场化PE/VC基金存量规模在1.5万-2万亿元人民币。据了解，头部PE/VC机构通过三方募集资金有两种方式，一种是直接由三方代销，募集资金直接进入私募管理人募集账户；一种是三方控股私募管理人的基金投资到头部管理人的私募基金。根据行业统计及相关经验，粗略估计三方代销PE/VC基金的真实存量规模达3000-5000亿元人民币。

由此可见，三方代销PE/VC基金对头部机构募资非常重要，是其直接投资的重要、可持续资金来源，市场化募集而来的资金也不存在返投等附加要求。三方代销平台的资产甄别、优质管理人(GP)筛选能力，可以给投资人带来重要价值，是国内超高净值及高净值客户资产配置的重要渠道，同时为市场培养成熟专业的PE/VC自然人投资者，促进股权投资市场繁荣、直接融资发展。

此外，2020年上半年共122家具有VC/PE背景的中企实现上市，VC/PE机构IPO渗透率达到了65%，这些企业的发展早期离不开股权基金的投资支持。在此过程中，三方代销平台为PE/VC基金募集的资金，也就成为了初创期、成长期未上市公司直接融资的重要资金来源。

而对于丧失此块资金来源的PE/VC需要重新组建团队，打通自己的销售渠道。“这对于本就募集难的私募股权基金市场来说无疑是雪上加霜。”一位业内人士对此评价。

不过，也不尽然是负面声音。

对于新的基金销售管理办法出台，可以明确地看到监管机关对于公募基金销售与服务渠道建设的重视。

也看到过去市场环境中，部分少数业者利用独立基金销售公司的牌照进行非法及不合规的销售标的与行为受到更明显的监管，特别是在提高独立基金销售公司的经营资质门槛、关注其实际业务经营内容与实绩上。

对于合法合规的独立基金销售机构而言，可以说是一个清理市场乱象、迎接更好从业环境的开始。

新的基金销售管理办法中仍然存在一些尚未厘清，且需要进一步关注的内容以利资本市场真正长期健康发展。例如涉及到独立基金销售机构，未来可能无法进行对于私募股权类产品的销售。

诺亚正行基金销售公司总经理章嘉玉表示，面对目前国家经济亟需转型，在科创上加大投入的阶段里，私募股权基金扮演重要角色，需要为其提供长期可持续发展的沃土，而募资及后续对投资人服务环节，无论国内或国外独立基金销售机构都扮演了一定的角色。相信监管目前是为解决短期三方乱象，先行整理，但已经在条文中留下空间，待监管提出长期可执行的政策，应该不会断然阻绝合法合规的独立基金销售机构参与支持实体经济发展的私募股权行业的建设。

诺亚控股方面人士告诉经观新闻，对于整体诺亚控股对于高淨值客户与所服务的机构投资人而言，影响不大。主要因为，过去15年经营历史诺亚已与国内头部私募股权管理人例加红杉、达晨、创新工场、今日资本、华兴、顺为、经纬等均建立了深度的合作与信赖关系，未来将继续沿用过去合作模式，有些透过歌斐资产与管理人合作，有些将在诺亚丰富的转介绍经验与模式中推进。在更为规范的私募股权市场中，诺亚对自己扮演的角色更具信心。

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