疫情之下，创业公司触发对赌条款怎么办？

奥密克戎疫情带来的负面影响使私募市场也一片萧条。以2022年3月爆发的上海疫情为例，上海作为全国私募机构集中地，在三十天左右的“全域静态管理”下，诸多金融机构的投资活动及产品发行被迫延期或取消，受到了不同程度的限制。

对于私募股权投资人和创业公司来说，奥密克戎疫情和封控措施造成的该等影响极有可能导致投资协议中的一系列有关特殊权利条款被触发，令本就苦恼的投资人和企业雪上加霜。因此，双方都有必要做好应对准备。

本文对当下奥密克戎疫情时期可能触发的投资协议特殊权利条款进行了分析，并提出相应的法律建议，以供大家参考。

一、当前背景下

可能触发哪些投资条款？

（一）对赌条款

对赌条款，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的条款。

1. 金钱补偿

金钱补偿是指，目标公司未能实现对赌业绩目标时，目标公司的控股股东、实际控制人或目标公司需根据对赌条款的规定向投资人支付一定金额的现金作为投资人对目标公司高估值的补偿。

受本次奥密克戎疫情的影响，许多创业企业的经营业绩大幅下滑，部分创业企业甚至无法维持正常运营，此等情况下创业公司极有可能无法如约完成投资协议中所规定的业绩目标，从而可能需要承担相应的金钱补偿义务。

2. 上市承诺与回购权

上市承诺是指，目标公司对投资人做出的在一定期限内实现公司上市的承诺。

回购权是指，目标公司未能实现对赌业绩目标或上市时间目标时，投资人有要求目标公司控股股东、实际控制人或目标公司以对赌条款规定的对价受让投资人持有的目标公司股权的权利。

若本次奥密克戎疫情对目标公司业务产生的影响较大且目标公司后期恢复较缓慢的，则很可能导致目标公司无法按预期的上市进度完成上市，或导致目标公司上市时的市值或募集规模低于预期，从而触发回购条款。

此外，回购权的触发事项有时还包括一些与企业经营相关的要求（例如在一定期限内对重大不合规情况进行整改、完成阶段性业务指标等），若目标公司受疫情影响无法如期完成该等要求，届时投资人亦有权要求行使回购权。

3. 实际履行对赌条款的条件

受此次奥密克戎疫情的影响，虽然投资协议中的对赌条款很可能会被触发，但却不一定能够得到实际履行。

根据《全国法院民商事审判工作会议纪要》（简称“《九民纪要》”）的规定，在投资人与目标公司的股东或实际控制人订立对赌条款的情况下，只要满足对赌条款约定的条件且无其他无效事由，对赌条款可以得到实际有效地履行。

但是，在投资人与目标公司本身订立对赌条款的情况下，投资人要求目标公司实际履行是有条件的。在此种情形下，投资人要求目标公司实际履行对赌条款的，除了满足不存在法定无效事由的条件外，还须满足以下条件：

(1) 投资人要求目标公司承担金钱补偿义务时，须目标公司存在利润（该利润指弥补亏损和提取公积金后所余税后利润），若目标公司不存在利润或虽有利润但不足以弥补投资人的，则法院会对投资人要求实际履行的诉讼请求予以驳回或部分支持；

(2)投资人要求目标公司回购股权时，须目标公司已完成减资程序，若目标公司尚未履行减资程序的，则法院会对投资人要求实际履行的诉讼请求予以驳回。

此外，目标公司还可能以本次奥密克戎疫情构成不可抗力或情势变更为由主张变更或者解除原对赌条款，鉴于此次疫情造成的严重影响，此类请求被法院支持的可能性也还是比较大的。

（二）领售权条款

领售权是指，在一定的条件下，如果投资人同意出售目标公司的股权，那么目标公司的其他股东（包括公司创始股东、大股东）也应将股权出售。

对于创业企业而言，其投资人多为私募投资基金，该类投资人主要通过目标公司上市后在二级市场出售其股份的方式获得投资回报，若目标公司未能如期上市，将对私募投资基金的退出和收益分配造成较大压力。

而在本次奥密克戎疫情中，部分公司的主营业务受到严重影响，可能导致其预期的上市时间大幅延后，此时投资人迫于退出时间的压力，可能会选择行使领售权以实现公司的整体出售。

在此情形下，若投资协议中未就领售权的行使约定任何限制条件，如设置行权*估值门槛、设置行权行使的时间条件以及为创始人设置优先购买权等，则创始人将可能被迫整体出售公司并因此全盘失去创业成果。

（三）优先清算权条款

优先清算权是指，公司清算时，投资人有权优先于其他股东按照事先约定的条件分配公司的剩余财产。

虽然，优先清算权条款并无《公司法》的明确依据，但在审判实践中被认定为有效的可能性较大。正如在（2019）京03民终6335号判决书中，北京第三中级人民法院就认为，股东内部对于剩余财产分配顺序进行约定并不违反《公司法》的规定，应认定该优先清算权条款有效。

但须注意的是，这里的股东是指全体股东。若投资人仅与目标公司、其控股股东或实际控制人约定了优先清算权条款，而非与全体股东约定，此时该优先清算权条款很可能因损害其他股东的利益而被认定为无效。

本次奥密克戎疫情对许多创业公司的经营均造成了重大的不利影响，这使得该等公司极有可能触发清算事件，此时若投资协议中的优先清算权条款是投资人与目标公司全体股东订立的，则投资人就可以通过行使优先清算权优先收回其投资成本和一定程度的投资回报。

但是，实践中优先清算权条款的实际履行并不容易，很有可能会因为其他股东不配合清算或清算组成员恶意转移目标公司财产等导致投资人无法实际获得分配或实际可分配金额被减少。

（四）反稀释条款

反稀释条款是指，目标公司进行后续项目融资或者定向增发过程中，投资人为了避免自己的股权贬值及份额被过分稀释而在投资协议中约定的条款，主要包括完全棘轮条款和加权平均条款。

完全棘轮条款是指，若公司后续发行的股份价格低于前轮投资人适用的转换价格，则前轮投资人适用的实际转换价格将调整为新的股份发行价格。

加权平均条款是指，若公司后续发行的股份价格低于前轮投资人适用的转换价格，则前轮投资人适用的实际转换价格调整为前轮优先股转换价格和后续融资发行价格的加权平均值。

本次奥密克戎疫情或将在短期内拉低某些创业企业的估值，而现金流的巨大压力则可能会迫使创业企业进行新一轮的低价融资。

如果前轮投资协议中约定了反稀释条款，且未约定相应的限制使用条件，则现有投资人将有权基于反稀释条款要求创业者个人对其进行现金或股权补偿，以确保现有投资人的投资估值不会因为低价融资而遭到稀释。

（五）约定解除权条款

约定解除权条款是指，当投资人与目标公司约定的解除合同的条件成就时，解除权人可以解除合同。

在投资协议中，往往会约定在交割前目标公司、创始股东或实际控制人须满足一定的先决条件，如在一定日期前取得某项执照、在一定日期前完成一定事项的变更登记手续以及目标公司没有发生重大不利变化或重大不利影响等，若目标公司、创始股东或实际控制人未满足该等先决条件，则投资人可解除合同。

本次奥密克戎疫情很有可能会构成对目标公司的“重大不利影响”。同时，疫情的爆发导致许多国家职能部门的运作受到影响，很有可能会进一步造成目标公司无法按时完成如取得某执照或完成某事项变更登记等交割的先决条件，从而触发约定解除权条款。

但须注意的是，实践中，法院并不会片面依照当事人所约定的解除权条款判决解除合同，而是会在充分审查违约方的违约行为是否严重，是否会影响守约方缔约根本目的实现的前提下，审慎确定是否判决解除合同。

因此，若目标公司受本次奥密克戎疫情影响未按时完成的某项交割先决条件并未影响投资人缔约根本目的的实现，即目标公司的违约行为显著轻微，此时即使该违约行为已满足双方约定的解除条件，投资人的解除请求仍有可能不被法院所支持。

二、是否可以援引不可抗力

来对抗以上特殊条款的触发或履行？

在司法审判中，疫情或疫情防控措施被认定为不可抗力的主要法律意义在于其能够免除受到疫情或疫情防控措施影响的当事人的法律责任。但如要将疫情或疫情防控措施作为不可抗力免责事由，需要符合一定的条件：

1. 疫情对具体合同义务的履行构成不可抗力

《民法典》*百八十条第二款规定：“不可抗力是不能预见、不能避免且不能克服的客观情况”。疫情及管控措施是否构成不可抗力，需结合具体合同义务判断是否满足“不能预见、不可避免且不能克服”的要件，而并不必然成立不可抗力。

一般情况下，在疫情爆发、疫情管控措施施行期间内签订的合同，法院可能倾向于认定该轮疫情对于此类合同不属于“不能预见的客观情况”，双方已经将本轮疫情及管控措施对合同履行产生影响考虑在内，故合同义务方不得再主张该次疫情对于此类合同构成不可抗力。

2. 疫情不可抗力导致合同“不能履行”

《最高人民法院关于依法妥善审理涉新冠肺炎疫情民事案件若干问题的指导意见（一）》规定：“疫情或者疫情防控措施直接导致合同不能履行的，依法适用不可抗力的规定，根据疫情或者疫情防控措施的影响程度部分或者全部免除责任”；“疫情或者疫情防控措施仅导致合同履行困难的，当事人可以重新协商；能够继续履行的，人民法院应当切实加强调解工作，积极引导当事人继续履行。……继续履行合同对于一方当事人明显不公平，其请求变更合同履行期限、履行方式、价款数额等的，人民法院应当结合案件实际情况决定是否予以支持。合同依法变更后，当事人仍然主张部分或者全部免除责任的，人民法院不予支持。”

根据前述规定，主张不可抗力免责的，疫情不可抗力必须导致合同义务陷入“不能履行”的状态，而不能仅为“履行困难”。“不能履行”通常指合同义务方客观上无法以任何方式履行合同义务，包括暂时不能履行以及*不能履行，前者可能导致合同义务方无法依约如期履行合同义务，构成迟延履行，后者将直接导致合同目的不能实现。

值得注意的是，由于当前疫情防控措施呈现出精细化趋势，可能允许部分企业封闭生产，或者对部分企业或者人员放开人员流动限制，因此合同义务完全不能履行的情况可能会减少。如果此时疫情防控措施仍然允许企业封闭生产，则属于客观上仍有按照合同约定继续履行的可能性，不可抗力的发生并未导致合同履行发生障碍，因此合同义务方仍然应当设法继续履行合同义务，否则如因此导致迟延履行的，仍然应当承担相应的违约责任。

3. 疫情不可抗力与合同不能履行之间存在因果关系

《最高人民法院关于依法妥善审理涉新冠肺炎疫情民事案件若干问题的指导意见（一）》规定：法院在适用法律时应当“准确把握疫情或者疫情防控措施与合同不能履行之间的因果关系和原因力大小，按照以下规则处理：疫情或者疫情防控措施直接导致合同不能履行的，依法适用不可抗力的规定，根据疫情或者疫情防控措施的影响程度部分或者全部免除责任”。

根据前述规定，如导致不能履行的原因除不可抗力外还存在其他因素的，至多只能免除部分违约责任。相反，如虽然发生不可抗力，但不可抗力并未对合同义务不能履行产生影响的，那么合同义务方不得主张免责。

三、对私募股权投资人和创业公司的几点法律建议

（一）对私募股权投资人的法律建议

1. 对现有在投企业进行全面梳理，按照投资阶段的不同将现有在投企业分为三类，即签订合同尚未投资的，已投资但尚未触发各类对赌、回购、清算指标的，已投资并且已经触发各类对赌、回购和清算指标的。

2. 对于签订合同尚未投资的情况，可咨询专业人士并评估具体情况，判断是否可以通过不可抗力或情势变更主张停止或暂缓投资。

3. 对于已经投入完毕的情况，可积极与目标公司保持沟通，综合判断是否存在提前触发对赌条款、领售权条款、优先清算权条款或约定解除权条款等情形。

4. 在目标公司书面通知由于不可抗力或情势变更不能履行或不能及时履行相关合同义务时，及时向专业法律团队咨询目标公司的该主张能否成立，并注意收集有关证据。

5. 视情况为目标公司提供过桥贷款、追加投资或者是与目标公司进行谈判并签订补充协议。

6. 对于已投资并且已经触发各类对赌、回购和清算指标的寻求法务或外部专业律师团队的协助，适时采取诉讼、仲裁等法律手段。

7. 对于正在进行或者今后打算投资的潜在项目，请勿套用模版，请在法律尽调的基础上聘用专业律师团队定制投资协议，以免出现投资争议时发现投资条款混乱且不可执行。

（二）对于创业公司的法律建议

1. 对与投资人己签订的所有协议进行全面的回顾和审查，重点审查是否已经触发其中的对赌条款、领售权条款、优先清算权条款以及约定解除权条款等。

2. 在受奥密克戎疫情影响致使不能履行或者不能及时履行有关合同义务时，及时书面通知投资人，并采取必要的减损措施。

3. 完整保存、收集能证明公司受到奥密克戎疫情相应证据，如国家的有关通知、公司的有关业绩数据等。

4. 及时向专业法律团队咨询本次奥密克戎疫情对公司造成的影响是否已构成不可抗力或情势变更，从而可以据此要求减轻或者免除相应的合同履行责任。

5. 积极向现有或潜在投资人寻求过桥融资以解决现金流问题。

6. 持续关注并积极争取适用政府为应对奥密克戎疫情出台的各类优惠扶持政策。

7. 寻求法务或外部专业律师团队的协助，妥善解决奥密克戎疫情引发的各类企业非常规运营中出现的法律问题。

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