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传奇投资人的二分之道:无所作为与突然行动

基于价值的分析原则之一是,不要害怕不成为人群中的一员。做别人做的事是一种从众的安全,但也是一种平凡的预示。
2022-05-23 09:51 · 溯元育新

一位在萧条时大举买入、繁荣时抽身而退的知名投资人曾经这样形容自己的投资动作:沉思、观察——但通常什么都不做。

他是John Templeton,曾经被《纽约时报》评为20世纪全球十大*GP,而他也被看成是「懒散投资人」的典型代表。他做投资的风格是蛰伏一段时间,按兵不动,时候到了就果断出击。就像一条灵缇犬(也叫格力犬,是犬类中爆发力很强的赛跑冠军),或者一套HIIT。Templeton说,一名成功的投资人,往往能在无所作为和突然行动之间找到平衡。

研究公司、追踪项目、不断平衡portfolio确实是被很多人妙用的法则,但Templeton的成名作更在于时机。

1939年,在经历了近十年的大萧条之后,市场情绪并不乐观。二战爆发时,投资人纷纷惊慌失措,股市跌跌不休。26岁的Templeton借了一万美元,打电话给他的经纪人,告诉他以每股不到1美元的价格,购买104家纽约上市公司的100股股票。

几年后,其中100家公司的成功为Templeton掘得了*桶金,公司资产规模也迅速增长到了3亿美元。没有付出辛劳,但也没有举棋不定,Templeton只是在适当的时刻打了一个重要的电话。

但是这样的时刻并不经常出现。在过去20年中,可能只有三个如此重大的时刻——互联网泡沫破裂之后,全球金融危机期间,以及疫情和后疫情时代。Templeton表示,悲观情绪充斥市场的时候是买入的*时机,而乐观情绪充斥市场的时候是卖出的*时机。

Templeton总是在趋势发生之前看到远处堆积起来的巨浪。他在2000年初退出了股市,因为他知道2000年的股价过于虚高。2005年,他写了一份简短的memo,预测五年内世界会出现金融混乱,房地产市场崩溃,政府债券收益率将会跌到零点。

01、根据六种公司分类,赚认知内的钱

今天我们还是来聊聊,John Templeton这类*投资人关于跨越低迷时期的经验。

常常和John Templeton一同出现的名字是Peter Lynch。他认为,如果没有太多的惊喜和惊吓,股市在10-20年内相对可以预测。至于股市在两到三年内是上涨还是下跌,不妨抛个硬币来决定。

为了证明市场的短期波动对投资的影响,Peter Lynch进行过一项研究,来确定跟随短期时机是否是一种有效的策略。结果表明,如果一个投资人在1965年至1995年的30年里,每年在*高点投资1000美元,那么他30年内的复合回报率是10.6%。如果另一位投资人每年在股价*的一天投资1000美元,这30年他会获得11.7%的复合回报。也就是说,经历了30年所有糟糕的市场时机之后,*位投资人的回报率每年只落后1.1%。

Peter Lynch创造了「tenbagger」一词,特指那些股价上涨10倍的股票。寻找tenbagger的*条规则是,不在股价上涨40%甚至100%时卖出。许多GP会增持亏损股票,并削减或出售他们的赢利股票。Peter Lynch认为这是在拔掉开好的花,然后给杂草浇水施肥。

在选股和选择买卖的时机上,他主要的哲学就是持有自己了解的公司。无论市场短暂的趋势如何,只要公司的故事没有改写,他就不会卖出股票。

上世纪50年代,11岁的Peter Lynch在高尔夫球场当球童。挥杆的有钱人经常会谈论股票,他在旁边暗暗留心。上大学后,Peter Lynch在波士顿学院做了一份关于航空货运业的报告,买了300美元的飞虎航空公司股票(飞虎航空是美国首家定期的货运航空公司。公司创办人是Robert William Prescott,二战时协助中国的美国志愿空军飞虎队成员)。后来战争爆发,空运业繁荣,股价也翻了几番。

这和运气有关,但更因为Peter Lynch知道他为什么而买。他认为个人投资者最容易犯的错误是,在买冰箱、买车时他们都会斟酌很久,货比三家,却会花五千或者一万美元在公交车上听到的一些想法上。那是赌博和猜测,不是研究和投资。

决定何时卖出与何时买入一样,你一定要知道为什么。一家公司的增长空间已经消耗殆尽,就是卖出的时候,这就要求投资人定义一家公司何时接近成熟,否则故事的结尾就会差强人意。

Peter Lynch刚开始在Fidelity工作时,不到一美元就能买一份午餐,道琼斯指数还没有达到1000点。现在他78岁了,不过他觉得人的中年是88岁,老年是107岁。他认为自己一点没变,还在做19岁和20岁时做的事情。

Peter Lynch一直建议,远离最热门行业中最热门的股票,这条简单的规则可以让投资人免受股市狂喜之后的崩盘。他也一直强调,人只能赚自己认知内的钱。了解自己能看懂几家公司,就像了解自己能养几个孩子一样。因此,他根据市值和企业生命周期,把公司分成了六种。用来界定对它们的期望,抓住正确的关注点。

*类是缓慢增长型(slow grower)。这些大公司已经存在了相当长时间,增长速度预计会略快于所在国家的GDP,最重要的特点是他们定期会返还丰厚的股息。Peter Lynch认为portfolio里必须要有这一类公司,因为有一笔股息支票进账总是好的。

第二类是坚定持有型(stalwart)。对于这一类型的公司,Peter Lynch认为投资人在买入时,可以期待30-50%的收益。这些公司并不会被一直持有,但应该被纳入投资组合,因为它们在经济衰退期间能提供一层保护,在市场情绪乐观时能带来可观的回报。

第三类是他最喜欢的类别,快速增长型(fast growser)。它们可以产生*的回报,但也面临更大的归零风险。这些是刚萌芽的小型企业,每年可以增长20-25%。Peter Lynch表示,这一类别与行业趋势无关,在增长缓慢的行业中也可能有一家快速增长的公司。购买这样一家公司股票的另一个风险是,一旦公司显示出一点经营不良的迹象,股价就会急剧下跌。

第四类是周期波动型(cyclical)。对于「不应该试图把握市场时机」的原则来说,这一类公司是个例外,包括汽车、航空、钢铁和化工公司在内的集团。即使不可预测,它们的销售额和利润也会有规律地上升和下降。在走出衰退期时,周期型公司往往会蓬勃发展。如果投资人在周期的错误节点购买这类股票,可能会蒙受巨大损失。

另外两类是处于特殊情况下的扭亏为盈(special-situations turnaround)和隐性资产型(asset player)。扭亏为盈的公司可能是因为政府进行了纾困,或者其他公司对它们进行了战略投资。隐性资产型是估值不当的公司,它的资产价值高于总市值。独特之处在于,它们要么正在逐渐消亡,要么已经很老,但是有很多的资金和很少的债务。困难的部分是评估资产,确定公司的管理能否支持现金流。这些需要对具体某家公司的理解和耐心。

02、价值投资,一种基于透彻了解的蛰伏

和开头介绍的Templeton类似,Ben Graham倡导的价值投资也需要长时间的蛰伏,不去追逐热门行业。

对大多数人来说,投资股票就是低买高卖。这通常要通过多种不同的方法完成,从跟踪动量到画出图表,从手机上弹出的下一件大事到捕捉市场动机。这些方法的共同点是试图猜测未来。

相比之下,价值投资者的核心是了解企业的价值和未来可能的利润。这一点做起来没有说起来那么容易。巴菲特和芒格秉持的原则是,市场有时会错误定价,要么过高要么过低。如果投资人等到了这样的时机,并将其与价值投资原则联系起来,就可以达到出色的长期持有。

关于这一点,价值投资人有自己的体会。可以分成四个部分:

(1)世上无新事,这一次和从前没有什么不同。

在一次采访中,John Templeton被问到投资人最危险的信念是什么。他回答说,是“这一次和以前不同”。

很多棘手的难题,在历史中已经发生过,而且已经有了答案。很多对形势的错判,也来自于在看似前所未有向好的动态中,认为今时不同往日。

(2)虽然和本能相悖,但逆势而行是投资的逻辑。

巴菲特说,成功的投资不是智商的博弈,而是智慧的组合,其中最重要的是情感。许多*投资人都善于利用大多数人错误的情感偏差,进行反向投资。

人类的大脑里有来自远古时代的编程,因而有根深蒂固的本能。成为一名优秀投资人的一个关键要素是练习必要的情绪调节,克服对压力和损失的自然反应。

因为人们在看到持续不断的积极结果时,更容易坚信某样东西是安全的。然而,这种逻辑在应用于投资时并不奏效。这会让人看到资产价格不断上涨时,从而产生信心并更想买入。相反,看着资产价值层层下跌,就会更想卖出。这些反应是大多数亏损的原因。

(3)坚持安全边际,是价值投资者的基石。

了解资产的价值,并能够量化它的实际价值。有几种计算方式,包括:

市盈率:股价与盈利的倍数(越低越好)

账面价格:股票总价值占公司资产实际价值的百分比(当发行股票的价值低于公司实际资产时,越低越好)

价值投资者会分析一家公司未来增长的可预测性。比方说,它是一家拥有大型护城河的公司,比如可口可乐,很难被创造性的革新撼动,还是摩托罗拉或者诺基亚,时刻面临着被新事物取缔的风险。

(4)投资风险不在于波动性,在于*性的损失。

投资价格波动较大的资产可能是对人判断力的挑战。许多人的假设是,价格波动越大,风险就越大。

但是情况未必如此,投资人更应该关注的风险是资本的*损失。如果一家公司破产,这是一个无法弥补的*性损失,相比之下,如果价格在一段时间内处于低迷状态,这可能是一个机会,也是价值投资人在长期内超越市场的路径。

总结而言,基于价值的分析原则之一是,不要害怕不成为人群中的一员。做别人做的事是一种从众的安全,但也是一种平凡的预示。

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