三元生物上市后，元气森林吹起的代糖风还能刮多久

“今年势必要消灭元气森林气泡水”，据新浪财经报道，可口可乐与百事可乐内部，均已对元气森林下了“最后通牒”。

大厂在“无糖饮料”领域乱战，背后的代糖工厂则赚得盆满钵满。近日，全球*的赤藓糖醇生产商三元生物上市，他的客户，包括可口可乐、百事可乐、农夫山泉，*的客户就是元气森林。

2016年成立的元气森林，不仅自身估值达到400亿元，也进一步炒热了代糖经济——尤其是新的代糖赤藓糖醇。

三元生物已成为全球赤藓糖醇行业产能、产量*，市场占有率最高的企业，年产能8.5万吨。而在A股“代糖概念”股中，只有三元生物股价超过百元。

代糖风起，但随之而来的争议也很大，代糖产业是否会进一步升级？代糖是不是真的意味着健康？

01、代糖风起

近日，可口可乐公司发布2021年第四季度及全年财报。CEO詹鲲杰表示，中国市场在上季度增长强劲，无糖可口可乐和2019年第四季度相比实现翻番。

新配方新包装的无糖可口可乐在全球上市，有的网友评价“新配方的无糖好喝，会无限回购”，也有网友说“甜味剂卡在嗓子眼里，久久散不去”。

甜味剂，即代糖，这个概念由来已久。由于摄入过量糖的对人体的危害巨大，食品饮料厂商在寻找一种比蔗糖危害小、但口味相近的“代糖”。

甜味剂可分为低倍甜味剂和高倍甜味剂，高倍甜味剂又分为天然甜味剂和化学合成甜味剂，前者如甜菊糖苷、罗汉果甜苷等，后者如阿斯巴甜、纽甜等。

在1965就被发现的阿斯巴甜，是目前市面上常见的代糖之一，也是目前无糖可口可乐用的代糖之一。

低倍甜味剂分为糖类和糖醇类，前者有果糖、葡萄糖浆等；后者包括赤藓糖醇、木糖醇等，其中的赤藓糖醇即为三元生物旗下的主要产品。

随着观念的改变，目前消费者已经追求“好喝”转变为追求“健康+好喝”，健康已经成为多数人考虑的重要因素。

“没有仔细了解过，但总觉得代糖和健康挂钩，”一位代糖饮料消费者告诉鞭牛士，“比普通饮料贵几块钱，就当作是为健康买单了。”

除了消费观念转变，市场缺口大是目前代糖市场火热的原因之一。天风证券研报指出，假设未来赤藓糖醇代替5%的白糖市场，那么仅国内潜在需求空间有望达到80万吨。

根据智研咨询预测，我国无糖饮料市场规模将在 2027 年达到 276.6 亿元，2014-2019 年我国无糖饮料年复合增长率40%+，增速高空间大，预计在未来的数年我国无糖饮料都能保持两位数增长。

为什么生产赤藓糖醇的三元生物，成为这波代糖经济的大赢家？

02、三元生物和赤藓糖醇

赤藓糖醇，是目前最火最适合饮品的“代糖”。相较于阿斯巴甜等传统代糖，赤藓糖醇则是由葡萄糖发酵而成的，热量非常低，但同时又保有70%的蔗糖甜度。

通俗来说，相比其他代糖，赤藓糖醇的口感更好，也更健康，没有其他代糖可能“致癌”的黑历史。

赤藓糖醇的火热离不开元气森林。在接受“晚点LatePost”采访时，创始人唐彬森称，元气森林气泡水的成功原因是“敢用对手不敢用的好原料”，这个原料就是当时“*的代糖赤藓糖醇”，赤藓糖醇比阿斯巴甜贵三四十倍。

而三元生物，是全球*的赤藓糖醇生产商。2019年三元生物在全球赤藓糖醇市场产量份额为33%，全国市场份额约为55%。

官方资料显示，三元生物是以“发酵法生产赤藓糖醇项目”为依托成立的一家集科研、生产、销售为一体的生物高新技术企业，在三元生物的产品展示页面，只有两类产品：赤藓糖醇和赤藓糖醇复配糖。

招股书的数据则更为直观，2018 年至 2020 年，赤藓糖醇收入占营业收入的比重分别为 84.65%、59.87%、78.80%，赤藓糖醇毛利占综合毛利的比重分别为 84.67%、57.06%、78.59%。

市场对赤藓糖醇的需求量增加，三元生物的营收也水涨船高。2018、2019年和2020年，三元生物分别实现营收2.92亿元，4.77亿元和7.83亿元，净利润分别为0.68亿元、1.36亿元和2.33亿元。

早在2009年上市，曾经是雀巢、可口可乐供应商的保龄宝，也开始生产赤藓糖醇。业绩预告显示，2021 年保龄宝的净利润同比增长 281%-321%，“得益于赤藓糖醇产品供需两旺，涨价情况明显”。

赤藓糖醇2021年以来一直供不应求。根据36氪报道，有业内人士称，“2021年一月份，赤藓糖醇的价格是每公斤17元，4月份开始涨价，现在价格维持在每公斤35元左右。”

02、赤藓糖醇也会被取代？

据悉，三元生物发行价为109.30元/股，上市首日（2月10日）单日涨幅17.12%，之后股价一路下跌，但截止发稿已经开始回升。

事实上，更多代糖工场将赤藓糖醇作为生产重点。

2021年7月，保龄宝筹划投建 3 万吨赤藓糖醇生产线，公告预计一年建设期。而三元生物更是计划2022年底赤藓糖醇的产能将达到13.5万吨。

“现在虽然有很多新厂商进入，但实际形成产能、产品品质得到考验，还需要一定的时间，目前现有的头部厂商优势还是比较明显。”三元生物这样回的投资者提问。

而保龄宝在表示，赤藓糖醇行业门槛主要有：1、大客户对新进入者一般都会有一年以上的认证过程；2、新进入者质量管理体系、服务体系也需要认证；3、菌种、工艺差距影响赤藓糖醇的转化率和口感；4、完整产业链固定资产投资较大。

三元生物因为赤藓糖醇崛起，也对赤藓糖醇的依赖性较高，存在产品结构较为单一的问题。一旦赤藓糖醇行业需求或供给出现重大波动，或者公司新产品研发无法达到预期，三元生物业绩将面临风险。

这意味着，行业一旦迭代，赤藓糖醇被更适合的代糖替代，三元生物将面临巨大危机。

事实上，在上述采访中，唐彬森透露，每半年做一次产品升级，“除了赤藓糖醇，还有甜菊糖苷、罗汉果糖等代糖用于产品的迭代”。

除了赤藓糖醇，三元生物也在关注其他代糖，比如阿洛酮糖、“未来几年将加快阿洛酮糖、莱鲍迪苷M的建设，尽快推向市场”。

但招股书显示，三元生物在2018年至2020年间，其研发费用分别为1498.66万元、1944.89万元、3034.04万元；对应的研发费用率分别为5.13%、4.08%、3.87%。

与同类公司相比，三元生物的研发费用过低，研发创新几乎停滞。2020年保龄宝、浙江华康、金禾实业三家企业的研发投入均超过6000万元，接近三元生物同期投入的两倍。

但代糖行业仍存在很多争议和问题。代糖可能并没有想象中健康，甚至还不如“蔗糖”。

赤藓糖醇也一直存在健康性争议，曾有一篇题为《赤藓糖醇与木糖醇的肠胃道耐受性研究》的研究中指出，健康的志愿者在摄入含有20克和35克赤藓糖醇饮品时，没有出现任何症状；但当摄入量达到50克时，志愿者出现了明显的腹部胀气和恶心症状。

此前，据界面新闻报道，在知乎上“有对元气森林过敏的吗？”这一问题下，有35条发表评论的网友表示，自己在饮用元气森林后出现不适。在微博上，自2019年起，至少有43个用户发布动态表示饮用元气森林后出现过敏。

微博名为“小朋友kelsey”表示“第三次喝元气森林全身荨麻疹”，元气森林官方在下方回复“应该是对赤藓糖醇过敏？”，疑似佐证赤藓糖醇易引起过敏。此外，微博用户“Ale呀”也曾在微博中分享其食用赤藓糖醇过敏，并附过敏照片。

吃代糖能帮助减肥吗？丁香医生曾发文指出，这个问题很难笼统回答，但也不要抱太高期待。文章称，代糖本身不是减肥药，它更大的作用，可能是给你一丝甜，让你的减肥之路不那么痛苦。

而《肥胖代码》一书指出，代糖可能会减少热量和糖的摄入，但会提升胰岛素水平，而胰岛素水平升高，才是导致体重增加和糖尿病的根本原因。一些代糖如阿斯巴甜和甜菊叶，它们提升的胰岛素水平甚至比蔗糖还高。

所以，想要依靠代糖饮料实现减肥，简直天方夜谭。除此之外，代糖可能会诱发糖尿病和肥胖。

2013年发表于《美国临床营养学杂志》（AmericanJournal of Clinical Nutrition）的报告对66118名女性进行了长达14年的研究调查后显示：长期摄入含有人工甜味剂的饮料更易诱发肥胖及2型糖尿病。

但食用代糖已经成了消费者和食品生产方的习惯。随着更多大品牌厂商进入无糖饮料赛道，赤藓糖醇的需求增长幅度依然乐观，代糖产品也会不断升级。

【本文由投资界合作伙伴微信公众号：鞭牛士授权发布，本平台仅提供信息存储服务。】如有任何疑问，请联系（editor@zero2ipo.com.cn）投资界处理。